8月28日，立高食品发布中报，显示2022年上半年营收13.24亿，同比增长5.76%，扣非归母净利润0.67亿，同比下降48.88%，如果还原3600万股权激励费用，扣非归母净利润有1.03亿，同比下降20.7%。
立高的这份半年报对比去年的高增长，显然是不及格的，营收增长个位数，净利润负增长，公司的解释是，一方面，国内3,4月疫情导致需求转弱，另一方面，原材料成本大幅上涨及折旧摊销导致毛利率下降，这些是外部因素。
但看第二季度，公司营收6.94亿，扣非净利润0.29亿，同比环比都没有明显改善，业绩反转并未到来。
立高食品主要业务包括烘焙原料和冷冻烘焙，烘焙是这两年增速较快的食品细分市场，尤其在需求下滑的宏观环境下，显得格外的亮眼，各大零售业态都在讲烘焙，寄希望通过烘焙引流来提振需求。
立高食品身处烘焙赛道，无疑值得关注，下面将从市场潜力、竞争优势、成长布局三个角度去探讨立高的未来成长性。
一、市场潜力
烘焙是个古老的东西，早在5,6千年前的古埃及，第一个真正意义的“面包”就被意外地发现，烘焙食品主要以面粉和酵母为原料，添加适量的盐、糖、水、乳品和添加剂等，通过和面、成型、焙烤等工序制作完成，典型的烘焙食品包括蛋糕、面包、饼干等。
烘焙来源于西方国家，自1924年美国发明了快速冷冻技术，冷冻烘焙开始它的商业化，到了90年代，美国冷冻烘焙渗透率已经达到80%。
在亚洲近邻国家如日本，70年代冷冻面团在日本落地后，随着耐冷冻酵母的上市，冷冻面团市场不断扩大，到了2020年，日本冷冻烘焙市场渗透率达到50%以上。
我国的现代烘焙业发展比较晚，比欧美晚40年，比日本晚20年，现阶段仍处于发展初期，渗透率低，以糕点、软面包为主，偏向休闲食品，同时，烘焙食品行业中小企业、个体烘焙门店较多，产品品质优劣不一，低价产品较多。
据2021年欧睿数据，我国烘焙行业零售规模达到2460亿元，过去5年复合增速达到8.5%，按照烘焙店原材料成本占比40%计算，冷冻烘焙市场渗透率10%左右，现有的冷冻烘焙规模在100亿左右，目前市场规模还较小。
国内烘焙市场从80年代到现在，经历了三种商业模式的变更，第一种是前店后厂+现烤烘焙的模式，产品从原料到成品全过程都是在烘焙店或作坊完成，单店经营，产品单一，目前在低线城市仍大量存在。
第二种模式是中央集约化工厂+预包装产品模式，这种模式可以规模化生产，以商超、大卖场、便利店为终端渠道，产品以短保产品为主，典型厂家有桃李面包、徐福记等。
第三种模式是以冷冻烘焙中央工厂+烘焙店的模式，这种模式产品品类丰富，产品稳定，便捷性高，形式多样，有连锁品牌工厂自建或第三方工厂的方式，同时也进化出多种新型业态，比如线上烘焙品牌、咖啡和茶饮品牌也做烘焙，典型玩家有面包新语、85度C、克莉丝汀，好利好、味多美、幸福西饼等品牌企业。
由于冷冻烘焙处于发展初期阶段，现在还没有出现全国性的企业，主要的玩家有，奥昆（立高食品子公司）、恩喜村、山东高贝、广州森农等企业，其中，奥昆、恩喜村处于第一梯队，高贝、森农处于第二梯队，杭州祯祥，南侨等处于第三梯队，行业竞争还比较松散。
冷冻烘焙的未来长期增长逻辑主要来自两方面：一是人均烘焙销量的提升，二是渗透率的提升。
首先，我国目前烘焙人均年消费量只有7.3千克，消费金额也只有25.95美元/人，对标海外市场，人均烘焙消费空间巨大，另外，烘焙新的大单品不断涌现，直接推升烘焙市场的扩容。
其次，冷冻烘焙市场渗透率只有10%，未来还有非常大的渗透空间，主要理由有：①，冷链物流不断发展，解决了冷链运输的制约，我国冷库总量增长至6000万吨，冷藏车辆保有量达到21.5万吨，极大了促进了冷冻烘焙的发展。
②，冷冻烘焙能够节省人力成本，我国面点师傅缺口大，人力成本高，冷冻半成品解决生产环节依赖面点师傅的核心矛盾。
③，冷冻烘焙可以降低成本支出，这包括设备支出和原材料的节省，冷冻半成品比现烤毛利率可以增加8%-10%。
④，冷冻烘焙可以缩减经营面积和员工人数，一线城市租金成本逐年上行趋势，餐饮业平均工资不断攀升，冷冻烘焙可以有效降低固定成本。
总的来说，冷冻烘焙核心是降本增效，在成本高涨的大环境下，烘焙门店自然有动力去降低成本，冷冻烘焙有快速发展的驱动力，它的长期发展底层逻辑其实是现烤烘焙行业的工业化，规模化需求。
二、竞争优势
立高的业务有烘焙原料和冷冻烘焙两大块，烘焙原材料包括奶油、水果制品、酱料（沙拉酱等），冷冻烘焙的产品品类丰富，有多拿滋系列（甜甜圈）、丹麦系列（手撕包）、挞皮系列（蛋挞）、酥饼系列（蛋黄酥）、起酥系列（叉烧酥等），冷冻西点系列几大系列。
近5年，立高的冷冻烘焙食品快速增长，复合增速高达48%，增长非常迅速，这块业务是子公司奥昆负责的，是收购过来的资产，21年营收达到17亿，目前营收占比已达到61%。
烘焙原料也是5年增速保持较为稳定的增长，其中酱料增速较快，复合增速达到36%。
立高做的虽是烘焙，但它面对的客户主要还是烘焙门店、饮品店、餐饮、商超、便利店等，是2B端业务，TC端业务涉及较少，不管是奶油、酱料、还是冷冻烘焙，产品差别并不大，那么，它过去几年的高成长主要依赖的核心竞争力是什么？
立高的核心竞争优势体现在产品+研发+渠道+供应链能力四个方面。
（1）产品方面
立高的产品上，性价比高，品质稳定，品种多达900多种，SKU丰富度远超竞争对手，体现了它把握市场需求的能力，产品迭代能力强。
同时，它在持续推出大单品，采用大单品策略，选择产品生命周期长、覆盖面广、可实现工业化生产的产品作为选品策略，目前大单品收入占到70%，如甜甜圈、蛋黄酥、麻薯等大单品，现推出的冷冻蛋糕有望成为公司第四大过亿大单品。
（2）研发方面
立高的研发能力体现在几个方面，一是产品配方和生产工艺改良能力，二是生产设备定制化改造能力，在核心生产环节，有能力对设备进行自主化改造，以适应多品种柔性化生产，三是，品控能力较强，保证口感和品质的稳定和一致。
立高的研发费用2021年达到8200万，在同业内费用支出靠前，同时它的研发人员高达329人，远超同行。
（2）渠道能力
立高在渠道建设上，立高目前经销商合作数量已经达到1900家，其中1000多家是三线城市以下的经销商，直销客户超过450家，在经销商运营上，采用贴身式服务，提供营销方案、技术辅导、运营培训、营销指导等渠道服务。
在销售团队上，立高业务团队人数超过1000人，规模也远超同行，在人均创收上，达到278万，创收能力超过安井食品。
（4）供应链能力
立高自建冷冻供应链，拥有30台冷冻运输车，使用第三方冷链外仓34处，拥有充足的自有物流能力和第三方物流能力，可以实现全国半数省份实现自主运输，通过仓储服务可以极大地缩短配送半径，基本实现每天发货频率。
第三方物流单吨成本是自有物流的4-5倍，公司的自有物流能够降低物流成本，尤其是华东华南有产能布局的地区，运输费用最低，从2017年到2021年，立高的运输费用率从6.42%降低到了4.73%，自建物流的降本效果显著。
冷冻烘焙从产品属性上看，品牌属性较弱，主要靠总成本领先战略取胜，生意的竞争优势来源于规模效应和渠道运营能力，目前立高在这两方面都取得了一定的先发优势。
三、成长空间
立高的未来成长驱动力，主要三个方面，渠道扩展、品类扩展、区域扩展。
1），渠道扩展
目前立高的渠道销售主要来自于商超和烘焙门店的渠道，公司烘焙门店目前服务的终端客户约5万家，渗透率在10%，未来具有非常大的提升空间，一方面门店数量的渗透，另一方面则是新品类的渗透，两者的提升空间都非常大。
在商超方面，公司目前的商超收入主要来源山姆店，另外有少量一部分来自盒马ole，未来主流的商超客户还有较大的潜力，国内前10大零售商是不是可以拓展一下？
长期来看，餐饮酒店市场的冷冻烘焙也是一个较大的消费场景，立高在2019年组建团队涉足餐饮酒店市场，未来也是有较大的发展潜力。
2）品类扩展
立高推出了一系列的大单品，冷冻产品品类还有较大的扩展空间，如2020年推出的冷冻蛋糕、大福等新品类，有望带来业绩的增量。
3）区域拓展
公司目前70%的销售来自于华东和华南，全国其他地区占比只有30%，未来在华北、华中、西南地区都有较大的开拓优化空间，随着公司销售团队和经销商的完善，未来华东华南以外的市场有望能够做起来。
公司的成长离不开产能的扩建，2021年，立高现有总产能17.3万吨，其中冷冻烘焙产能9.37万吨，IPO募集资金后，新建河南卫辉、华东基地、佛山三水的三地产能合计17.82万吨，目前卫辉产能已经投产，其他两地在建的产能10.59万吨，今年有望实现投产。
另外，立高准备在南沙、增城购建土地继续扩建产能，未来5年有望实现30万吨的冷冻烘焙产能和17.85万吨的原料产能，这将有力支撑公司的全国化扩张。
结语
今年上半年因为成本和管理费用的大幅上升，净利润出现较大的下滑，叠加疫情影响烘焙门店的关店数量大幅增加，营收增长出现了较大的放缓，在此背景下，立高开始重组销售架构。
之前原材料和冷冻烘焙的业务是两个不同的主体负责，业务团队分别进行销售，现在立高将两者进行融合，不再区分，销售渠道统一起来，以提高横向协同效率，团队的融合背后是利益的重新分配，激励到不到位，牵扯业务团队的稳定，立高不可避免迎来内部整合的阵痛。
声明：本专栏文章旨在研究上市公司基本面，而不从事任何荐股行为和活动，更不提供具体交易指导，也不做估值分析，只作为基本面的交流探讨，学习成长，本文不构成投资建议