华创证券TMT马军2015年第16封信：别在追逐中陷入幻境：百米冲刺来实现马拉松式投资胜利

抱歉由于看不懂市场而近十天的暂离，或许是旅行中的一些事情见闻让我不自觉对比自己的心性和对比市场吧。在心性上我看到了包括曾经的朋友甘愿甘居一隅，或寄情山水或城市小民心平气和宠辱不惊，让我对自己的浮躁感到羞愧（其实有时候也不自觉想起我转的那个文章《逃离你终将衰落的家乡》：假如你最终选择留在了一个生活安逸风景如画的小镇上，你也许会幸福的过完一生；但是在你的子女到了你这个年纪的时候，他们有且只有一个选择————那就是他们终将逃离这个即将衰落的家乡，这个深刻的反映了中国现在和未来城镇化发展的方向和目标），在市场上，旅游中一些朋友的反馈如我第7封信：实体的悲哀与市场的喧嚣一样，没有多大变化：在云南有个叫做个旧的地方，是中国有名的锡都，那里生产的锡是包括富士康在内的生产线必须的，去年到今年，包括政府环境压力、市场需求等因素，从最初的十几家已经到现在很5到6家，有的还拖欠工资；而在云南个旧旁边的沙甸，本来是个穆斯林风格很浓的地方，很多的包括村民投资住房、店铺等，却由于昆明的301事件而导致人丁奚落，没有几年是恢复不了元气的；云南导游骂游客的事件的背后反应出生态链底层的艰辛和无奈。。。。。。实业如此糟糕，资本市场却如此兴旺，二者的背离度过大，同时这个社会产业链金字塔几乎顶端的金融精英们，真希望在我们相对容易情况下，尽可能相对多一些包容与爱心吧。。。。

回来后发现自己还是有点不适应这个市场，研究已经完全输给市场情绪和流动性了，作为一个理性的不迎合市场的研究员估计差不多要被淘汰了，所以很多的朋友和基金经理和我交流的时候要求推荐的时候，我只能以行业估值中相对便宜如航天信息这样的公司来应对，实际上我个人其实更担心系统性的风险，而说这些注定是不讨喜的。
今天翻了一下我以前的一些邮件，包括我自己去年中期写的我的产业观、变与不变的投资逻辑、各种的产业趋势判断等，不自觉的有自喜自慰感，因为我发现逻辑和结论基本上全部兑现，只不过兑现的力度和速度超乎我的判断。这种兑现速度我个人来看，并不是财务上的兑现，更多是由于流动性（甚至现在很多的奔私大佬还没有开始减仓）、情绪性、政策博弈性（政府总想做操纵市场的有形的手，奈何手太长或者太短总不合时宜）等各种因素引发，每个人都在这种市场中鸡血着，股神彻底打败所谓的基本面研究员，于是很多研究员都顺应潮流变股神，让我不自觉想起几个词：失控、非理性繁荣、羊群效应。。。。。。。

好了，说了这么多废话，开始我的一些观点供大家参考，鉴于这四年大家可能对我的观点中的论证比较清楚，我写的尽可能用心和简单一些：

1、包括TMT在内的新兴产业是中国未来经济结构调整的希望，但绝不是现在经济发展的主力，我们可以给高估值，但应该给合理的高。我想这一点，大家应该是认可的，我们看一下《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》可以明白，按照规划，战略性新兴产业规模年均增长率保持在20%以上，到2015年，战略性新兴产业增加值占国内生产总值比重达到8%左右，到2020年，力争使战略性新兴产业成为国民经济和社会发展的重要推动力量，增加值占国内生产总值比重达到15%。按照这样计算的话，市场上对包括TMT行业的平均PE和peg应该如何给？（实际上按照2014年年报和这些年的年报数据对比来看，全行业收入平均增长根本没有到20%）在目前中国新兴产业的发展以及和全球的对接中，我想任何行业应该我们注意的是那些数一数二的企业，数三数四的估计就很难在市场上占有很强地位了。
记得我看复星梁的讲话中有一句话，不要以为在周期里喝了杯泡沫，就觉得是茅台酒。现在很多的上涨是在行业趋势、公司发展、资本发展三个要素中大家第一个和第三个起了一个决定性的作用，至于第二个，很多研究员在推荐的时候习惯于市值比较，似乎从100亿元到1000亿元是分分钟事情，让投资者不必太在意暂时的包括财务状况，我个人认为这种思想观点是比较危险的。我们知道，在预期内尽管会出现伟大的公司，但是一定是小概率时间，而且按照现在的产业发展速度和更新，所谓的伟大公司的夭折率是很高的，在推荐的时候，风险应该是我们着重研究的，而不是认为在产业趋势下某个公司一定是伟大的。
在这里，可以随处看到这些例子，从最早的生产制造的触控、安防等领头羊到手游、彩票等领头羊的推荐到。。。。。。。我们看到了哪一个企业最后完全的说是伟大了？大多数的公司的变化还不是严重低于预期的？因此，我个人认为理性的行业和公司研究员研究的应该是产业生命周期与公司生命周期发展的对接，而不是浮躁的去迎合市场。
说到这里，大家应该明白我这段话的结论，我个人觉得任何公司都应该有合理的价值，这个合理至少是我们应该大概可以推算出他三年后或者5年后会发展成什么样子，财务指标大概会是一个什么状况从而带来的现金折现有多大才是最重要的，任何的行业和公司研究一定有边界条件和财务结论的应该，不讲财务结论的推荐公司或者讲了财务结论却给出不可思议的高估值的公司，包括研究员我认为一定是在迎合市场甚至在耍流氓。难道仅仅因为李总理去喝了一杯咖啡，我们就认为行业发生了天翻地覆的变化，就继续打个涨停板？那样的话我觉得他还是天天去和咖啡算了，还研究什么提振经济啊。

2、新兴产业的发展过程中，最后战胜市场的要素与法器也在随着社会与产业发展不断的变化着，没有唯一性。从我个人2003年研究包括信息产业到现在的所有经验来看，没有一成不变的致胜法器，过去单纯的制造业要遵守摩尔定律，单纯的网络运营商要遵守麦卡夫特定律，甚至包括单纯的行业竞争要遵守诺维格定律等，所以从产品模式到商业模式的变化一直被认为是战胜市场的关键，但是现在，我们面临一个更复杂的用户接触面，大家最早讲入口争夺，讲细分定位等等，没有一个定型的，现在随着云计算、物联网、移动互联网、大数据等发展，一切都在变化中颠覆，产业相互渗透，从垂直一体化到横向一体化，没有绝对标杆，我们老看看国内包括BAT、360的动作以及国外包括谷歌、微软、IBM等公司动作你就会发现他们的危机感有多高，以百度为例，从单纯的PC搜索入口到现在的移动搜索入口到人工智能转型，有点像追随谷歌的感觉，但是从长远发展又是必然，因为当一个公司的入口从用户渗透率到价值兑现的时候，就需要更多的横向业务来支撑才可以不停的打破天花板，不停的让投资者有惊喜感而保持住估值的延续，现在包括阿里、腾讯不就是在做同样的事情吗？只不过是路径和模式不同而已。而微软则是由于Windows10肩负起横跨PC端、移动端、XBOX和未来的物联网等终端的作用而被投资者重新青睐，尽管财务不佳但是市值重新超越谷歌。其实仔细观察的话，我们可以发现，巨头们正在以原有的网络和数据为基础，逐步的通过自研、资本等形式争夺那些所谓的包括可穿戴、工业互联网等硬件以及包括移动健康、移动家居等市场热点的整合，最后形成一个大整合的过程，从而延续市场的龙头甚至垄断地位。包括各种创新的公司的的下场几乎雷同，要么被高价被收购，要么死去，突围成功的是极少数，说到这里，我想大家明白我一直说的数一数二的情况了吧。现在我们来翻一番目前包括TMT行业的这样的公司有几个？我们把他们和现在的市场顶尖的公司估值相比，又会怎么样？

3、产业互联网抑或互联网+的发展是顺应产业发展的趋势动作，是不做就找死的选择而已，不要作为一个新鲜事物来看待。骑了白马不一定就是白马王子，传统产业和互联网在互相渗透过程中也相互决战而已，在产业互联网中，说白了就是通过互联网去中介化的过程。如果说2013年以前我们关注包括O2O在内的服务业转型的话能给他高估值的话，那么现在应该是对服务类的产业互联网验证的时候了，通过财务指标和战略及业务导向来看，那些没有成功的就应该抛弃，而不应该是还在意淫在故事当中；而现在所谓的工业互联网实际上是过去的两化融合的升级版而已，资本市场需要做的是调研公司的实际进展情况，看运营效率是否开始提升，看公司发展是否顺应时代，看财务指标是否开始改善，而不是还在所谓的概念中还在给整体类的高估值。

4、不要以百米冲刺的速度来实现马拉松式的投资。其实这个结论既是一个观点，也是一个总结，我个人要说的核心就是：1）新兴产业不管是实业还是资本都是是未来的核心和希望，但是其发展的道路是曲折和漫长的，变化多端的，罗马不是一日建成的；2）在我们投资的过程中，理性的看待产业和资本，不要被情绪冲昏头脑，丢掉了公司发展这个核心，不要不去考虑公司的财务而去单纯的意淫。

今天暂时到这里，希望下周我写一个喜新恋旧的行业和公司分析专题来进一步说明我的观点。对了，关于本周的TMT观点，一如既往的不变：即长期TMT是我一直推荐的的板块，站在这个时点上的建议是：1、大的角度，如果没有的话，TMT不用作为一个重要的配置进行，可以在别的行业寻找一些新的低估的制度红利和市场红利吧。2、如果有TMT配置的逐步的可以向低估值的、业绩有保障的、后续有故事的板块和公司靠拢，四个字：抓大放小。如中兴通讯、大唐电信、海格通信、航天信息和烽火通信等。