2023 年 5 月 17 日，日经 225 指数突破 30000 点，创出了自 1991 年以来 33 年的股 市新高，且还在上涨途中，受到了全世界的关注。在长期经济低迷中，日本股市持 续上涨的原因有哪些，深层逻辑是什么，对日本的经济、产业、企业发展带来哪些 影响，对中国资本市场有哪些启发。围绕这些问题，我们从各视角进行分析。本篇 为此系列的第一篇，我们认为，日股创新高的主要原因可能有以下几个方面。
安倍经济学的量化宽松政策。从 80 年代末日本泡沫经济破灭到 2012 年，日本股市 承受了长期通缩、人口减少、债务过剩等压力，股价持续低迷。但从 2012 年底开 始，日本第 96 任首相安倍晋三上台后实施了一系列刺激经济，其中对股市有直接影 响的是加大释放流动性。为此，日本央行制定了 2%的通胀目标，并大幅放松货币政 策，修改《日本央行法》，为促进日元贬值和股票上涨提供了条件。此后的日本首 相和央行行长也继续执行这一政策。
持续的资金流入。除了日本央行直接构买 ETF 外，全球最大养老金日本公共养老基 金（GPIF）不断调高配置股票的比例，购买日本国内股票比例由 2009 年的 12%， 逐步上调至现在的 25%。同时，以欧美为主的海外投资机构对日本股市的投资比例 不断提升，整体已经超过 30%。
政府积极引导企业提升中长期价值。2013 年 6 月，内阁会议制定了“日本复兴战 略”，其中提出重新评估公司治理，年内对日本版尽责管理守则进行研究和汇总， 推动交易所采取措施强化公司治理。以此为契机，日本开始了公司治理改革，以金 融厅公布的尽责管理守则（负责任机构投资者的各项原则）和东京证券交易所公布 的公司治理守则（上市公司的行动规范）两方面双轮驱动。同时，东京证券交易所 推动信息披露和加强计准则与国际接轨，吸引全球资金。从上市公司的自我认识角 度来看，企业价值受绝大多数上市公司重视。朝着提高企业价值这个方面，上市公 司正在推进披露公司针对认为重要的 ESG 议题所采取的措施。
东京证券交易所积极倡导日本企业提升 ROE 和改善 PB。2014 年 8 月，日本发布 《伊藤报告》，要求日本企业提高 ROE 水平。与其他发达国家相比，日本企业 ROE 水平偏低是股价低迷的重要原因，提升 ROE 不仅代表企业经营能力的提高， 还是吸引投资的核心因素，日本国内对 ROE 达到一定水平以上逐步形成共识。为了 促进企业长期价值的提升，ROE 水平还要求高于资本成本。之后，日本企业 ROE 水平缓慢提高，虽仍低于其他发达国家，但这一趋势得到了投资者的认可。与此同 时，日本东京证券交易所强烈要求 PB 在 1 倍以下的公司进行更加充分的信息披 露。从中期价值提升角度，东京证券交易所要求上市公司的管理层和董事会准确把 握公司的资本成本和资本回报率，在讨论和评估股价及市值的基础上，必要时须披 露改进具体举措及进展。
在低预期下，日本公司的盈利能力高于投资者预期。受老龄化及日本经济的长期低 迷的影响，投资者对日本增长的预期较低。同时，相比美国和欧洲，近十年来在国 际上，日本与重要的政治、战争等坏消息相关度都相对较少，为投资者提供了一个 较低的且稳定的预期。这也使得日本企业盈利一旦出现小幅增长就能超投资者预 期。
日本上市公司逐步增加股票回购。日本上市公司响应政府提升企业价值的政策，回 购股票的力度持续加大。