$中国白银集团(00815)$
业绩见底回升 O2O业务高速扩展

2015-12-01 19:51 安信国际证券
　　中国白银(00815)
　　预期下半年业绩见底回升。中国白银2015年上半年收入在白银价格疲弱拖累下同比下跌19.4%，在包括i)中国政府实施的环保法令冶炼业务毛利收窄、ii)因收购及集资活动约2,080万元人民币非经常性开支、iii)非现金股权开支约1,330万元人民币、iv)O2O业务处于高速扩张期带来运营成本显着上升、以及v)期内未有录得1H14期间约1,850万元人民币的一次性税务回拨等因素拖累下，期内净利润同比大幅下滑89.7%至1,372万元人民币。我们预期在白银价格逐步回稳、多项一次性开支因素消除，以及下游业务转型渐见成果带动下，公司2H15E净利润将环比回升216%至4,341万元人民币。
　　O2O电商业务处于高速成长期。公司旗下金猫银猫网页链接现时为国内最大珠宝O2O电商平台，目前拥有超过130个自家及第三方珠宝品牌，注册会员达130万位，每月UV/PV/IP分别达850万次/400万/230万。另一方面，公司已改变其线下开店模式，此前为自营与加盟相结合方式，未来将通过与人人投合作，采用众筹模式，以节约资本开支。现时公司于国内17个省市拥有超过120间门店，预计2015E/2016E年底将分别扩展至150/300家，并且由于采用多品牌策略，单店盈利将有所提高。我们预计公司O2O业务2015E收入将同比大幅增长120%至5.96亿元人民币。
　　白银交易业务有望成新增长引擎。公司于2015年7月收购上海华通铂银交易市场有限公司(华通铂银)25%股权，总代价4,000万元人民币。华通铂银为中国综合贵金属及有色金属交易中心运营商，提供专业及标准化现货供应、买卖、物流及电子商务服务，为国内最大的白银现货交易中心，目前拥有超过270个会员，覆盖中国85%以上的白银制造企业，旗下中国白银网网页链接每日现货白银报价为中国白银行业的普遍定价依据。现时我们财务模型预测中暂未放入交易所业务相关业绩贡献。
　　重申“买入“评级。公司现时2016E/17E动态市盈率分别仅为14.6/7.6倍。我们相信i)白银价格回稳带动上游业务业绩回升；ii)O2O业务发展快于预期；以及iii)白银交易业务进入收成期将有望成为股价向上催化剂。我们以SoTP估值法给予公司目标价2.61港元(上游业务按2016EPER12倍；O2O业务按PEG0.5倍定价)，重申公司“买入”评级。
　　风险提示：i)白银价格大幅下滑；ii)O2O业务发展不达预期；iii)交易所相关政策变动。