$中国光大绿色环保(01257)$ 從有道拿過來的，純分享，感謝撰寫人。

【中信公用环保】光大绿色环保（1257.HK）经营情况交流纪要 20200228

李想_Citics 2020.02.28

基本经营情况

业绩概览。公司2019年主要围绕4个领域开展业务：生物质综合利用、危废及固废处置、环境修复、光伏发电和风电项目。截至19年末公司拥有108个环保项目，总投资达289亿人民币，从投资结构上来看，其中48个项目为生物质综合利用项目,投资规模占比约50%；有51个危废项目，占总投资规模约43%，在运营规模已突破40万吨，设计处理规模达到了223万吨。过去四年公司资产及净利润高速增长，净利润过去四年的复合增速达到35%，资产复合增速达到50%，EBITDA及净资产过去四年CAGR达到43%及37%。

业绩亮点。危废设计处理产能达到了223万吨，危废板块运营净利润增速超过48%。在生物质综合利用板块，无论是上网电量，供气量还是生活垃圾处理量也有明显增幅，其中供气量达到82万吨，同比增长125%，生物质板块净利润增长超过29%。生物质利用板块上网电量达到38.3亿千瓦时，同比增长50%，生活垃圾处理量同比增长63%，供气同比增长125%，度电原材料成本约人民币0.36元，同比下降5%，发电机组利用小时数接近8000小时，所以整个生物质板块的毛利率同比提升4%。危废板块业绩增长主要来源于处理单价和处理量的提升，处理单价同比提升14%，处理量同比提升45%，达到18.4万吨。此外营运项目收入占比从18年39%上涨到45%，这是因为19年有大量项目投入运营，把运营收入占比进一步提高，预计2020、2021年公司运营项目收入占比会进一步提高。

项目拓展。19年取得新项目创历史新高，总共签约23个新项目，5个补充项目协议，总投资达58亿元人民币，其中新签项目中92%为危废项目，19年全年新签危废合约产能增长约97万吨，从去年年底的约100万吨增长到今年年末的约223万吨，在地域上也有新的突破，19年在内蒙古、黑龙江、广东等地均有新的项目，截至19年末公司已在14个省份有项目落地。

关于市场上某篇报告对公司股价造成波动。公司作为行业里比较有影响的一个公司，国家部委相关政策的变化，也会来征求公司的想法，公司全程参与了政策制定，从来没有听说过市场上的一篇分析报告中的政策变化，公司对这篇报告中提到的分析感到惊讶，从公司了解到的情况，公司认为这篇报告的信息是完全错误的。同时目前和国家能源局、发改委及财政部进行沟通的是中国生物质能促进协会，它代表整个垃圾发电和生物质行业和三部委进行沟通。建议希望了解相关政策变化的投资者和中国生物质行业协会进行沟通。国补的财务处理公司非常谨慎。

公司进入生物质行业的原因。公司分拆上市前只有两个生物质运营项目，一个砀山，一个是含山，当时付的款项还是比较及时的。这几年公司从砀山跟含山项目在生物质积累了很多的经验，包括建设、运营，还有管理方面。通过两个项目的运作以后，我们发现中国的市场规模比较大，投资收益也符合我们的要求，国家也是比较支持这个行业的发展。所以我们就进入了这个行业。这几年的发展说明我们确实在这个行业里面，还是做的不错的，我们在这个行业里面，无论是质量跟效益应该都是在行业里面领先的。也突出表现在几个方面，比如长周期的运行、毛利率，包括燃料成本的控制，包括整个厂的投资回报都是不错。

生物质行业发展前景。可再生资源项目这两年因为发展的比较快，国家从客观来讲确实存在的一些资金缺口。但是从跟国家各级部门沟通的情况来看，国家总体来说还是支持这个事情的。这一次的4号文5号文做一些付款方式的调整，总体上还是为了维护这个行业的良性发展，这个文件，本质上也是为了解决以前欠款的问题，同时也是为了让这个行业更好的去发展。同时为了避免经营风险，公司18年以来基本上就不怎么去做单纯的生物质发电的项目。公司认为包括生物质发电在内的垃圾发电行业是未来中国城市发展所必须的刚性设施。因为从欧美的经验来看，虽然国家推进垃圾综合利用，但是垃圾焚烧还是最好的解决方案。同时生物质行业还有一个特点支农惠农，包括精准扶贫、解决农村污染，目前没有其他的垃圾处理方式能够做到这点。

疫情对公司供热业务的影响。去年供热量达82万吨，同比增长125%，今年疫情对公司的供热业务有一定影响，因为下游企业复工有一定延迟，但是整体影响较小，因为供热用户主要分两类，一类用户24小时不停产，比如公司近期开拓的客户江苏今世缘酒厂，春节期间并没有停工。而一些小客户，如生产板材的小企业春节停产，但是目前它们都在逐渐的复工。总体而言疫情对公司有一定影响，但是预计下游企业在逐渐复工加大产能来弥补损失，因此公司全年供热量达200万吨水平的目标不变。

热电联产增长空间。目前的项目中，只有两个项目缺乏供热条件。公司在努力把项目纳入到当地的热电联产规划中，几乎所有生物质项目都在农业大县，同时天然气管道没有覆盖，借助于减少煤电使用的机会，相较于天然气供热，生物质供热有成本优势。随着政府取缔小的燃煤锅炉，工业用户在项目周边聚集，生物质供热市场会逐步扩大。公司对生物质供热市场比较看好，会坚持走下去。

财务指标及资本支出情况

应收款减值风险。首先在财务处理上，国补主要分为两部分，一部分进入目录，一部分还没有计入目录。计入目录的应收国补是计入应收账款，另外还没有计入应收账款的是17年后投产的一些项目，国补部分根据会计准则计入合约资产，占了较大的一部分。在1月20号文公布之后，我们将这部分从合约资产调整到了应收账款。其次公司每年与审计师探讨应收账款的回收情况，因为补贴来自于财政部，同时有法规的保障，预计不需要对国家补贴进行拨备减值。第三，进入国补目录后收到补贴情况相对较好，进入国补目录90天左右就可以收到补贴款，目前生物质和危废项目收到补贴的时间大致是90天左右，光伏收到补贴的时间相对有一定滞后，19年全年收到的补贴约1.7亿元人民币，7月收到一次，12月收到一次，公司的会计处理相对谨慎，和审计师进行了充分沟通，加上公司管理层的判断，国补的应收款公司非常有把握收回，当然从时间上来看可能不能在一年内收到，但是在拨备上不需要进行更多的计提。

经营现金流情况。17年分拆上市以来经营现金流稳步提升，提升主要来自危废，生物质和风能太阳能板块现金流入，19年经营现金流净额约1.9亿港币。当然经营性现金流受国补的影响较大，从18年开始公司也重点发展能够增加经营性现金流的板块，比如增加供气。通过相应的措施改善公司经营现金流。

资本支出规模。2020年预计的资本性支出大概是40亿左右，2020年公司经营性现金流基本判断会比2019年要高。来自几个原因，一个是我们危废板块的大量落地，在19年做了18万吨危废处理量，2020年肯定会再进一步推高公司的经营性现金净流入，另外就是一个供气的情况，今年预期会做200万吨的供气，再加上新业务的发展，预计20年经营性现金流高于19年。此外公司资本性支出的补充主要来自于融资，比如通过银行借贷，债权融资来补充资本支出，19年末资产负债率约59%，在手现金约28亿港币，在手现金也能补充资本支出。目前来看预计公司资产负债率会有所提高，公司并没有设立资产负债率红线，但是目前59%的资产负债率公司认为相对合理。

危废业务

危废产能利用率。2019年危废无害化处置+综合利用共计19.8万吨，已投产产能约40万吨/年，产能利用率相对较低的原因：很多项目都是年末才投产，如收购的江苏佳愿在2019年完成技术改造，目前处在获取经营许可证的阶段，该项目产能约18.3万吨，淄博丽水工业固废填埋项目等也是年末才投产；2019年，已投运的填埋项目基本都是满负荷运行，有些危废处置收入比较高，但处置难度较大，因此处置量相对较少。危废处置需求还是十分旺盛的。

危废板块资本开支。为应对补贴调整，公司加快生物质项目建设，2020年资本开支以生物质项目为主，预计2021年及以后资本开支会以危废项目为主。2022年的资本开支主要取决于2020年新增项目情况。

危废项目进度。项目筹建周期约一年，建设周期约一年。2019年末处置产能达到40万吨/年，2020年会有5个项目投产，新增产能16万吨/年，同时会有15个项目开工建设。

危废业务发展策略。危废行业景气度仍然较高，但危废处置价格不会一直增长，目前填埋处置价格在3000元/吨左右，焚烧处置价格在4000元/左右，预计未来几年都会比较平稳。公司通过两种策略来提高平均处置价格：发展刚性填埋项目，刚性填埋主要用来处理高硫高氯等难处理的危废，处置均价在7000元/吨左右；发展危废综合处置基地模式，在产业园中形成填埋、焚烧、物化、再资源化等多种处置方式。

危废业务前景。危废市场与实体经济有关。随着我国不断增加对实体经济的投资，危废处置需求会不断增长。普通危废处置方式的处置价格在未来可能会下降，部分处理难度较大的危废的处置产能还是有很大不足，公司会努力去做差异化经营，集中于处置难度大、技术含量高、处置价格高的危废项目。

补贴政策调整

国补欠款问题。4号文与5号文的发布，对于整个行业回收国补欠款有很大帮助。补贴缺口较大，政策出来以后，新增海上风电和光热项目不再纳入中央财政补贴范围，社会平均用电量每年有5%-7%的增长，随着可再生能源基金的增长，可以把过去的欠款补上。

国补政策变化公司应对措施。公司在18年就进行了一定布局，目前的在建项目预期在2020年12月31日之前都能建成投产，此次国补政策改变公司的应对相对及时，公司相信通过前两年的布局可以让公司在建和存量项目均能享受国家的政策，保证项目收益。同时公司针对国补政策调整，有意识的对项目进行了调整，多做了一部分现有和存量项目的改造工程，并扩大公司的地域布局。公司的生物质项目基本都会进存量项目，而存量项目补贴不会受影响。如果补贴减少，公司自身可以通过增加供热等措施承担一部分，生物质原料供应商也会承担一部分。

补贴优先权。2017年以后投产的项目都没有进目录。4号文和5号文确认将存量项目纳入补贴目录，对公司是好事，提高了确定性。行业协会、龙头企业也在和国家部门沟通，希望拿到优先权，还在洽谈中，仍需等待具体细则的出台。如果没有拿到优先权，由于公司项目基本都纳入目录，公司现金流仍能获得改善。