在A股市场近年来大幅扩容、宏观经济不见起色、可能载入历史的大事件悬在所有人头上的当前时点，我们恐怕很难在投资上单纯地押注于全面牛市一定会到来。对一些波段行情的参与和局部性机会的挖掘，会是帮助投资者度过困难时期的办法。
最近两周，可转债市场当中低价债的部分就疑似出现了这样的局部性机会，引起了不少投资者的讨论。侯某作为一个参与转债投资多年的选手，在这里分享一下自己的看法。
低价债下杀的背景是什么？
其实一些熟悉我策略或者在各个投资群和我有交流的朋友可能知道的是，侯某从2021年大规模建仓量化转债策略开始，就没有再投资过低价债、问题债，甚至连双低这样曾经有效的策略也放弃掉(进化掉)了。
原因就在于，随着转债市场的扩容，我们投资价格最低的一批转债所需要承担的违约风险就会越来越大，这一点无需具体品种分析，仅从概率的角度就可以推导出来。
而在违约可能存在的情况下，许多转债策略都容易失效，例如双低、摊大饼、网格交易等。所以，排除掉违约可能性最大的低价债部分，是我各项策略运行的一个默认前提。
而当前市场低价债违约预期导致下杀的情况下，相比过去的一些恐慌时刻，还有一个“助力”的存在——那就是对正股退市的预期。
过去两年我反复表达过对小市值策略的一个疑惑或者说担忧，那就是：为什么我们可以将15亿左右的市值作为小市值策略运行的中枢？为什么这个数字不可以是10亿、5亿、3亿？换言之，相比到期还钱这样写在合同上的白纸黑字，最小市值中枢应该在哪里这一问题的答案仅仅来自于对行情的归纳，不存在逻辑上的确定性。
在今年监管趋严的背景下，大批量的上市公司市值朝着10亿甚至5亿迅速靠近，面值低于1元导致退市和市值低于5亿、3亿导致退市的潜在风险企业越来越多，而这一环境无疑直接导致了许多可转债违约的风险大幅增加。
可转债，顾名思义，可还债，可转股。在经济不景气、企业偿债能力下降的情况下，实现转股这一解决债务的路径也是一个选择，然而当正股面临面值和市值退市的风险时，转股将导致正股抛压增加，进而增加企业退市的风险。特别是对于那些转债规模较大而市值并不大的企业而言，这样的抛盘是致命的（市场定价也反映着这一情况）。于是还债之外的第二条路也就被堵死了，这也是本次低价债危机相比过去而言更为严峻的地方。
除此以外，经营不善、不规范经营甚至财务造假被立案可能导致的退市，也压制着一部分转债的价格。毕竟无论什么原因，只要退市，转债交易的流动性都将大大受限，企业信用也将下滑并因此增加还债的难度。
简而言之，当前低价债困境的重要原因，是企业还不起债又不敢促进转股。而在监管趋严、宏观向下的环境中，市场对更多的品种打入了“未来可能经营恶化面临退市、或偿债能力减弱导致违约”的预期，挤压了价格。
机会出现了吗？
一个基本情况是，当一部分品种出现流动性危机的时候，它们的价格会断崖式地向下、同时可能牵连这些品种持有者手上的其他品种。
如上一阶段讨论所说，那些发债规模较大、本身市值却并不大的企业遭遇了大危机。而在这些规模较大的可转债上，存在着大量的机构投资者。当机构不得已进行风控或大笔卖出应对赎回的时候，“闪崩”就出现了，本质上是品种的交易量承载不了抛压。而在这样的情况下，机构可能进一步斩仓手上的其他品种，以迅速降低自己组合的波动或应对赎回，这就导致了组合中其他品种的下杀。
所以，当前低价债，实际应该分为两类。
一类是真正的问题债，面临着违约和随正股退市的风险。但如果成功度过危机或得以兑付（包括仅对散户的刚兑），就能拿到可观的回报。这部分品种的投资难点一是在于选债，选对赚钱、选错归零，二是需要具备极其强大的心态，去面对这些随时可能被告知血本无归的持仓品种。
另一类则是表面上还没有出现明显问题，但被机构斩仓或随着市场恐慌被抛售的品种。这些品种在恐慌过后，一旦市场恢复正常就有迅速反弹的可能，投资者也就能获取一定程度的回报。选债同样也有一定难度，另一方面战线如果拖得太长，也确实存在市场所担忧的企业基本面继续恶化、没问题的债渐渐变成了有问题的债的可能性。
而当前投资这些品种的机会究竟算不算好？我个人认为，是存在了一些机会的，但还没有到可以无脑捡钱的地步。
具体来讲，相比2021年初，虽然低价部分的转债价格已经与当时相近甚至略低，但考虑基本面和监管态度的变化，我认为更低是合理的，眼下的机会不如当时。而在中高价格转债的定价上，甚至连普通的低估都谈不上，侯某的策略也都还运行于正常区间，例如网格策略的现金都还没有消耗完毕，品种低估程度尚不及今年2月。
未来会参与吗？
当前我仅筛选了一轮低价债池并建立观察仓，但要大规模建仓并作为实盘正式策略运行，至少需要以下两个条件中出现一个——
其一，业绩杀和监管杀阶段性结束，小盘、微盘股反弹并稳住，大量面值退市和市值退市的危险品种脱离危险区。
其二，低价债继续杀跌，典型的问题债出清或定价在30元以内，大量基本面没有短期明显问题的转债被带到70元附近。
这会是我个人愿意下手的机会。
如果能到，下次再聊。