#雪球星计划# 打工人都在热议年终奖，中顺洁柔已宣布拿出1.3亿元，用于年终奖、合伙人奖金、董事长奖金等。豪横的中顺洁柔，是一家怎样的公司？
2021年，70岁的洁柔创始人邓颖忠将公司管理权交给职业经理人刘鹏，此后，公司高管频繁“换血”。2023年前三季度，中顺洁柔的营收增速超过11%，但净利润却减少4成，1.3亿元奖金相当于其这部分净利润的8成。近三年，其人均薪酬连年攀升，已达中山人均收入的2.5倍。
由于纸品行业“增收不增利”，中顺洁柔股价更自高点下跌超过7成。2021年5月，邓颖忠曾号召员工增持，且承诺“兜底”，因股价下跌，其共赔付员工2545万元。
近年，产能过剩下，纸业三巨头纷纷转型。2023年12月，印尼前首富陈江和发起对维达国际的要约收购，中顺洁柔所处的行业格局或再变化。
来源：新财富杂志（ID：xcfplus）
作者：程静
年终奖有没有、有多少，是打工人当下最关注的话题。一家生活用纸制造业上市公司，却豪横地拿出1.3亿元，发给员工、合伙人及高管，这个“别人家的公司”就是中顺洁柔（002511）。
2024年1月15日，中顺洁柔在广东中山举行的2023年度会议上宣布，公司预计发放1.3亿元年终奖金，其中包括年终奖、合伙人奖金、董事长奖金和内部评优等针对员工发起的激励计划。
这一消息随后迅速冲上微博热搜。那么，中顺洁柔究竟是一家怎样的公司？
01
1.3亿年终奖，相当于2023年前三季净利润8成，薪酬颇具竞争力
来看最新财报，2023年前三季度，中顺洁柔实现营收68.23亿元，同比增长11.6%，归属母公司净利润为1.65亿元，同期减少了39.74%，“增收不增利”。而本次发放的1.3亿元，更是占到了其前三季净利润的8成。
年会上，中顺洁柔还表示，2023年公司销售和生产条线基层员工的收入增幅为10%。
尽管从2022年营收规模看，中顺洁柔仅为友商维达国际的一半、恒安国际的38%，但其对员工却毫不吝啬。近3年，其人均薪酬稳步提升，从2020年的10.11万元增长到2021年的11.88万元，2022年进一步增长至13.3万元，与维达国际的人均薪酬差距已由3.41万元缩小至1.23万元（表1）。
若2023年中顺洁柔的生产和销售条线员工再加薪10%，则预计2023年其人均薪酬将达到14.6万元。这相当于其总部所在地广东中山2022年人均可支配收入（5.98万元）的2.5倍。在当地，应是不错的待遇了。
从近3年董监高的总薪酬来看，中顺洁柔更是完全不输另外两家，2022年达到3557.62万元，只比维达国际少150万元，高出恒安国际600万元左右。
不过，3家公司的董事、高管人数上有一定差距，若具体到个人，中顺洁柔的高管薪酬倒并不占优势，董事长兼总裁刘鹏2022年年薪为607万元，而维达国际行政总裁兼执行董事李洁琳年薪则高达1266万港元，恒安国际行政总裁兼执行董事许清流的年薪更高达2312万港元（表2、3、4）。
年年涨薪，再加上此次发放高额年终奖，中顺洁柔何以采取如此强力的激励措施？
02
换帅、高层换血、股价下跌7成与赔付2545万元的抄底承诺：壕奖背后的诸多风波
近年，中顺洁柔曾经历了换帅、高层换血、股价下跌等多重风波。
2021年4月，中顺洁柔创始人、实际控制人邓颖忠辞去董事长职务，引进职业经理人刘鹏担任新董事长。刘鹏此前一直在金融领域工作，曾就职于兴业银行。据邓颖忠介绍，两人三观一致，仅见过三次面，就确定了双方都是值得信赖的人。刘鹏也表示，两人的关系是“灵魂父子”。
1951年出生在广东中山的邓颖忠，靠500元起家创业。2021年之前，邓颖忠原本打算将股权平均分配给大儿子邓冠彪和二儿子邓冠杰，管理权也同步开始传承。邓冠彪2004年从日本留学回来后，就当上公司副总经理，三年后升为副董事长，邓冠杰2008年开始给邓颖忠当助理，5年后升为总经理。
但在70岁这一年，邓颖忠放弃了家族管理模式，交出经营权，其子邓冠彪也辞去职位，二人转任战略委员会主席及委员。邓颖忠说，“能者居之，只以才德为标准”。
虽然邓颖忠已辞去董事长职务，但其持股并未发生较大变化。2022年报显示，邓颖忠、邓冠彪、邓冠杰三人通过广东中顺纸业集团、中顺公司及个人名义，合计持有中顺洁柔49.82%股份（图1）。
图1：邓颖忠家族持有中顺洁柔近半股权
资料来源：公司年报，新财富整理
在刘鹏接任后，中顺洁柔高层开始频繁“换血”。
邓颖忠辞职当月，公司联席总裁戴振吉离职；当年5月，审计部负责人李佑全离职；7月，副总裁兼董事会秘书周启超离职；10月，副总裁叶龙方离职；12月，上任未满8个月的审计部负责人高波离职；2022年3月，副总裁刘金锋离职；6月，上任14个月的副总裁邓雯曦离职；11月，上任一年半的副总裁李肇锦离职；2023年10月，上任两年零2个月的副总裁兼董事会秘书张海军离职。
也就是说，2年半时间内，中顺洁柔已有9位高管离职。
而中顺洁柔的股价，也在管理权变更后，从2021年6月的最高点34.6元/股，下跌至目前的8.6元/股，降幅高达75%（图2）。
图2：中顺洁柔股价自2021年6月高点已下跌超7成
资料来源：Choice
而在2021年5月7日，邓颖忠曾经承诺，“兜底”员工增持，鼓励员工买洁柔股票赚钱，亏了他来补偿，赢了是员工赚，并发出《关于倡议全体员工增持股票的函》。事后复盘，其承诺时点，几乎就是中顺洁柔的历史最高价位。如果洁柔员工当时买入100万元公司股票，如今或只剩不到30万元。
邓颖忠的承诺是否具有法律效力？其又是否有足够的能力兜底员工可能的损失呢？
2021年5月11日，深交所随即向其发出关注函，要求公司说明增持倡议等原因、目的等。
对此，5月19日，中顺洁柔回复称，邓颖忠作为公司创始人、实际控制人之一、董事，具有履行该承诺的经济实力且资信情况良好。另外，邓颖忠本次倡议增持时间为2021年5月10—31日，要求连续持有12个月，且人员范围限定在公司及下属控股公司员工，并且连续持有时间内需保持在职。因此，认为此次倡议措施合理、可行。
2021年12月，中顺洁柔因暂停员工持股计划，再次收到深交所关注函，要求其公布员工增持股票情况以及“兜底”承诺履行进展，并要求其解释推出员工持股计划及“兜底”倡议是否存在误导投资者情形。
中顺洁柔回复公告显示，增持倡议期间，有282位员工累计购买公司股票120.87万股，增持均价为33.04元/股，增持总金额接近4000万元。其中，5位时任公司高层共计增持股票11.31万股（表5）。
表5：邓颖忠倡议期间公司时任高层的增持情况
资料来源：公司公告
半年后，2022年6月30日，中顺洁柔发布邓颖忠履行承诺公告，表示符合补偿条件的264名员工的补偿股份数量为114.86万股，需补偿金额达到2545.78万元，截至公告当天已补偿完毕。
如此看来，邓颖忠算是A股硬汉子，言必信行必果，值得所有号召员工持股并承诺兜底的老板们学习。
据新财富统计，2021年，邓颖忠家族持股市值达134亿元，2023年已跌至89.4亿元。若根据2024年1月24日中顺洁柔收市市值117亿元计算，其持股市值已下跌至58.5亿元（表6）。
2021年12月，中顺洁柔发布公告，终止了5月在董事会及股东大会通过的第三期员工持股计划，并在2023年初重新推出股权激励计划。
其计划在2023—2025年，向694位管理层和核心员工赠送1716万份股票期权、2326万份限制性股票，激励股权占总股本的比例达到3%。更重要的是，激励达成的考核目标中，并未对利润提出要求，而只要求2023年、2024年、2025年营业收入分别达到100亿元、110亿元和121亿元。
这也解释了为何2023年前三季度营收增长11%，而净利润下降4成，其依然有足够动力发放年终大奖。
03
行业竞争加剧，增收不增利现象明显，并购整合正在加速
中顺洁柔发展初期，主打稳健风格，以质量为先，广告投放少，且以广东本地市场为主，模式成熟后才走出广东，引入外地经销商。
2015年起，中顺洁柔开展线上线下销售渠道建设。近年来，其营收从2018年的56.79亿元上涨至2021年的91.5亿元，直逼其提出的百亿营收目标，且7年间年复合增速超过20%，“消费属性+稳定增长”使其成为A股明星。
但近年来，中国生活用纸行业产能相对过剩，整体增长放缓，同质化竞争严重。如何转型，成为行业发展重点。
在刘鹏接手管理后，2022年，中顺洁柔也开始施行产品提价策略，并调整渠道结构，但由于叠加进口浆价、能源价格上涨导致成本上升、国内消费不振等原因，其2022年营收同比减少6.34%，为2010年上市以来首次下降。
不过，整体来看，2019—2022年，中顺洁柔营收涨了近3成，维达国际涨约2成，而恒安国际基本原地踏步。经过前几年的快速追赶，中顺洁柔2022年营收规模已达到维达国际的一半、恒安国际的40%。其2023年中报的营收增速为7.27%，超过了维达国际，逼近恒安国际（表7）。
根据中研网数据，国内纸巾市场中，维达、洁柔分别占据30%、20%的份额，包揽行业一半江山。抽纸领域，维达、清风、洁柔和心相印则分别占据17%、14.4%、14%和11%的份额。
然而，激烈竞争中，“增收不增利”成行业通病，中顺洁柔的归母净利润从2020年的9.06亿元，下跌至2022年的3.5亿元，甚至低于5年前的水平。而从2023年前三季数据来看，其净利润水平还在进一步下滑。2021—2022年，维达净利润从13.38亿元腰斩至6.26亿元。中顺洁柔净利润约为维达国际的一半，恒安国际的1/5。
从总市值来看，整体营收增速几乎为零的恒安国际，近5年市值腰斩，从700亿港元跌至337亿港元左右，维达国际市值从150亿港元缓慢增长至280亿港元，中顺洁柔总市值在2021年6月达到近5年最高点452亿元后，则跌回115亿元（图3）。
3家公司中，维达国际经营相对稳定，股价增幅相对可观。2023年，其大股东Essity（瑞典个人护理用品商，欧洲第一、全球第二大消费用纸巾生产商）因业绩承压，于4月明确表示出售股权意图。在此之前，该公司对维达国际的直接持股比例一直维持在51.59%。
12月15日，维达股权售卖落地，要约人Isola Castle Ltd背后的大佬——印尼前首富陈江和家族，以每股23.5港元的价格，对维达国际全部股份进行要约收购。若维达国际股东全部接受要约，则陈江和最高需要支付261亿港元对价。
公告披露当天，维达国际涨幅达到9.18%，总市值从249.08亿元上涨至271.94亿元。不过，若Isola Castle Ltd在4个月内收购维达国际90%以上股份，将构成强制收购要约，维达国际将成为其全资附属公司，面临港交所退市。
维达国际的高端生活用纸品牌如“得宝”等，多来自Essity的免费授权，而陈江和的纸业版图则更侧重原材料的开发，若其将维达纳入旗下，必将对维达国际乃至行业格局带来深远影响，中顺洁柔所面临的竞争环境，又将再一次产生巨变。