2021年各业务板块表现分化，Q3受能耗双控影响以及成本提升，短期盈利受损，Q4环比大幅改善。1）2021年脂肪胺受三乙胺高景气拉动，盈利能力提升。2021年脂肪胺产销量分别为10.74（YoY+3.8%）、10.68万吨（YoY+3.2%），均价约1.25万元/吨（YoY+21%），其中四季度以来三乙胺受电解液添加剂（以VC为主）爆发式需求驱动，价格明显提升，2021年脂肪胺实现收入13.4亿元（YoY+25%），毛利率同比提升2.05pct至17.41%。2）异丙醇在经历2020年高需求后有所回落，部分下游因原料成本压力，选择寻找替代品，使得2021年异丙醇盈利能力明显下滑，公司丙酮法装置基本停产，丙稀法得益于成本优势，2021年开工率超80%，2021年有机溶剂收入5.54亿元（YoY-24%），毛利率同比下滑10.68pct至15.11%。3）合成香料受能耗双控及成本影响，Q3盈利受损，Q4明显恢复，2021年公司合成香料产销分别1.53万吨（YoY+15.4%）、1.61万吨（YoY+29.4%），收入约4.7亿元（YoY+23%），毛利率受Q3工厂部分停产、原材料价格上涨影响，同比下滑7.55pct至19%。整体使得2021年公司毛利率同比下滑2.98pct至18.35%，费用端控制良好，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率整体下滑1.9pct，带动净利润率同比下滑1.36pct至8.23%。
21Q4、22Q1受益于三乙胺、异丙胺价格明显提升，叠加香料逐步恢复，盈利环比持续增长。三乙胺四季度受益于下游VC需求拉动，均价大幅提升，异丙胺由于前期能耗双控，公司为国内异丙胺龙头企业，产能约9万吨，使得市场供给有所收缩，价格环比上行。据百川显示，21Q4三乙胺、异丙胺均价环比分别提升44%、42%至2.15万元/吨、1.29万元/吨，带动脂肪胺板块盈利明显提升，21Q4脂肪胺收入和均价分别环比增长48%、21%至4.1亿元、1.43万元/吨。22Q1三乙胺价格略有回落至1.84万元/吨，但仍处于景气高位，我们认为后续随着VC的逐步投产，以及上游合成氨价格的强有力支撑，将给予三乙胺需求、成本双重驱动，预计三乙胺价格仍将维持景气高位；异丙胺下游草甘膦需求良好，均价环比提升约4%。合成香料在经历21Q3能耗双控及成本压力之后，四季度开始有所恢复，21Q4、22Q1合成香料收入分别环比增长16%、7%至1.31亿元、1.4亿元。整体带动21Q4、22Q1公司毛利率环比持续上行，分别达到24.73%（环比提升11.41pct）、25.95%（环比提升1.22pct），净利润率分别提升至13.09%（环比提升10.03pct）、15.05%（环比提升1.96pct）。
存货有所增加，影响现金流同比有所下滑，资产负债率持续改善。截至2021年底，公司存货约3.17亿元，同比增长27%，估计主要由于异丙醇委托加工物资增加，以及疫情影响交付。存货增长影响2021年公司经营性现金流净额同比下滑至5505万元，22Q1经营性现金流净额约3888万元，环比由于购买原材料有所下滑。截至2021年底，公司资产负债率约37.6%，2022年一季度末约34.11%，主要由于公司支付应付款，使得应付票据和应付账款有所下滑。在建工程主要来自宁夏香料项目，截至2021年底，宁夏项目在建工程进度15%，为主要在建工程增量。
宁夏香料项目成为短期业绩驱动力，22Q4有望逐步投产。公司现有产能绑定海外香精龙头奇华顿，合资公司馨瑞香料具备1.6万吨产能，同时，公司新增规划宁夏新化公司74650吨/年合成香料产品基地建设项目，有效贡献未来稳步业绩增量，目前相关安评、环评、能评、许可证等审批手续已经批复，预计四季度宁夏项目将逐步投产1.5-1.7万吨香原料以及1万吨中间体。