资料来源：长江军工
事件：
公司发布2023年半年报，半年度实现营业收入195.56亿元，同比增长2.28%，实现归母净利润5.65亿元，同比提升17.08%。其中Q2实现营收116.13亿元，同比提升0.02%，实现归母净利润3.30亿元，同比增长0.46%。整体业绩低于预期。
点评：
受中期调整影响上半年收入确认节奏存在延迟，同时增值税政策变动下公司收入增速较低。控股子公司中，2023年上半年航空工业陕飞实现营业收入约42.21亿元，实现净利润1.81亿元，同比口径2022上半年航空工业陕飞的营业收入约为65.99亿元，净利润3.19亿元，即2023年上半年航空工业陕飞收入下滑23.78亿元，主要系中期调整期下游的收入确认节奏的影响。同时23年上半年公司税金及附加为1.29亿元，去年同期4514万元，增值税影响下收入确认增速同样承压。
陕飞产品结构性占比下降导致毛利率降低，母公司毛利率提升表明当前主力机型盈利能力或已筑底回升。公司过去四个季度分别为5.84%/7.51%/6.26%/7.23%，最新一季度公司毛利率处于过去2020年二季度以来毛利率的最低点。我们分析预测，其中原因之一在于23年上半年公司由于陕飞主力机型的收入结构性占比较少导致，陕飞主力机型为成熟机型其毛利率比西飞主力机型有显著优势。但我们关注到，根据公司母公司报表，母公司23H1的毛利率为6.56%，同比提升1.30pct，西飞主力机型的毛利率或已开始筑底回升。
前瞻指标证明需求端仍处于旺盛的阶段，经营规划强牵引下下半年收入确认有望提速。公司合同负债仍处于高位，2023H1期末余额仍有约190亿元，表征公司当前主力机型仍有持续较大的交付需求。公司2023年主要经营目标实现营业收入431亿元（+18%），假设公司刚好完成经营目标则23年下半年公司有望确认235亿营收，相比于22H2的185.4亿元有望同比增长27%，下半年提速的态势凸显。
盈利预测与估值：
看好军民大飞机产业龙头的效率提升领衔，预计公司2023-2025年将实现归母净利润10亿元、18亿和25亿，同比增速100%、80%、39%，对应估值67/37/27倍。
$国防ETF(SH512670)$ $中航沈飞(SH600760)$ $中航西飞(SZ000768)$