我们在《新国防：换一种视角看国防军工行业》中曾提到过，军工企业存在的一些问题，比如企业经营情况不透明，业绩释放动力不强，公司管理层不关注二级市场的股价表现等。这其中，股权激励是比较好的解决问题的办法，能把管理层的利益和二级市利益绑定。
股权激励在公众或民营上市公司中比较常见，但在军工央企集团数量并不多。今年初的时候，我们曾找卖方系统性的梳理了下十大军工旗下上市公司的股权激励的情况，在此跟各位球友做些分享，部分优质的上市公司也都已经纳入我们的中证国防指数成分股。
1. 股权激励相关政策
自国资委成立以来，先后印发《国有控股上市公司（境外）实施股权激励试行办法》、《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》以及《关于规范国有控股上市公司实施股权激励制度有关问题的通知》，构建了国有控股上市公司规范实施股权激励的政策框架体系，并且按照上述政策规定稳步推进央企控股上市公司开展股权激励。
2019 年11 月11 日，国务院发布《关于进一步做好中央企业控股上市公司股权激励工作有关事项的通知》，进一步完善了股权激励业绩考核有关要求，引导企业开展国际对标、行业对标方面，建立更加科学的业绩考核体系，合理调整权益授予时的业绩考核要求，规范权益行权时的业绩条件等。关键条款如下：
1）提高持股比例限制：中小市值上市公司及科技创新型上市公司，首次实施股权激励计划授予的权益数量占公司股本总额的比重，最高可以由1%上浮至3%，重大战略转型等特殊需要的上市公司两个完整年度内累计授予数量放宽至5%。
2）提升授予价值限制：将董事、高级管理人员股权激励权益授予价值占授予时薪酬总水平的比例统一提升至40%；管理、技术和业务骨干等其他激励对象的权益授予价值，由上市公司董事会合理确定。
3）取消收益限制：股权激励对象实际获得的收益，属于投资性收益，不再设置调控上限。
4）放宽考核标准：在权益授予环节，业绩考核目标应当根据公司发展战略规划合理设置，股权激励计划无分次实施安排的，可以不设置业绩考核条件；在解锁环节，业绩考核目标应当结合公司经营趋势、所处行业发展周期科学设置，体现前瞻性、挑战性，可以通过与境内外同行业优秀企业业绩水平横向对标的方式确定。
5）放宽权益授予价格：限制性股票的授予价格按照不低于公平市场价格的50％确定。股票公平市场价格低于每股净资产的，限制性股票授予价格原则上按照不低于公平市场价格的60%确定。
6）审核权限：国资委不再审核股权激励分期实施方案（不含主营业务整体上市公司），上市公司依据股权激励计划制定的分期实施方案，国有控股股东应当在董事会审议决定前，报中央企业集团公司审核同意。
2. 央企军工集团股权激励情况
在梳理央企军工集团股权激励情况之前，先介绍几个跟股权激励相关的概念。
激励的方式：1）限制性股票激励，预先获得股票，满足条件之后才能卖出；2）员工持股计划，一般是员工认购专户计划，通过项目定增的获得公司股权，有一定的锁定期；3）股票期权，就是给一个以特定价格买入股票的权利，一般行权价格都设置的比较低。
相关时间概念：1）有效期，过了股权激励就失效了；2）等待期，过了之后才能行权；3）禁售期，期间不能卖出所获得的股票；3）解锁期，针对限制性股票情形，一般为分批行权；4）行权期，针对股票期权，可行权的时间窗口。
有了以上的基本概念之后，再来看下面这张表。8家央企军工集团旗下的17家上市公司实施了23次股权激励，其中军工类上市公司7家。分集团来看，航空工业4家，中国电科和中国电子各3家。
时间分布来看，2016年之前共5次，2016-2018年都是每年4次，2019年6次。基本上，政策出来之后，数量还是有显著的提升。
激励方式上，以限制性股票激励为主，其次为股票期权的形式。其中，海康威视、中航光电、四维图新等都进行过多次股权激励。其中，中航光电、中航机电、中国长城及振华科技均为中证国防指数成分股。
对于股权激励而言，重点是关注解锁条件，以及参与的人员范围及激励程度。解锁条件反应了管理层对未来的业绩预期，难度越高，激励越充分；参与人员及数量反应了实际的业绩报酬，潜在的经济回报越高，说明激励越充分。
下面谈几个市场关注度比较高的股权激励的案例。
3. 重点案例：中航沈飞
2018年11月24日，中航沈飞发布《关于A股限制性股票激励计划（第一期）股份授予完成的公告》，合计向80名公司高管及核心骨干授予371.10万股，占授予前总股本的0.23%，授予的价格为22.53元。
有效期：2年禁售期和3年解锁期，2020年11月进入解锁期；
解锁条件：可解锁日前一会计年度净资产收益率不低于6.50%/7.50%/8.5%，且不低于对标企业75分位水平，可解锁日前一会计年度较草案公告前一会计年度的净利润复合增长率不低于10.00%/10.50%/11.00%，且不低于对标企业75分位水平。
参考近三年中航沈飞的ROE（加权）水平分别为：13.67%、9.89%和10.58%，2019年的扣非净利润增速分别为18.85%（已经满足2020年11月的解锁条件，2020-2021年将继续受到业绩目标考核），总体来看，解锁的条件并不高。
授予人员范围及数量：包含了公司所有的高管及核心技术骨干。数量最多的为时任董事长9.6万股，按照当前35元的股价，大概浮盈120万左右，总体感觉激励程度有限。
4. 重点案例：振华科技
2019年10月25日，振华科技发布《中国振华(集团)科技股份有限公司关于2018年股票期权授予完成的公告》，合计向369名公司高管、中层管理人员及核心骨干授予914.10万份期权，占授予前总股本的1.77%，行权价格为11.92元。
有效期：2年等待期和3年解锁期，2021年10月进入解锁期；
解锁条件：以2018年为基础，2020-2022年净利润增长率不低于25%/45%/65%，且不低于2020年度同行业对标企业75分位值水平；2020-2022年度净资产收益率不低于4.25%/4.75%/5.25%，且不低于2020年度同行业对标企业75分位值水平。
参考近三年振华科技的ROE（加权）水平分别为：4.99%、6.03%和5.72%，2019年的扣非净利润同比下降30.48%。满足ROE的条件问题不大，今年净利润的压力会比较大（主要受子公司深圳通信的影响），这个时候股权激励就可以给市场传递一定的信心。
授予人员范围及数量：包含了公司所有的高管、中层管理人员及核心技术骨干，涵盖的范围更广。授予股票数量最多的为董事长20万股，按照当前22元的股价，大概浮盈200万左右，激励的程度比中航沈飞略强些。
5. 总结
总体上，我们认可股权激励对军工企业估值的提升，尤其是当公司面对一些突发不利的情况，股权激励的存在能够给二级市场传递一些信心，解决信息不对称的问题。
对股权激励，核心关注其解锁条件，以及潜在的经济回报。说白了，就是看能不能切实的起到激励的效果，而不仅仅是管理层们收入的补充。
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