国信证券：利率品市场观察

今天下午债券市场出现近几日以来相对显著的下跌，各期限利率有一定幅度上行，国债期货则大幅度下跌，同时伴随了

股票市场和股指期货的上行。市场普遍怀疑和即将发布的金融数据有关，前期议论较多的是信贷类数据，之前市场普遍

预期在7000 亿附近，后传言预期调整到5000 亿附近，但无法评价当前市场是否已经反映了5000 亿的预期水平，只能

静待明天数据发布。不过由于明天叠加有宏观经济增长类数据发布，预计经济增长类数据的关注度要强于金融类数据。

我们依然维持前期的预期判断，如下：

M2：14.4%（上个月14.7%）；

社会融资总量增量：1.1 万亿（上个月1.97 万亿）；

社会融资总量累计增速：16.7%（上个月16.6%）；

信贷增量：6500 亿（上个月1.08 万亿）；

信贷增速：13.7%（上月13.9%）；

工业增加值：9%（上月9.2%）；

固定资产投资累计增速：17.4%（上月17.3%）；

出口增速：9%（上月7.2%）；

进口增速：1.5%（上月5.6%）；

社会消费品零售总额增速：12.5%（上月12.4%）；

 信用品市场观察

在7 月29 日12 津天联出现实质性违约后，8 月12 日部分媒体报道该债券的担保人海泰担保涉嫌资料造假，这是我国

首个担保公司在债券市场违约的案例。12 津天联为中信建投所主承的中小企业私募债，发行人为天津市天联滨海复合材

料有限公司，其于2013 年1 月29 日起息，发行期限2Y，并附有在发行1.5Y 后投资者回售的选择权。该期债券的发行

金额为5000 万元，票面利率为9.0%，担保人为天津海泰投资担保有限责任公司（海泰担保）。今年7 月末，投资者要

求行使回售权，将全部5000 万元债券进行回售，但发行人和担保人均未能履约，投资者仅收回了担保人代为支付的本

期应计利息，因此构成了该期债券的实质性违约。

海泰担保为天津海泰控股集团有限公司（海泰控股）的全资子公司，而海泰控股是天津市委、市政府管理的大型国有集

团，为滨海高新区国有资产的授权经营单位，对所属高新区国有资产行使所有者职能，其控股股东和实际控制人为天津

滨海高新技术产业开发区管理委员会。2011 年10 月25 日，上海新世纪将海泰担保的等级评为A+级（稳定），由于在

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2013 年受到北京施丹姆善尔生物科技有限公司案件的牵连，海泰担保的主体等级被降为A+级（观望）。

海泰担保目前为12 津天联、13 津海01 和12 津滨海SMECN1 三只债券提供担保，其中前两只为在交易所上市的中小

企业私募债，另一只为在银行间市场上市的中小企业集合票据。值得注意的是，这三只债券均集中于2015 年的1-2 月到

期，届时总偿还规模为1.65 亿元（不含利息）。12 津天联已发生了实质性的违约，债券本息的支付很大程度上取决于天

津市滨海高新区管委会的支持力度。同时，以海泰担保本身财务状况，其对于将在6M 后到期的13 津海01 的增信作用

十分有限。12 津滨海SMECN1 同时具有海泰担保和天津渤海融资担保有限公司两个担保人，但渤海担保的实收资本为

2.5 亿元，信用等级为A-级，代偿能力不大。

另外，我们认为海泰控股所发行的债券也有可能受到本次信用事件的小幅影响。当前海泰控股发行在外的债券有10 津海

泰债、11 海泰MTN1、12 海泰MTN1、12 津海泰PPN001、14 津海泰PPN001，发行总额为67 亿元，将陆续在1.2Y-2.9Y

的时间内到期。一方面，由于海泰担保发生了信用事件，因此上述债券的潜在流动性将显著降低，这导致投资者要求更

高的流动性补偿。另一方面，无论从资产规模、营业收入还是从利润贡献上看，海泰担保在海泰控股中所占的比例十分

有限，因此海泰担保出现的问题对海泰控股本身的影响相对有限。如果事态不进一步发展，我们预计评级公司暂不会调

整海泰控股的主体等级。此外，本次事件有可能对天津市滨海高新区、滨海新区的城投品种造成影响。

事实上，今年以来融资性担保行业的负面新闻相对集中，这主要是由于以下两方面因素：首先，宏观经济出现下滑，被

担保方履约能力降低，这给担保人带来较大的代偿压力。其次，非金融企业负债水平上升，在社会平均杠杆率上升的过

程中，担保行业进入加杠杆过程，因此导致其偿债风险加大。值得一提的是，目前与债券相关的担保业风险相对可控，

目前仅有13 中森债和12 津天联两个案例，且不具有广泛性：13 中森债的危机源于中海信达内部操作流程的不规范且该

事件最终得到解决；本次12 津天联事件的核心因素为担保人资质过低（信用等级为A+级）、担保作用较为薄弱。截至目

前为止，我国有担保债券的余额为24018 亿元，其中由担保公司担保的为1440 亿元。在这部分债券中，担保公司的剩

余担保期限集中于5Y-7Y，1Y 以内和1Y-3Y 的相对较少，仅为53 亿元和359 亿元，因此当前的风险相对可控，而2019

年后融资担保业的风险有可能显著高于当前水平。

 转债市场观察

近期我们调研了长青转债，对转债主要内容做一个梳理。

1、14、15 年预计均将保持约20%的增长，正股业绩可期，但缺乏题材。预计公司实现14 年目标销售收入19 亿元，20%

的增长，14 年收入增长主要来自于2000 吨麦草畏的满产和1000 吨啶虫脒的投产。15 年主要的增长动力则来自于麦草

畏产量的增加、转债募投项目3000 吨S-异丙甲草胺项目和1000 吨2-苯并呋喃酮的投产。

2、长青转债长期看好。长青转债当前平价111.9，溢价率5.03%。由于正股相对弹性不明显，我们认为当前的估值较为

合理，短期之内缺乏催化剂，但长期来看，公司业绩稳定，正股估值合理，转债在中期会实现转股。

(详见调研报告)

公告提示：

1、 深燃转债：8 月12，发展改革委宣布，决定自9 月1 日上调非居民用存量天然气门站价格。为保障居民生活，居民

用气门站价格不作调整。

2、 中海转债：转股价修正，修正前8.6 元/股；修正后6.24 元/股。

3、 新转债发行： 6 亿元通鼎转债（代码：128007）将于8 月15 日发行。