可转债投资双周记：估值降落伞的丧失
联讯证券盛旭,杨为敩

　　股指的未来趋势
　　按照我们的量化模型进行重估，春节后的指数涨幅有望达到0.93%。那么由于目前这一春节溢价已经被覆盖，我们认为春季躁动对股指的拉动作用已经完结，春季躁动因素可能会在2052点左右给股指提供一个短暂的安全边际，以防止股指出现过度下降。
　　后期股指的动能存在两条路径，一是动态地去反馈一季度经济情况的预期；二则是使股指向其理论位置进行靠拢。我们预计宏观与微观的背离将会带来业绩与估值的分化，上证指数估值很可能处于平稳的水平，但实际业绩的上升亦会带来资产价格的提升。按照平均水平11.6倍市盈率来做假设的话，目前上证指数的理论估值为2260点。我们认为目前上证指数的核心区间为（2052,2260），但上升的弹性存在较大不确定性。
　　在没有进一步经济预期以及汇率预期对股指形成趋势性影响之前，我们认为估值修复或将成为股指运行的主要驱动力。我们暂且维持正股机会“增持”的评级。
　　估值降落伞的丧失
　　转债估值将会对价格形成一个自我抑制系统。按照中性逻辑的话，正股上升会造成转股溢价率的下降，这会使得转债本身的股性增强，但转债的上涨弹性呈下降之势。
　　但近期华天转债的估值与正股价格呈现出明显背离的趋势，我们认为估值的绝对水平抑制了二者间的联动。当条款或市场因素引致转债估值向下严重偏离0值时，套利行为往往给估值带来很强的安全边际。而东华转债由于估值长期运行在0以下，估值与正股还有一定的正相关关系。这说明市场在套利预期较强的转债面前，给予转债更高的估值。那么，这类转债如果正股出现下跌的话，转股溢价率对其的保护作用将会消失，往往意味着更大的风险和更快的下跌速率。
　　从华天和东华转债来看，二者或将在后期呈现较为相同的弹性，并且东华和华天已经具备一定的触发赎回条款的可能，我们认为二者的上升行情已经到达偏尾部的位置上。另外，从中小市值股票来看，流动性对其的支撑力亦在日渐消失。故中小市值转债只存在短期机会，我们认为中小市值股票上行动能已经不大，后期机会或将切换到大市值股票上。