平安转债发行申购策略：建议网下申购
国信证券董德志,赵婧


　　转债条款评价　　纯债价值82.3 元，面值对应到期收益率2.42%，到期利率补偿较高； A 股股本摊薄幅度13.14%，相比于其他大盘转债摊薄幅度较高；不设臵回售条款，修正条款与其他大盘转债一致，公司目前PB1.8，下修条款空间较大；发行期限为6 年，大公国际给予主体和债项均为“AAA”评级，本期债券不设担保，附次级条款。
　　上市价格预估为[101 元,105 元],价格中枢103 元,不建议抢权配售截至11 月19 日，中国平安收盘价为40.78 元，相对41.33 元的转股价格，价内程度约为-1.33%。最近1 年的平安转债年化波动率约为33.2%，正股弹性强于工行、中行、石化。与民生的弹性相似，但民生转债较高溢价含有市场对于转债修正的较强预期，估计平安转债估值不及民生转债。平安转债上市之后的估值预计在5%-7%。对应于当前98.7 的平价，平安转债的上市价格上市首日价格在[101 元,105 元]的可能性较大。从转债发行到上市，一般要隔10 个交易日左右，所以发行时我们给予了较为宽泛的估值区间，在后续的上市定价报告中再予以调整，并且不排除因正股股价波动而导致上市价格的偏离。
　　网上中签率在1.4～2.1％之间，网下实际申购资金（考虑杠杆）的中签率为7~10.5%　　发行人现有A 股总股本4,786,409,636 股。公司的股权结构较为分散，参考民生、石化、工行、中行等大盘转债发行的情况，并考虑近期资金面较紧张的情况。我们假设原股东约35%参与配售，则可供网上网下申购的量为169 亿元，预计网下网上申购的资金总量为8000~12000 亿左右,对应平安转债的申购中签率在1.4～2.1％之间，网下实际申购资金（考虑杠杆）的中签率为7~10.5%。
　　建议投资者参与网下申购　　按平安转债上市首日成交均价103 元以及申购中签率1.69％计算，网上申购的期间收益率为0.051％左右（对应的7 天年化收益率为2.64％左右），网下申购的期间收益率为0.254％左右（5 倍资金杠杆），按照占用6 天资金的年化收益率为15.42%。即使在101 的价格下，收益率为5.14%，勉强能覆盖资金成本。
　　风险提示　
　1、 平安转债上市价格对申购收益影响较大，发行后至上市期间正股价格大幅波动的风险。
　　2、 受资金面紧张影响，我们预计的中签率较高，但转债本身资质较好，中签率可能低于预期。