无锡新宏泰电器科技股份有限公司（证券简称：新宏泰，证券代码：603016.SH）于近日发布了2019年度报告，公司上市三年来营业收入持续增长但归属净利润甚至不及上市前的情况引起上交所关注。经我们研究发现，造成新宏泰增收不增利的主要原因是压缩成本加成的空间，未将原材料价格变动完全转移给客户，另外管理费用出现不明原因的剧增，尤其是高管及研发人员薪酬明显走高。
上市后业绩变脸，净利润持续低于上市前
资料显示，新宏泰于2016年6月登陆上交所主板，主营业务为断路器关键部件、低压断路器及刀熔开关的研发、生产与销售，是国内断路器行业中关键部件配套研发、制造、服务能力领先企业之一。公司的主要产品包括低压断路器、断路器配套用BMC/SMC模塑绝缘材料及制品、微型电机及电动操作机构、刀熔开关等。
2020年3月27日，新宏泰发布2019年度报告，营业总收入44264.81万元，同比增长6.43%，归属于上市公司股东的净利润5993.26万元，同比下降2.17%。看起来平淡无奇的业绩表现却引来上交所的关注，对公司展开连环十二问，其中最主要的问题是公司上市后业绩变脸。
据招股书披露，2012年至2014年，新宏泰营业总收入分别为33370.88万元、37598.36万元、39781.64万元，归属于母公司所有者的净利润分别为6375.69万元、7017.94万元、6775.06万元。而上市后的四年里，即2016年至2019年，新宏泰营业总收入分别为37722.13万元、37932.05万元、41590.63万元、44264.81万元，归属于上市公司股东的净利润分别为6594.45万元、4493.51万元、6126.33万元、5993.26万元。可以发现，新宏泰上市后营业总收入保持稳定增长状态，但归属净利润却呈现出较大波动，且基本低于上市前水平。
收缩成本加成空间致使毛利下滑
那么造成此现象的原因是什么呢？值得说明的是，公司主要原材料为化工类材料、黑色金属材料、有色金属材料以及电子元件材料，由于大多数原材料为大宗商品，因而在宏观环境的影响下，生产成本具有较大的波动性。同时，在销售定价方面，公司根据成本核算确定出厂价目表，所有需要公司产品的客户都基于出厂价目表基础上根据业务量确定下浮点数，然后根据市场原材料波动和采购量等情况，每年会有小幅价格调整，从而在一定程度上减轻原材料价格波动对利润的影响。那么看看电机及电操、模塑绝缘制品、低压断路器这三种产品上市前后的毛利情况。
电机及电操方面，据招股书披露数据计算，2012年至2014年单位收入分别为446.55元、400.52元、389.46元，单位成本分别为240.14元、221.36元、211.83元，单位毛利分别为206.41元、179.16元、177.63元。而据年报披露数据计算，2016年至2019年单位收入分别为391.54元、394.52元、391.17元、419.61元，单位成本分别为221.38元、230.22元、235.80元、251.57元，单位毛利分别为170.16元、164.29元、155.37元、168.04元。可以发现，公司上市后尽管仍以成本为基础确定售价，但单位收入增幅却不及单位成本增幅，甚至2018年在单位成本上升2.43%的情况下，单位收入竟降低了0.85%，意味着公司成本加成的空间收缩了。此举或许意在牺牲利润以扩大销量，而上市后年均销量较上市前增长9.56%的事实大概也印证了这一可能。
模塑绝缘制品方面，据招股书披露数据计算，2012年至2014年，单位收入分别为9.15元、10.07元、10.73元，单位成本分别为5.26元、5.91元、6.47元，单位毛利分别为3.89元、4.15元、4.26元。而据年报披露数据计算，2016年至2019年单位收入分别为10.48元、11.53元、11.30元、10.70元，单位成本分别为6.13元、7.13元、7.23元、6.99元，单位毛利分别为4.34元、4.40元、4.07元、3.71元。与电机及电操类似，公司未能将成本的增加全部转移给客户，而更差劲的是，尽管公司在售价上缩减了成本加成的空间，但销量反而较上市前减少。
低压断路器方面，据招股书披露数据计算，2012年至2014年单位收入分别为317.54元、407.70元、414.54元，单位成本分别为197.52元、234.71元、236.17元，单位毛利分别为120.01元、172.99元、178.37元。而据年报披露数据计算，2016年至2019年单位收入分别为304.31元291.15元、320.62元、410.72元，单位成本分别为174.74元、174.14元、193.33元、247.55元，单位毛利分别为129.57元、117.01元、127.29元、163.17元。与其他两产品类似，成本的增加未全部反映在售价中，而且单位产品毛利呈现出最大程度的下滑，但同时也换取了显著增长的销量。
通过以上分析可以明确三点。第一，新宏泰的定价模式与其在招股书中所声称的成本加成基本一致，除极个别年份外，单位收入与单位成本确实同向波动，在一定程度上平滑掉原材料价格波动的影响。第二，新宏泰上市后压缩了成本加成的空间，若将单位成本视作准绳，这种操作实则是变相的降价，直接导致毛利润减少。这一做法或许是出于扩大销量的目的，这一目的在电机及电操和低压断路器两产品上得以实现，而没能改变模塑绝缘制品销量下滑的趋势，这可能说明公司在模塑绝缘制品业务上出现了危机。第三，三种产品单位毛利的大幅波动说明新宏泰在售价设定上还存在严重的不一致性。
管理费用持续走高，薪酬加速增长
除毛利润下滑明显外，公司的管理费用持续走高也是归属净利润下降的重要因素。
需要说明的是，由于2018年以前研发费用在财务报表中不单独列示，因此出于可比较性的考虑，按照2018年以前的口径将研发费用纳入管理费用。据招股书披露，2012年至2014年，管理费用分别为4474.15万元、5600.43万元、6144.10万元，而据年报显示，2016年至2019年，管理费用分别为6836.13万元、7553.99万元、7719.75万元、8365.87万元。
在管理费用明细中，工资福利费在2012年至2014年期间分别为1629.52万元、2159.00万元、2575.24万元，而在2016年至2019年期间分别为3125.58万元、3308.58万元、3838.89万元、4368.85万元。可以发现，公司上市后管理人员薪酬与研发人员薪酬加速增长，这一增长也是导致管理费用增长的最重要因素。然而公司在年报中并未披露管理人员与研发人员员工数量，因此无从判断薪酬增长的原因及合理性。
另外，业务招待费、中介费、其他费用合计在2012年至2014年期间分别为498.30万元、488.03万元、426.63万元，而在2016年至2019年期间分别为783.12万元、1194.45万元、1334.09万元、1103.86万元，公司上市后这些费用发生急剧增加，甚至远超营业收入的增幅，颇为可疑。然而公司并未披露其中细节，因此同样无法判断这些费用增长的原因及合理性。