四、公司估值
一）风险思维
二）价值评估基准
三）公司价值的定义
四）估值思维
五）如何看财报
1、基础财务一（38）
2、基础财务二（39）
A．净资产（股东权益）
B．销售额（营业额）
C．开销与支出
D．利润(盈利)
E．利润或盈利综述
五）如何看财报
2、基础财务二
A．净资产（股东权益）
01. 网友：这里确实是价值投资者学习的好平台，通过探讨可能令大家都有提高的机会，本人不才，还有个小问题请教段总：
1、请问段总平时说的净资产是指公司看得到的所有值钱的东西之和吗？例如：设备，厂房，办公大楼，现金，存货，原材料，等所有马上能换成现金的总和—负债，是这意思吗？
2、一些“附加价值”如：品牌价值，公司未来增长的潜力是怎样看待的？好象听说“麦当劳”当品牌价值就是几百个亿美元。见笑了，谢谢！（2010-04-15）
段：1.是的。（博文：《Notes from meeting with Warren Buffett》2010-04-13）
2.品牌价值会反映在他的盈利（能力）当中。
02. 网友：有机会您给讲讲当初uhaul怎么发现的，是安龙出事后，您自己找人核算了一遍uhaul的资产么？我想怎么能了解一下您的算法（2010-03-08）
段：我的算法很简单，就是朋友告诉我uhal有50块以上的净资产，我不太相信，因为当时股价在5块左右，然后找不同的人查了一下，自己也看了看，确实是有50左右，就买了。这种机会就是巴菲特讲的天上掉馅饼的事吧？最关键的是这时候你的水桶要够大，不然也接不到啥。（博文《马云：目前没有让淘宝上市的计划》2010-03-06）
03. 网友：uhal有50块以上的净资产，但当时股价只有5块左右，这种是天上掉馅饼的事。我想问的是：段总你认为，出现如此简单而明显的价格偏离是什么原因？毕竟市场上会分析这种数据的人很多，我觉得很难想象。是因为它经营不好或亏损吗？（2010-04-16）
段：他们当时就是现金出问题了。（博文：《Notes from meeting with Warren Buffett》2010-04-13）
04. 网友：经营稳健的公司跌破净资产了相当于贱卖资产，这么说吧，你自己新办一个公司需要100元，但是现在有同样的公司只要90元就卖给你了。这样的话你还要自己办公司吗？关键是这些资产在以后还会盈利的。不盈利的资产再便宜也要慎重，这是巴老说的。（2010-04-25）
段：不赚钱的净资产有时候就是个累赘。比如在渺无人烟的地方建个酒店，花了一个亿，现在每年亏500w。重置成本还是一个亿，现在5000w想卖，这里谁要？
（博文：《关于估值的一点想法》2010-04-25）
05. 网友：段总，选公司时，公司在股东回报方面的表现应该是绝不可忽视的重要考虑因素之一，是吗？困惑皆特别基于A股市场的特殊背景，可以说是对这个市场环境的不放心、颇不信任吧。呵呵。（2010-05-23）
段：A股有些公司就有这个问题，看着利润不错，可老是不知道公司会怎么用这些钱。一看他们多元化我就有点晕。（博文：《I have nothing more to add》2010-05-23）
06. 网友：段总,假如苹果只宣布提高分红（每股多50美分或1美元）, 而不大量回购股票（一年至少200亿美元以上，去年宣布的三年回购100亿美元含金量较低因为它是用来 neutralizing the impact of dilution），是否可以判断苹果对自己的前景不乐观？
另外，最为iphone的忠实用户，虽然我不会把我的iphone 5 换成三星的，但是我觉得iphone的竞争优势相对于不在是四五年前那么强大了，它的innovation 速度慢了，护城河变窄了。（2013-04-18）
段：感觉像是你相信人们会把自己的欧洲车换成韩国车？虽然你自己不想换。
其实任何股票都只有一个真正的买家，那就是公司自己。苹果现在拥有远多于运营需要的现金，所以苹果一定会用他们认为合适的办法还给股东，这是人们在投资苹果时应该认定的，不然就是投机。之所以认为这是个好机会回购的理由，因为这个价位以上套住的人很多，股价很可能不会反弹得太快，所以苹果有机会买到好价钱。我如果是苹果，现阶段宁愿贷款也要回购，因为分红都比利息高了。等将来有窗口时再将海外的钱汇回来就行。（博文：《大师赛》2013-04-13）
07. 网友：段总，请教一个计算公司价值的问题：一家公司在余下寿命中可以产生现金流的贴现值。如果一个公司判断是卓越公司，未来一直会有稳定利润，计算中不是就没有最后一天了吗？
举例：如果判断一个公司净资产为10亿，负债为0，未来每年有1亿的利润，该公司内在价值是多少？谢谢。
（2010-05-07）
段：假如这是个算术题：也就是每年都一定赚一个亿（净现金流)，再假设银行利息永远不变，比如说是5%,那我认为这个公司的内在价值就是20亿。有趣的是，表面看上去和有多少净资产没关系。实际上，净资产是实现利润的条件之一。
假设真有这么个公司，我认为其内在价值是20个亿，如果市场价掉到10个亿的话，我会很乐意买点的。可惜这只是个算术题，现实投资要复杂很多。（博文：《 Omaha（2）》2010-05-05）
B．销售额（营业额）
01. 网友：马云说十年淘宝有把握做到40000亿销售额,2010的销售额目标是4000亿,他没有说十年的目标,而是说"有把握"（2010-07-03）
段：呵呵，那应该是马云的真实想法。（博文：《关于个股和博友》2010-07-03）
02. 网友：你怎么看网易接受魔兽啊，好像接手后市场占有率没有想象的那么高！
（2010-05-23）
段：没有了解过。看营业额好像还不错嘛。（博文：《阿里巴巴》2010-05-18）
03. 网友：刘强东此次并未透露开放平台细节，但有网友提问称：“网上什么东西不能卖？”刘强东称“假货和水货”，随后主持人问及：“谁在网上卖水货和假货？”刘强东答曰：“马云”。据了解，2010年京东商城营业额预计108亿元，现已完成超过80亿元。分析称开放平台可为其带来较高毛利率，为上市做准备。（2010-09-16）
翻版amazon？哈哈?不知道那么多翻版，阿段您投了几个ctrp?bidu?htht?苏宁电器?投资这些中国版的牛股不知道段总有没有找到什么道道?
段：不赚钱的生意多少营业额都是没用的。（博文：《給乞丐錢請輕輕蹲下》2010-09-15）
04. 网友：段总当初买创维我记得是说一年销售额也比市值大很多了，凭这点判断低估了，是不是还有别的因素呢？我看TCL今天的市值是114.66亿，他去年销售额442亿，股东权利52.9亿，去年营业利润大概65亿，现在如果从价值判断是不是低估了呢？低估了多少呢？巴菲特“烟蒂”要低估50%，我还是理解不了怎么判断，其他有明白的指点下啊（2010-06-18）
段：我没说过
。
通用汽车破产前的销售额还是非常大
。（博文：《成功的组成因素》2010-06-11）
05. 段：截至6月30日，雅虎持有的现金、现金等价物以及可变现有价证券总值为37.99亿美元，比截至2009年12月31日的45.18亿美元减少7.19亿美元。2010财年第二季度中，雅虎以4.96亿美元的价格回购了3200万股股票。雅虎第二季度净利润为2.13亿美元，每股摊薄收益0.15美元。
我个人觉得yahoo财报出得还行，也没有过更高期望。只要yahoo还能赚点钱我就满意，毕竟我买的不是yahoo本身。（2010-07-21）
网友：互联网我不懂，更别说雅虎了，看了你的这个信息，有一些疑问：销售额增长这么少，利润确增长这么高是怎么回事呢？削减了管理成本，还是去年的利润结转到今年，或者有1次性的利润注入，又或者是销售额给有些政策给掩盖了，比方说利润返还等等，都降低了销售额，这些要弄明白才行。按道理销售额跟利润一定要同步才健康的。
段：他们砍掉了许多不该有的生意和成本，所以营业额会下来，毛利会上去。只要马云这块行，别的过得去就行。（博文：《 雅虎第二季度净利润2.13亿美元同比增51%》2010-07-21）
06. 网友：我想请教个问题：您老讲500大，那能否对您认可的世界500强举例讲讲为什么？（2010-04-30）
段：500强就是500大，因为这是每年根据营业额统计出来的东西。我认为如果为了追求进入500大而盲目追求营业额是危险的，但自然达到则是健康的。自然成长而进入500强的公司往往能呆在里面的时间要长很多，而为进500大而跑进去的往往呆不长就又出来了。（博文：《逃离欧洲》2010-04-21）
C．开销与支出
01. 网友：茅台成为2012的标王，这个事情您觉得合理吗？
我首先感觉茅台没必要大规模的做广告，茅台现在市场上90%都是假酒，做好产量这个问题比啥都强，有这个钱不如给股东分红，能否理解成茅台的管理层有乱花钱的嫌疑，可能我过于紧张了（2011-11-15）
段：我不喝酒，所以不知道也无从判断这个开销是不是合理。（博文：《引用2011年11月2日最后的香巴拉 Shangri-La13》
02. 网友：我想问段总的是,步步高最近的生活电器产品的广告都是在央视播放的,本身的广告费用已经很庞大了,但是代言人还都是韩国的一线明星,好象是两个广告都用了两个不同的女星,这个代言费不是又很庞大吗 ?广告费和代言费都不是小数目,能不能保本呢?是不是会大副抬高步步高电器的价格呢?（2010-03-27）
段：广告费只可能占价格的很小一部分。消费者的眼睛是雪亮的，价格太贵他们会不知道？（博文：《什么时候卖股票》2010-03-27）
03. 网友：段总，您怎么看资本支出，老巴说到留存收益的2种去向，非限定用途和限定用途。限定用途的支出是公司用于维持竞争力，对所有者没有什么好处，也没有复利作用。
现在很多公司都留存收益，很少分红，尤其是大陆的公司。
你觉得怎么样的资本开销才算是合理的开销？
（2010-10-31）
段：只要是理性的开支就可称为合理。如果是受股东压力或者说受“成长”的压力而花钱则有危险。（博文：CCTV《对话》：巴菲特和芒格2010-10-18）
04. 网友X：
恭喜段总，苹果股价上500.（2012-02-14）
段：
回调的时候恭喜不？
虽然我也很享受自己股票的上涨，但有点像看见自己种在地里的庄稼，虽然“涨”势喜人，但也没有惊喜的感觉。
网友Z：我也有同感,虽然涨了很多,但这个惊喜程度比不上第一季度财报出来后报道说卖出了3700万台iPhone时的惊喜程度大. 刚刚看到库克对于现金的一些评论,我必须说我爱上了库克了.舒普问及库克为什么在利用现金储备时依旧“十分谨慎”时，库克对此措辞表现地不以为然。库克表示：“的确，我们的现金储备很充足。但是我想表达的是，我们会明智地进行开销。我会把每一笔花出去的钱都当做是我们兜里的最后一分钱。我认为股东会希望我们这样做。我不认为他们希望我们挥霍摆阔。同时我们也从来没有觉得自己是阔佬。”他进一步指出：“我并不是死抱着这笔钱不放，我们会在董事会上对这些自己的使用展开积极的讨论，我们不会把这些钱拿来随便开个派对或者做些古怪的事情。大家也不必担心我们会感到钱多到烧包。”当舒普询问库克，如果有人认为现金储备“没有有效地发挥效能”怎么办。库克承认苹果现在的现金储备已经远远超过了运营业务所需的数量。但是他还是表示：“希望大家再多一点点耐心。”
段：
（博文：《Life is like a box of chocolates》2012-02-14）
D．利润(盈利)
01. 网友：
1. 万科总股本110亿,今日股价7.31元，总市值804亿，每股净资产3.55元，净资产总计390.5亿，资产负债67%，最近4年净利分别为21.5亿、48.44亿、40.33亿、53.30亿。如果以6年平均年利润50亿估计，那可以过得去的总市值是否是在700亿附近即股价6.37附近？
2. 在我看来万科的管理层是我愿意跟他们一起合作的一帮人，无论是干房地产或是卖羊肉串，至少我能信任他们，在我的周围信任太稀缺了。（2010-05-16）
段：信任这点我没有异议，但觉得他们的利润不高啊，而且这还是在房产这么好的时候。我相信万科在大市不好时的表现可能会比其他同行要好，但毕竟也会受到些影响。
最近刚刚开始准备看看万科的情况，毕竟掉下来了这么多，万一再掉个一大块，说不定就是个机会了。
也许现在就是个机会，谁知道呢？但我宁愿再看看。（博文：《好好投资的一个理由--转帖》2010-05-14）
02. 网友：雅虎季度业绩超预期：网络巨擘雅虎(YHOO.O: 行情)公布第三季每股盈利(EPS)为0.29美元,营收增长2%至16亿美元.
雅虎预计2010会计年度第四季营收为14-15.3亿美元.根据汤森路透I/B/E/S,分析师预估雅虎第三季EPS为0.15美元,营收为11.3亿美元（2010-10-21）
段：实际盈利是0.16.其他是一次性的。我对yahoo的现状并没有更好的期望。（博文：《松下》2010-10-14）
03. 网友：呵呵，难得茅台跌停。对反三公有切身体会，白酒行业洗牌到了，便宜货的机会肯定还有不少
（2013-09-02）
段：反三公大概把茅台的年份酒给反没了。自己喝的大概很少人会买年份酒。茅台的利润掉很可能是这个原因，所以一年后利润再大掉的机会就小了。（博文：《2013年9月1日》）
04. 网友：华侨城到底的旅游和地产净利润收入哪个更多？（2010-12-06）
段：华侨城号称明年的利润有一块多，不知道能不能做到。如果能保持这个净利润（能增长更好），这个价钱倒是不贵。（博文：《中国财政部在港发行的人民币债券认购踊跃（转）》2010-12-01）
05. 网友：算上阿里巴巴集团未上市资产，雅虎的投资回报前景更诱人。由于雅虎目前拥有阿里巴巴集团39%股份，也即拥有阿里巴巴集团旗下支付宝、淘宝网、阿里云、中国雅虎等子公司39%股份。如果假设未上市的支付宝和淘宝网分别估值为100亿美元和200亿美元，雅虎拥有在整个阿里巴巴中的价值接近150亿美元。
支付宝估值是100亿美元，是怎么算出来的？（2010-10-10）
段：他们趴着的200亿大部分是股东的投资钱，利润部分太小。如果对这个非常有成就感也是我有点担忧的地方。（博文：《 回答博友提问》2010-09-21）
06. 网友：使用过Yahoo的财经，股价历史曲线等功能比较丰富，可是常常把历史股价搞错;使用过Yahoo同学录，20年同学会就是通过它组织起来的，可是现在所有的同学连怎样登陆都忘记了，也发现他们越来越少使用Yahoo邮箱了。
Yahoo的业务复杂程度超过了我的想象能力，或许目前的动态市盈率16倍是合适的，发掘和相信它的价值上升，确实不是一般人的能力。（2010-07-28）
段：yahoo现在的用户量和流量还是非常可观的，是历史新高，盈利其实也在历史高位，不同的是人们暂时不喜欢这只股票而已。
yahoo最大的价值体现未来主要在阿里巴巴集团。美国yahoo本身的盈利能力大幅上升的机会应该不太大，但有小幅上升的可能，比如达到每年盈利一块出头的样子（大概2012年或2013年）。（博文：《美股评论：甘居二流的雅虎网页链接》2010-07-28）
07. 网友：段总，才过了不到一个月就到了你说的600了，我好想卖AAPL的call了，但看着iPad和iPhone那么多人买那么多人用又觉得要到700再卖可能会合理一点。今年我想每股应该有50美元的盈利了，10倍的PE加上现金100大概整好就是600. 明年应该还会继续增长，苹果涨得真叫人烦啊。卖与不卖真的是一个问题了，烦烦烦。（2012-03-20）
段：
Android手机价掉得很快，大概会影响到iphone的成长和一段时间的利润率。苹果通往1000块的道路也许不会那么一帆风顺吧。（博文：【引用】投资组合中多少“白马”多少“黑马”为好？2012-01-31）
08. 网友：段总：有个问题请教一下，保险股的现金流量值大多是大大超过净利润的。
以中国平安为例：就算他每年的净现金流量保持目前的2000多亿不变（肯定会增长的）。大约算出其到2020年时其总现金流量折现值在19000亿左右。摊薄为每股255元。但如果按净利润每年增长10个点的算法，其净资产在2020年为40元左右。我就想问：象平安之类保险公司。以何种估值最为合理？（2010-06-09）
段：呵呵，这个问题有意思。保险公司的现金流大部分是保费，理论上是要赔出去的。看看有什么办法能找到保险公司的真实利润？我不太会啊。（博文：《看起来是个好主意！》2010-06-09）
09. 网友：看到您讲到人民币，如果以价值投资的观点看待人民币，它的价值依托应该是它在国内的购买力吗？在国内成本10块人民币的杯子拿到美国轻松卖30块人民币的美元，这种便宜应该不会长久吧？所以我觉得人民币当前价格的确低于fair price，但国内生产杯子的成本如果涨得快过美国的通涨,人民币就应该贬值，您是因为这个来判断人民币长远看会贬值的吗?（2010-05-11）
段：那和渠道利润有关。（博文：《关于博客的声明》2010-05-10）
E．利润或盈利综述
01. 网友：现在还买入苹果，对一般投资者来说是追高，但对段老师来说，也许是达到了跳出市场，忘记市场的境界了。
（2011-02-09）
段：一个公司价值多少和他曾经价值多少没有必然联系。
其实苹果是比较容易看明白的（如果你能平常心认真看一看的话），只要你看看他现在的盈利、账上的现金以及未来可能的盈利就好了。
话说回来，之所以像大多数人一样我一直没买苹果的理由，也是因为他已经涨了许多了，所以没认真看过。真的有点像当年的网易啊。（博文：《one apple a day keeps the doctor away》2011-01-22）
02. 网友：在网上看到以下这段话，不知大家如何理解？请教段总及各位——
别被高增长故事愚弄。巴菲特提醒投资者说，他和伯克希尔副董事长芒格(CharlieMunger)不投那些“我们不能评估其未来的公司”，不管它们的产品可能多么让人兴奋。
多数在1910年押赌汽车业、1930年赌飞机或在1950年下注于电视机生产商的投资者，到头来输得一无所有，尽管这些产品确实改变了世界。“急剧增长”并不一定带来高利润率和高额资本回报。（2010-09-30）
段：有啥不理解的吗？说的很清楚了。（博文：《 回答博友提问（2010-09-21）
03. 网友：我曾经看了一篇文章，说巴老强调公司业务长期稳定性非常重要，他说盈利能力强的公司，经常是现当前的经营方式和5年前甚至10年前几乎完全相同的公司。如果一家公司经常发生重大变化，就可能导致危机。
在动荡不安的经济土地之上，就不可能形成一座城堡般的经济特许权，而这样的经济特许权是企业持续获得利润的关键因素。（2010-05-08）
段：不是不可能，是很少见。（博文：《Omaha（2）》2010-05-05）
04. 网友：我觉得马云和王石对“成为一个什么样的企业”思考的挺多的，而不仅仅的着眼于赚钱。这有点像教育孩子，国内太多的家长总教育孩子如何活的更好，而不是为什么活和活成一个什么样的人。
在这学习一段时间后，越来越发现看企业越像看人，许多东西都是相同的。(2011-01-28)
段：其实真正好的能持续经营的企业大多都不是着眼于利润的，利润不过是水到渠成的结果而已，就是所谓让利润追着自己跑的那种。（博文：《网易干的好事！》2011-01-23）
05. 网友：支付宝和淘宝目前暂时没有很确定的盈利方式，需要一点想象力，想象5年10年后的电子商务市场。然后你尝试一下给他一个盈利模式，才能适当估值。不过需要相信马云一定行（2010-07-05）
段：淘宝已经盈利了！支付宝实际上也是盈利的，只不过现在的战略上不盈利而已（把所有利润再投回去）。（博文：《Yahoo!和阿里巴巴》2010-07-04）
06. 段： 我也不太明白这个保守的盈利增速下降是什么意思，为什么不可能亏钱呢？很多人搞不清楚物理学里面的速度和加速度的区别，老是把物理里的加速度当成速度。要知道，加速度是可以瞬间变负数的。（2012-07-17）
本人不懂银行，不知道为什么别人会得出这个结论。但是，如果这个结论是对的话，那这个银行确实不贵。
（博文：《引用关于民生银行未来收益率的假设和计算》2012-07-17）
07. 网友：据新华社电 中国银监会纪委书记王华庆16日在英国《金融时报》高端论坛上指出，中国利率市场化的进程将会加速，存贷款利差将会缩窄，传统的“吃利差”的盈利模式将难以为继。
有谁了解银行业啊？分析一下这条新闻的影响。（2010-09-18）
段：大概就是银行利润会下降，消化坏账的能力也会减弱，但股价的pe好像已经有所反映了。很神奇啊，市场怎么知道的呢？（博文：《給乞丐錢請輕輕蹲下》2010-09-15）
08. 网友：段总请问您在做企业的时候是怎样给产品定价的？另外产品的利润过高是不是一种不本份的行为啊？（2013-03-26）
段：除非是国家垄断，不然长期而言企业不会有过高的利润的。（博文：【转载】关于“善”的十个难题2013-03-19）
09. 网友：段总，您好，请问您对tcl这些年无论在经营范围或者在经营地域，都实行遍地开花的做法是怎么看的，自知不是一个好问题，不过，真的觉得tcl这种经营方式挺值得探讨的。
说白了，我是想问，他们似乎也一直在努力，怎么利润回报就不理想呢？他们的经营业绩是不是开始有转好的迹象，即将进入收获期呢？有想说的朋友可以说说，不想说的就直接忽略吧，呵呵（2010-10-14）
段：“一直在努力”就一定有利润? 先要做对的事情，努力才有用。（博文：《松下》2010-10-14）