非常荣幸入选【雪球调研团】首发团，跟随雪球调研团来到了国内领先的清洁能源综合服务商及热电联产龙头企业 $协鑫能科(SZ002015)$ 进行实地调研，参观了协鑫能科的控股公司—苏州蓝天燃机热电有限公司，并与公司高管面对面进行了交流。
相信很多投资者对这家企业感到陌生，现在市场上的投资者大多喜欢绩优的大盘股，追逐热点，抱团医药、消费和科技，对小盘股关注较少，而市场上涨幅惊人的大黑马，基本上都是小盘股，只要我们细心研究，一定会有大收获。
历史经验告诉我们，作为一个整体，小盘股的长期收益通常比大盘股更高，过程中的波动也很大，所以如果你能经受住波动的话，长期看，你就有可能获得超出市场平均水平的超额收益。
首先给大家介绍一下这家公司，公司深耕热电行业20年，聚焦长三角、珠三角、京津冀等发达地区，为包括苏州工业园区、广州经济技术开发区等在内的数十个国家级、省级工业园区提供冷热电多联供服务。公司在江苏、浙江、广东布局了17个热电厂，热用户超过1500家，覆盖医药、化工、高端制造领域的多家世界500强企业。2020年，公司将IDC数据中心列入战略规划，重点切入上海、广州等一线城市的IDC市场，目前已完成3个大数据中心的项目备案，具备容纳22万台服务器的能力。
调研当天首先来到了协鑫能科的控股公司—苏州蓝天燃机热电有限公司进行实地调研，苏州蓝天是一家采用清洁能源天然气为燃料的大型热电联产企业，坐落于苏州工业园区东南部，是国内首家9E燃机热电企业，规模为2×180兆瓦（2台S109E）燃气—蒸汽联合循环机组，供热能力360t/h，来到现场进入生产现场参观，给人的感觉还是非常震撼的，从员工的精神面貌来看，这是一家值得大家期待的公司。
参观后与公司技术人员面对面进行交流，技术人员对公司现有状况进行了详细的介绍，让我们对苏州蓝天有了更深入的了解（感兴趣的球友可以观看调研协鑫能科直播回放）。
离开苏州蓝天燃机热电有限公司后来到协鑫集团，与协鑫能科管理层面对面进行了交流，总裁费智和其他管理层对调研团现场提出的问题以及球友留言中的问题一一进行了解答。
说实话，凡夫在实地调研之前对这家公司的投资回报并不是十分看好，认为清洁能源发电市场并没有多大并且增长缓慢，企业未来缺乏持续增长的动力；这个行业的天然属性决定了企业并没有太深的护城河；行业企业太多没有绝对优势导致恶意竞争严重；公司跨行业布局IDC业务并不占据优势；IDC业务还未出现显著性成果，导致不确定性增大；公司现有业务增长高度依赖重资产，未来发展逻辑不确定；现有业务能否给公司带来稳定现金流支持新业务的发展还有待确认；公用事业行业最看重的分红率并不让人满意。相信很多投资者和凡夫一样都有同样的疑问，这些疑问使我们对这家企业望而却步，而想要在市场中获得超额收益，就要比其他投资者更准确灵敏更能发现真相。
调研的本质就是带着问题寻找答案，调研的本质,就是到现场探寻真相。通过实地调研以及与管理层面对面交流，彻底改变了凡夫之前对这家企业的看法。
调研之前凡夫认为清洁能源发电市场并没有多大并且增长缓慢，企业未来缺乏持续增长的动力。通过调研发现企业其实具有【良好的成长性和巨大的发展潜力】，公司发电端主要从事的是热电联产，包括燃机热电联产以及少量的燃煤热电联产，这是公司主营的一个业态。 再一个大力发展的是风力发电，还有垃圾发电（生物质发电）这4个业态。公司 2019年完成上市借壳后第一个年报，净利约8个亿，归母净利5.5个亿，取得了非常好的一个成绩，15年之前，公司年均净利是4个亿，经过这四五年的发展有了一个清晰的战略，2019年达到8个亿。后续还会体现出一个持续的增量。公司目前在运行总装机总约3170兆瓦，在建拟建规模超2000兆瓦，也就是说未来2~3年将持续不断地释放新增量。在广东和其他地方的国家级、省级工业园区，每年至少会新上一个类似苏州园区蓝天燃气热电有限公司的（燃机）热电厂，在风电、垃圾发电这块，每年同样会见到一个新增量。上市公司未来3年的目标是，燃机热电厂装机容量翻一番，垃圾发电装机容量翻一番，风电基数小，今年可能就翻四番的装机容量。从3年的周期来讲，在手项目足以确保上述目标的实现。 在国家鼓励清洁能源发展的大背景下，公司做项目储备的力度会更大，未来发展空间也更大。具体来说，在风电方面，公司会大力开发风电平价大基地项目，现在内蒙古和在新疆分别规划了四、五百万装机。这些项目的最大特点，就是可以实现完完全全的风电平价上网。比如刚公告投产的辽宁风电项目，在平价条件下也可实现盈利。公司储备的项目资源条件都很好，是要在完全平价的情况下，仍然达到项目回报率的。 长远来看，我国电力增速会放缓，但近期（实现）这种快速增长还是有条件（的）。
调研之前凡夫认为这个行业的天然属性决定了企业并没有太深的护城河，行业企业太多没有绝对优势，导致恶意竞争严重。通过调研发现其实企业具有【唯一性】和【独有的护城河】，在电力类上市公司里，公司运营模式是一个非常独特的概念，市场上没有一个聚焦热电联产的发电企业。像这种燃机热电联产装机2500兆瓦的公司，在市场上是没有这种体量的。这种标的具有唯一性，市场上没有这种可比公司，这就是企业的护城河。现有业务里面最大的亮点是热电联产，公司热电联产装机占总装机的90%。在江苏燃机热电联产的装机中排第一。在浙江应该是第三，在广东2—3年内肯定能做成前三，因为现在广东只有两个热电厂，（计划）3年内干成6个。这样在江苏、浙江和广东三省都进入前三，公司的行业地位就很明显。另外一方面，协鑫在电力领域耕耘30年，运营管理能力在行业中是高度认可的。以广东地区为例，大部分气电厂经营效益较差且处于亏损状态，但公司是盈利的，并且盈利非常好，这就是管理能力差异。包括对燃料价格走势的精准研判，通过这种精细管理和丰富的行业经验，得到了远超行业平均水平的回报。 五大发电集团做的是发电规模，公司走的是差异化竞争路线，把细分领域做专做强，在热电领域做成全国领军企业，在综合能源服务领域也有三年规划，目标每年利润增长近50%。热电联产的相关政策很稳定，其中最重要的一点体现为排他性（《热电联产管理办法》发改能源〔2016〕617号规定，在已有（热）电厂的供热范围内，原则上不再重复规划建设热电联产项目）。这就确保了公司不会面临恶性竞争，它的护城河就是区域经营的排他性，一旦进入，后续发展机会都是确定的。
调研之前认为公司跨行业布局IDC业务并不占据优势，调研发现事实并非如此，公司之所以切入，主要是想发挥自身优势，发挥一些【协同效应】。数据中心本身是耗能大户，在能源方面它主要是用电用冷，而热电冷本身就是公司的产品。企业现在的产能基本在百分之六七十，有百分之三、四十的产能在理论上是闲置的。有了这项业务，可以将已有产能发挥出来，提高效益。同时又涉足了新的行业，一个后续发展空间不错的行业。公司是基于这样一个考虑来切入的。
首先考虑利用现有资源，主要是电厂资源，以后还要逐步拓展。既然要涉足这个行业，就要尽可能地把它做大做好。 第一阶段肯定是依托已有优势，后续可能就不一定要依托于电厂，而是（积累下来的）建设、运营、选点等（经验）。包括后续除了数据中心本身，公司还想更进一步地（发展），比如说数据开发这些，拓展起来可能有了一定的基础，就不一定依托于电源点，因为电源点一是有限的，二是想优先北京、上海、深圳、广州这一带，靠近这些城市的数据中心去发展。 所以首先是考虑利用电厂的优势，下一步超脱电厂的优势，深入到数据中心本身这个领域。至于有多少优势，公司做了一些研究，在数据中心全部投资里面，能源这一块占固定资产投资的35%，这个比例挺大的。运营以后，电的成本占了多少？占了整个运营成本的45%。 再具体一点，公司在一次性投资上为什么有优势？第一，如果IDC建在电厂附近甚至电厂里面，在可靠性上，比社会上的电源要来得更可靠，成本还节约了。一般来说，数据中心是全部依靠社会电力供应的，像公司这种至少有一路稳定的电源的，肯定是少的，更不用说还有一些小的（方面），比如土地，电厂里面的土地不要买。还有一个，电厂本身是搞能源管理的，现有人员直接做能源维护也一点问题没有的。 这些优势是在一次性投资方面，另外一个在运营方面。IDC运营成本的45%是电，里面是有两部分，一部分是用于制冷的电，还有一部分是本身it系统消耗的。如果在电厂附近或者厂房里面，供冷肯定没问题，直接供电现阶段还有一些障碍，但不管怎么样，总体来讲比社会上用的要便宜，远期可直供的话就更便宜。用长远发展的眼光来看待这个事情是可行的。除成本优势外，再就是区位优势，公司现在集中关注的就是北京、上海、广州，在其周边100公里范围左右（的项目）。这些地方是供不应求的。
调研前凡夫认为IDC业务还未出现显著性成果，导致不确定性增大，调研却发现公司虽然刚进入IDC业务，有些【确定性的成果】还是可以看到的，近期公告了一点成果，在广东有两个大数据中心项目取得备案证明，总计可容纳1万个机柜。公司也正在推进核准工作，将转入建设的有关能耗指标和选址工作等进一步细化。 在江苏，公司也在争取。最近在无锡批了1000个，接下来还要争取1000个。由于IDC涉及到地方能耗指标的问题，有的能一次性拿到，有的可能还要分几期。特别在昆山、太仓一带，是要优先拿到的，因为离上海较近。在北京，考虑了廊坊的项目，之前规划在3、4000台，也可能会翻一番至6、7000台。
调研前凡夫认为公司现有业务增长高度依赖重资产，未来发展逻辑不清晰，通过调研发现【管理层对企业有明确的发展逻辑并付诸实践】，公司通过现有热电项目占据全国20多个工业园区，伴随这些工业园区的扩张不断增长，在存量资产上保持稳定的成长性。依托这种先发优势，打造全产业链业务，从发电端往配电网、需求侧、售电、用户侧、储能等下游不断延伸，然后是大数据、云平台，这是轻资产的电力应用服务市场，这样公司就从重资产到轻资产，打造一个全产业链的能源服务。 目前，主要增长体现在重资产（发电端），随着后续储能、IDC等业务实现新的增长量，会拉动后面的轻资产（服务端）业务，这是公司的一个发展逻辑。
调研前对公司现有业务能否给公司带来稳定现金流支持新业务的发展是带有疑问的，经过与管理层交流后发现疑问都是多余的，一旦扎根，汽量随园区发展每年增长，电量也随之增长，所以现金流非常好。一是财政保证电费，二是客户都是工业大客户，包括富士康、欧莱雅、三星这类500强工业企业。蒸汽只是他们运营成本中的一个基本构成，在支付上是不成任何问题的。这就构成了产品标的的一个独特性。 公司现在拥有的大型工业热用户超过1500家，在售电、需求侧、供热等领域服务工商业客户超过4000家，有6个配电网，需求侧管理容量超1200万千伏安，管理的储能电站容量26兆瓦时。在大型工业园区的布点，就像一颗种子，从发电端生根发芽，朝售电等服务端延展开来。发电端的分红能力和现金能力是非常确定的。原材料主要是天然气和煤炭等燃料，这块不存在巨大的波动，原料端的趋势是稳中有降，特别是今年，整个大宗商品都是下降趋势，对公司业绩有很好的支持。 产品端是蒸汽和电，电和蒸汽全部是次月结，两端匹配，体现出的【现金流非常好】。对于一个关注风险的投资者来说，这种标的是比较好的。
除此之外，通过调研发现公司现在一方面在做国内，一方面在做海外。随着国内经济增速下降，电力的增长空间小了，国内的机会比过去是少了一些，但是足以支撑公司近几年的高速发展势头，这是第一个情况。 第二，公司现在海外的主要布局是东南亚、南亚、东欧，项目涉及风电、垃圾发电和水电，跟在国内的业态差不多。这些地方的国家跟中国关系较好，他们国内或者存在能源缺口，或者有产品迭代需求，项目回报率也不错。 目前已有几个项目正在落地，第一个是斯里兰卡的燃机热电厂，已取得中标通知书。其次是越南的风电项目，列入了越南国家规划。 另外是印尼的水电项目，有望在今年年内签下PPA。还有泰国的垃圾发电项目也在推进。在东欧，我们的合作国别是塞尔维亚，项目是纳入两国合作框架里的。
最后一个问题，就是投资者都比较关系的公司的分红计划。管理层对此的回复是：公司重组上市的时候有一个分红回报计划，公司应保持利润分配政策的连续性与稳定性，在满足现金分红的条件下，每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可分配利润的10%，且任何三个连续年度内，公司以现金方式累计分配的利润不少于该三年实现的年均可分配利润的30%；目前不具备分红条件，因为公司是借壳的，首先要弥补前面的亏损。没有特殊情况的话，这个弥补现在看也差不多了（上周公司半年报已出，现金分红就要兑现）。明年上半年，也就是年报披露开董事会的时候可以着手现金分红的事，从现阶段来看，我们肯定会增加分红，会高于最低的三年累计30%的水平。之前因为弥补亏损没有分红，从这一点上讲，我们能够多一点尽量多一点，大股东也有这个要求。从上市公司现金流看，我们认为基本具备这个条件，所以肯定会适当地增大一些分红的比例。随着时间的推进，这个指标的表现会越来越好，因为霞客环保的之前未弥补亏损金额很大，大概在12个亿左右。但这并不是公司现在的业务或者资产带来的，而是原来的壳带来的。公司现在的资产状况是很健康的。
以上是管理层对于投资者们关心问题的答疑以及我调研协鑫能科的所思所想，仅做交流，不构成任何投资建议。
最后感谢这次活动的组织方雪球和协鑫能科，雪球调研团活动可以让我们投资者更了解上市场公司的运营细节和真实情况，发现投资机会，规避投资风险。 @雪球调研团 @今日话题 $协鑫能科(SZ002015)$ $协鑫集成(SZ002506)$ #调研纪要# #水利电力等防汛板块掀涨停潮#
