中银国际证券股份有限公司汤玮亮,邓天娇近期对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《1季度业绩维持较快增速，销售团队能力得到验证》，本报告对山西汾酒给出买入评级，当前股价为252.29元。
山西汾酒(600809) 山西汾酒公布23年报和24年1季报。2023年实现营收319.3亿，同比增长21.8%，归母净利104.4亿元，同比增28.9%，每股收益8.56元/股。1Q24实现营收153.4亿元，同比增长20.9%，归母净利62.6亿元，同比增30.0%，每股收益5.13元/股。预计未来两年汾酒将维持较快的业绩增速，持续领先行业，维持买入评级。 支撑评级的要点 青花系列较快增长，省内外市场齐头并进，2023年营收增21.8%，高于年度目标规划。（1）分产品看，2023年中高价酒类实现营收232.0亿元，同比增22.6%，销量6.0万吨，同比增11.3%，吨价同比升10.1%。其他酒类营收85.4亿元，同比增20.2%，销量14.6万吨，同比增18.5%，吨价同比升1.4%。汾酒中高价酒销售占比小幅上升，青花系列销售占比达到46%。我们判断青20全国化深入推进，已成为百亿大单品，青25加强省内布局，预计青25、青20增速较快，青30还处于培育期，实现平稳增长。巴拿马系列也维持了较好的增长势头，玻汾适度放量，预计可维持稳健增长。（2）分区域来看，省内外齐头并进，2023年省内收入120.8亿元，同比增20.4%，省外收入196.6亿元，同比增22.8%。由于2022年省内控货，渠道库存相对较低，2023年轻装上阵，同时省内需求受益于煤炭产业。省外全国化继续推进，10亿元级市场持续增加，长江以南核心市场同比增长超30%。（3）2023年毛利率同比降0.1pct，变化不大。随着规模扩大，费用率持续下降，销售费用率和管理费用率分别同比降2.9pct、0.9pct。受益于费用率的下降，2023年归母净利率升1.8pct至32.7%。 1Q24收入增20.9%，归母净利增30.0%，业绩增速有望继续在白酒行业处于领先位置。（1）分产品看，1Q24中高价酒类、其他酒类分别实现收入118.6亿元、34.4亿元，同比增24.9%、9.9%，中高价酒占比提升较为明显，产品结构持续升级，带动毛利率同比升1.9pct。（2）分区域看，省内收入56.0亿元，同比增11.4%，省外97.0亿元，同比增27.6%。随着市占率达到较高水平，省内增速有所放缓。全国化深度推进，省外增速更快。（3）1Q24合同负债55.9亿，同比降14.4亿，降幅低于上年同期，经销商打款积极性较高。（4）1季度归母净利率上升2.8pct至40.8%，主要由于毛利率上升，营业税金率和销售费用率下降。 预计未来两年汾酒将维持较快的业绩增速，持续领先行业。（1）公司团队积极进取，年报中提出2024年营收目标同比增20%左右。（2）汾酒多价格带同时发力，特别是次高端价格带将成为主要增长点，核心价位产品享受大众宴席市场的需求增长。我们判断，2024年青20、青25将维持较快增长势头，长远来看青30有望接棒青20。汾享礼遇模式全国各地推进，可提升渠道体系的健康度，环山西市场精耕细作，全国化深度推进，营收增长的确定强。（3）现阶段汾酒向上势能不减，改革红利仍在释放，渠道体系健康，销售团队能力得到验证，营销活动有序推进，我们预计未来两年业绩增速持续领先行业。 估值 根据公司公告业绩，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司收入增速分别为23.7%、21.3%、19.5%，归母净利增速分别为27.1%、22.3%、21.4%EPS分别为10.88、13.30、16.16元/股，对应PE分别为23.2X、19.0X、15.6X维持买入评级，继续重点推荐。 评级面临的主要风险 宏观经济波动影响需求。茅五价格出现回落，影响次高端价格带。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，东莞证券黄冬祎研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达90.05%，其预测2024年度归属净利润为盈利131.31亿，根据现价换算的预测PE为23.45。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有23家机构给出评级，买入评级21家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为305.31。
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