核心结论：低空经济板块从当下投资角度来看，是政策催化下的主题性投资机会，短期业绩承压主要由于板块中军工行业公司数量占比较大且行业需求放缓所致。
通过对比低空经济板块上、中、下游及应用或管理各环节，中游环节（动力、能源、雷达、机载系统）业绩表现最佳。目前行业政策拐点已至，未来低空经济领域业绩贡献有望加速提升；
2023年年报总结：板块受军品需求影响业绩承压，中游环节业绩表现最佳
我们选取低空经济产业链中的62家公司作为分析样本，因部分公司营收体量较大对整体板块分析存在影响，将其剔除后的剩余56家公司2023年营收合计为1914.20亿元，同比增长3.94%，归母净利润合计为97.54亿元，同比下降23.83%。由于军工行业公司数量在低空经济板块中占比较大，且2023年军工行业整体需求放缓，部分环节产品价格下降，导致低空经济板块业绩波动。其中各环节归母净利润增速排序为中游78.36亿元（+4.44%）>上游89.24亿元（+0.63%）>下游22.71亿元（-22.15%）>应用或管理27.67亿元（-25.63%），中游环节（动力、能源、雷达、机载系统）表现最佳。展望2024，我们认为随着低空经济政策的不断深化，低空经济示范区数量有望不断增加，行业发展将以“点-线-面”的模式铺开，从粤港澳等示范区辐射至全国，形成低空经济网。低空经济领域将加快基础设施及整机的布局，有望加速低空商业化进程及相关业绩贡献度的提升。
2024年一季度总结：军品影响持续，短期现金流承压
因部分公司营收体量较大对整体板块分析存在影响，将其剔除后的剩余56家公司营收合计为402.54亿元，同比下降6.73%，归母净利润合计为21.09亿元，同比下降17.85%。由于军工行业需求持续放缓，同时民品公司营收增幅收窄且单品价格下降，导致板块业绩增速下降。另外，样本公司经营性现金流量净额为-191.56亿元，同比下降722.22%。由于低空经济样本公司中军工企业数量占比较高，行业存在账期长的特点，同时一季度一般为交付与结算淡季，占全年营收比重较低，因此一季度通常会出现短期现金流承压现象，后续有望随着军品逐季交付实现好转；
后市展望：政策拐点已至，我国基础设施建设将进入加速阶段
目前低空经济顶层设计逐步完善，行业法规的出台和低空空域资源的放开为低空经济发展奠定基础。同时，低空经济获得中央及地方高度重视，将其提升至战略性新兴产业高度并首次写入两会政府工作报告，且政策支持也已由中央渗透到地方。未来低空经济发展将以“点-线-面”模式铺开并辐射至全国。当下全球低空经济已进入普及阶段，美国通航建设较为完善具备先发优势，我国基础设施建设将进入加速阶段。根据四部门发布《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》，提出2030年低空经济将带动万亿市场规模，相关产业链有望长期受益。
投资建议：低空经济是新质生产力代表之一，预计将带动万亿市场空间。2024年低空经济首次写入政府工作报告，政策端和产业端迎来共振。我们认为基础设施建设是行业发展的基础，也更易受到政策的推动。随着低空经济商业化模式的不断成熟和相关应用的落地，整机制造、上游材料、研发检测等市场空间将逐步打开。我们认为可重点关注基础中游分系统、设施建造、整机制造、运营等领域及下列标的；
1.1.2023年年报总结：板块受军品需求影响业绩承压，中游环节业绩表现最佳
低空经济板块短期受军品需求影响业绩承压。本报告选取低空经济产业链62家公司作为分析样本，对低空经济板块进行综述。从统计样本表观数据观察，2023年，62家公司营收合计为3879.54亿元，同比增长18.60%，归母净利润合计为218.32亿元，同比下降0.17%。考虑到部分公司营收体量较大，对整体板块数据分析存在一定影响，若剔除营收体量较大的中航光电、航发动力、中航机载、中直股份、亿纬锂能、国轩高科，剩余56家公司营收合计为1914.20亿元，同比增长3.94%，归母净利润合计为97.54亿元，同比下降23.83%。我们认为低空经济领域营收与利润的波动主要由于以下原因：1）在62家公司中33家为军工行业公司，由于军工行业2023年整体需求放缓，且部分环节产品价格下降，造成行业整体营收及利润存在波动；2）由于低空经济产业链发展正处于初期阶段，订单体量较小，因此对产业链营收贡献较小。我们认为随着未来基础设施建设完善后，整机订单将进入快速爬坡期
游环节业绩表现最佳。以产业链环节进行划分，低空经济板块可分为上游（材料、零部件、元器件）、中游（动力、能源、雷达、机载分系统）、下游（整机）、应用或管理（空管、运营、通信导航、检测、应急管理、物流配送）。从统计样本表观数据观察，2023年，各环节营收合计及同比增长率分别为：上游665.91亿元（+11.71%）、中游2018.43亿元（+33.07%）、下游790.45亿元（+4.24%）、应用或管理404.75亿元（+1.21%）；各环节归母净利润合计及同比增长率分别为：上游89.24亿元（+0.63%）、中游78.36亿元（+4.44%）、下游23.06亿元（+29.65%）、应用或管理27.67亿元（-25.63%）。下游整机归母净利润同比增长较快主要由于山河智能2022年出现较大亏损，拉低了当年整机合计归母净利润，若剔除山河智能，2023年下游整机合计归母净利润下降22.15%。中游环节相对其他环节业绩增幅表现最佳。展望2024，我们认为随着低空经济政策的不断深化，低空经济示范区数量有望不断增加，行业发展将以“点-线-面”的模式铺开，从粤港澳等示范区辐射至全国，形成低空经济网。低空经济领域将加快基础设施及整机的布局，有望加速低空商业化进程及相关业绩贡献度的提升
板块净利率下滑，上游下滑幅度大于下游。从统计样本表观数据观察，2023年低空经济板块净利率为6.09%，同比下降0.99pcts，且呈现上游下滑幅度大于下游的现象，主要由于产业链上下游竞争格局不同，上游环节同一细分领域竞争较为激烈且毛利率相对较高，2023年材料及机加等环节价格下降，企业利润率受影响较大。下游主机厂目前军品业务占比较高，军品整机采用批次采购模式，价格相对稳定。同时，其低空经济相关业务仍在初期发展阶段，订单占比小，价格波动所带来的影响较小，且板块公司依托提质增效等优化措施，对利润率进行了管控
低空经济板块费用率小幅上升，研发投入增加。从统计样本表观数据观察，2023年样本公司期间费用率为15.34%，较上年同期上升0.48pcts；其中销售费用率为2.78%，较上年同期下降0.06pcts；管理费用率为5.82%，较上年同期上升0.02pcts；研发费用率为6.11%，较上年同期上升0.39pcts；财务费用率为0.63%，较上年同期上升0.13pcts。期间费用率的上升主要由于研发投入的提升，说明板块公司重视技术进步，持续提升技术能力以应对最新市场需求，符合高新技术产业的发展特征
低空经济板块经营性现金流量净额得到改善。从统计样本表观数据观察，2023年低空经济板块经营性现金流量净额为218.80亿元，实现由负转正。2022年现金流为负主要由于航发动力现金流为-112.41亿元。若剔除航发动力的影响，2022年低空经济板块经营性现金流量净额为99.31亿元，2023年低空经济板块经营性现金流量净额为286.19亿元，同比增长188.19%。由于低空经济样本公司中军工企业数量占比较高，行业存在账期长的特点，因此2022年回款状况较差。2023年在军企回款改善的基础上，部分民企也实现现金流的大幅改善。另外，在62个样本公司中，2022年净现比大于1的公司数量为23个，2023年为29个，或说明板块公司更加重视回款管控，亦或客户质量持续提升，回款更加及时；
1.2.2024年一季度总结：军品需求放缓持续，短期现金流承压
军品需求放缓持续，板块业绩承压。从统计样本表观数据观察，低空经济产业链62家公司2024年一季度业绩持续波动。2024年一季度低空经济板块营收合计为763.81亿元，同比下降2.96%，归母净利润合计为47.34亿元，同比下降6.98%。考虑到部分公司营收体量较大，对整体板块数据分析存在一定影响，若剔除营收体量较大的中航光电、航发动力、中航机载、中直股份、亿纬锂能、国轩高科，剩余56家公司营收合计为402.54亿元，同比下降6.73%，归母净利润合计为21.09亿元，同比下降17.85%。我们认为低空经济领域营收与利润的波动主要由于以下原因：1）在62家公司中33家为军工行业公司，由于军工行业2024年一季度整体需求持续放缓，且部分环节产品价格仍处于下行区间，造成行业整体营收及利润存在波动；2）由于市场竞争加剧，产品单价下降，部分能源系统环节营收体量较大的民品公司营收增幅收窄或出现负增长；2）由于低空经济产业链发展正处于初期阶段，订单体量较小，因此对产业链营收贡献较小。我们认为随着未来基础设施建设完善后，整机订单将进入快速爬坡期；
中游环节业绩增幅持续表现最佳。以产业链环节进行划分，低空经济板块可分为上游（材料、零部件、元器件）、中游（动力、能源、雷达、机载分系统）、下游（整机）、应用或管理（空管、运营、通信导航、检测、应急管理、物流配送）。从统计样本表观数据观察，2024年一季度，各环节营收合计及同比增长率分别为：上游149.95亿元（-11.34%）、中游393.59亿元（+3.13%）、下游149.10亿元（-6.50%）、应用或管理71.15亿元（-7.36%）；各环节归母净利润合计及同比增长率分别为：上游21.22亿元（-20.07%）、中游20.56亿元（+24.83%）、下游5.45亿元（-8.39%）、应用或管理0.11亿元（-94.14%）。中游系统归母净利润同比增长较快主要由于中航机载并购引起的利润上升，拉升了合计净利润，若剔除中航机载，2024年一季度中游系统归母净利润合计为16.02亿元，同比增长11.53%。相比其他环节，中游业绩表现最佳
板块净利率下滑，上游下滑幅度大于下游。从统计样本表观数据观察，低空经济板块净利率为6.46%，同比下降0.5pcts，且呈现上游下滑幅度大于下游的现象，主要由于产业链上下游竞争格局不同，上游环节同一细分领域竞争较为激烈且毛利率相对较高，2024年一季度材料环节下降，企业利润率受影响较大
展望后市，我们认为随着低空经济政策的不断深化，低空经济示范区数量有望不断增加，行业发展将以“点-线-面”模式铺开，从粤港澳等示范区辐射至全国，形成低空经济网。投资关注点主要在于低空经济政策的边际性变化、基础设施建设进程及商业化模式的不断完善。
2.1.政策拐点已至，发展路径及目标更加清晰
核心催化：完善法规，放开空域资源。2023年6月，国务院、中央军委发布《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》，自2024年1月1日起施行。其目的是为了规范无人驾驶航空器飞行以及有关活动，促进无人驾驶航空器产业健康有序发展，维护航空安全、公共安全、国家安全。《暂行条例》是我国无人驾驶航空器领域的首部专门行政法规，标志着作为低空经济主导产业的无人机产业迈入“有法可依”的规范化发展新阶段。另外，根据中国民航局2023年12月发布《中国民用航空局》，依据航空器飞行规则和性能要求、空域环境、空管服务内容等要素，将空域划分为A、B、C、D、E、G、W等7类，其中，A、B、C、D、E类为管制空域，G、W类为非管制空域，空域资源得到释放。
政策高度提升：低空经济首次写入两会政府工作报告。2023年中央经济工作会议将低空经济提升至战略性新兴产业的高度。2024年低空经济首次写入政府工作报告，提出积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。根据四部门发布《通用航空装备创新应用实施方案（2024-2030年）》，提出2030年低空经济将带动万亿市场规模。低空经济发展计划性强，且目标更加明确。
范围扩大：政策支持由中央渗透到地方，未来以“点-线-面”模式铺开辐射至全国。在中央发布低空经济文件的同时，深圳、上海、江苏等地方政府相继出台低空经济相关文件。深圳、上海、江苏等地方政府相继出台低空经济相关文件，政策支持已由中央渗透至地方。根据深圳发改局发布《深圳市宝安区低空经济产业创新发展实施方案》，2025年深圳市宝安区将网格化布局100个以上低空飞行器起降平台，开通50条以上无人机航线，载货无人机商业飞行突破30万架次/年。苏州市政府发布《苏州市低空经济高质量发展实施方案（2024～2026年）》，提出到2026年力争聚集产业链相关企业500家，产业规模达600亿元。未来低空经济行业发展将以“点-线-面”模式铺开，从粤港澳等示范区辐射至全国，形成低空经济网。
2.2.美国通航建设较为完善具备先发优势，我国基础设施建设将进入加速阶段
全球低空经济已经过探索、规范化阶段，进入普及阶段。低空经济在很早前就有过应用，由于技术设备的不成熟，主要应用于观光、旅游、农业、工业的消费和探索。2021年后，随着科技成果转化的实现，全球低空经济应用领域逐渐打开，政府重视程度加深，政策推进市场的作用明显，行业也迎来了规范化发展阶段。2020年后，随着空中出租车和无人机送货的尝试和应用，低空经济也逐步向普及阶段发展
中美两国低空经济商业化进程处于同一阶段。目前美国Archer Aviation、Beta Technologies等多家eVTOL公司正处于试飞或申请FAA认证阶段，Amazon、UPS等企业也实现无人机物流配送。根据NASA UAM MARKET STUDY预测，美国物流配送无人机以及eVTOL会在2030年前增加交付量，并可能在2030年实现盈利。我国亿航智能在2023年10月已获得全球首张无人驾驶航空器适航证，美团也已实现无人机物流配送。虽然我国低空空域开放时间晚于美国，但两国低空经济商业化进程处于同一阶段。
全球通用飞机交付量稳健上行，无人机投资规模快速上升。根据前瞻产业研究院数据，2017-2019年全球通用飞机交付量持续正增长，2020年出现反转，此后迎来恢复性增长。2022年全球通用飞机交付量达到2818架，同比增长6.5%，2017-2022 CAGR为3.92%。2022年订单交付额达到229亿美元，同比增长6.16%，2017-2022 CAGR为2.54%。美国作为航空业大国，其通用航空交付量变化趋势与全球相似，2022年达到1755架，同比增长6.4%，2017-2022 CAGR为1.88%。2023年5月，美国联邦航空管理局发布《城市空中交通运行概念2.0》白皮书，设计了UAM管理体系架构，其特点是市场参与度高。另一方面，根据前瞻产业研究院数据，全球无人机投资规模逐年上升，2022年达到48.06亿美元，虽同比下滑29.28%，但2017-2022 CAGR达到48.04%
美国通航建设较为完善，奠定低空经济先发优势。根据前瞻产业研究院数据，美国拥有4756座通用机场，其数量分别是巴西、澳大利亚、中国、俄罗斯的1.42、2.07、11.92、29.54倍。美国通用航空发展的基础奠定了其低空经济的先发优势
在册通用机场数量等指标上升，我国通航基础建设力度加大。根据中国民航局数据，2022年，我国通用航空企业数量达到661家，同比增长10.35%，2018-2022 CAGR为11.87%。无人机通用航空企业数量达到15130家，同比增长19.48%。华东、中南地区是我国发展通航业和无人机产业的主要区域，企业数量分别占据通航和无人机全国企业总数的49.77%和54.75%。同时，在册通用机场数量达到399个，同比增长7.84%，2018-2022 CAGR为18.55%，基础设施建设不断完善
我国机队规模扩大，运力能力增强。根据中国民航局数据，2022年，我国通用航空在册航空器3186架，同比增长5.57%，2018-2022 CAGR为11.87%。教学训练用飞机1157架，同比增长7.43%，2018-2022 CAGR为13.71%。全行业注册无人机95.8万架，同比增长15.14%，2018-2022 CAGR为35.17%。全行业注册无人机95.8万架，同比增长15.14%，2018-2022 CAGR为35.17%
未来城市空中交通（UAM）将催生空中驾驶员需求，我国已重视相关人才培养。由于人们对于运输效率提升的追求，未来城市空中交通（UAM）将催生空中驾驶员需求。根据麦肯锡咨询数据，2028年相较2018年飞行员数量将提升1.64倍，其中UAM所开辟的飞行员需求将占据总需求的10.17%。我国一直以来都重视飞行员的人才培养。根据中国民航局数据，2022年，我国民航驾驶员有效执照8.14万本，同比增长6.81%，2018-2022 CAGR为7.27%。无人机有效驾驶员执照15.28万本，同比增长26.49%，2018-2022 CAGR为36.07%
低空经济是新质生产力代表之一，预计将带动万亿市场空间。2024年低空经济首次写入政府工作报告，政策端和产业端迎来共振。我们认为基础设施建设是行业发展的基础，也更易受到政策的推动。此后随着商业化模式的不断成熟和应用的落地，整机制造、上游材料、研发检测等市场空间将逐步打开。
我们认为可重点关注基础设施建造、整机制造、上游材料、研发检测及系统等领域