巴菲特与格雷厄姆在讨论估值问题的时候经常谈到无风险收益率。
首先，哪些指标代表无风险收益率？
通常来说，一个是货币市场的短期利率，如隔夜拆借，7天拆借，利率债质押式回购等。
另一个是长期利率，典型代表是十年期国债。
长短利率是一个割裂的市场，有个说法是短期利率取决于资金面，长期利率取决于信心或者风险偏好。
虽然二者割裂，但依然有关联，体现在不同期限之间的关联性，时间拉长，短期利率与长期利率往往同向波动，只不过有速度差。且短期利率的敏锐度更高。
无风险利率的决定因素：
短期无风险利率的决定因素是资金面的松紧，也就是货币的供求关系。
货币数量主要由贷款派生存款创造，则新增贷款下降，或存款赎回挤兑，会使得货币数量陡然下降，利率快速攀升，这是债务危机的景象。之后的萧条期，短期利率又会重新回落。
当货币的供应稳定时，新增贷款新增消费会让拆借的货币降低，利率也会上行。反之亦然，则经济疲软往往伴随着无风险利率的下降。
在贷款创造存款，存款又作为贷款基础的过程中。
无风险利率由货币的稀缺性决定，而货币的稀缺性，又取决于存贷的速度差：
（央行投放货币于+新增的社会存款）被贷出的速度越快，则货币拆借市场的利率越高=无风险利率越高，最终影响到长期国债收益率。
贷款的速度，取决于市场的机会，市场的机会则取决于商品的稀缺性与解决稀缺性的运作难度（稀缺性越高，机会越大；运作难度越高，实际机会越小）。这也是发展中国家经济增速快于发达国家的根本原因。发展中国家商品与服务的稀缺缺口更大，且解决难度更低。
发展中国家与发达国家的无风险利率差，除了当局信用等级以外，应该还有经济增速差异在里面。否则无风险资产为什么会有实际利率呢？日本无风险利率足够低也不代表日本当局比美国更安全。
无风险利率与企业债利率的关系：
无风险利率与不同评级企业债的利率的差值，叫作信用利差。
从微观来说，风险与报酬不一定对等，高风险可能无回报、无风险也可以高回报。但宏观来说，二者是统一的，零风险高回报的生意要么规模不大，要么不长久，它很快就会其他的市场参与者被填平。因此宏观上，高收益是对高风险的补偿。
不同信用主体的收益率差值的结构，分为三类：税收（国债免税）、流动性补偿（国债流动性高）、本息损失风险。
其中，以本息损失风险为主。
企业债利率之所以要比货币市场的无风险利率高，主要是因为有损失风险，需要用安全资产的利息，去填补损失资产的窟窿。（而问题也在于人类无法精准预测到底哪一项资产是安全资产）。
如果企业债没有损失风险，且具有高流动性，则它的收益率理应与无风险收益率相当。权益资产的收益率逻辑是一样的，债务清偿优先的原理，债券天然比股票风险更低，则股东权益应该用更高的回报率来补偿损失概率。
从这个角度来说，所谓无风险收益率实际是社会平均的投资回报率。
货币有时间价值，或者说，时间越长违约的风险越高，所以在多数情况下，货币市场利率要低于长期国债收益率，则长期国债收益率代表社会平均的长期回报预期。
再回到微观的角度。虽然企业的平均违约率是5%，但有的企业就是无风险的，有的企业必然是要倒闭的，因此我们认为，用平均社会平均回报率去一杆子打倒一片的估值方式不科学。这也就是盈利空间来源。
从这个角度来说，信用利差的核心要点在于：我们无法预知未来。
在无法预知未来的背景下，掌握信息差的人，或者分析出信息差的人，可以找到无风险的企业，但它却是按照有风险的损失补偿定价的，于是在社会平均回报与高回报个体之间完成套利，实现超额收益。
如果每个人都能有透视眼，信息差便不存在，垃圾企业迅速倒闭，全市场无论是企业还是个人都是按照无风险收益率定价的，超额收益也就不存在了。
补充：金融脱媒会降低信用利差：
在贷款主导的金融市场，银行在债券上更倾向于买国债。而金融脱媒导致的私人买家直接入场后，他们需要更高的回报率，且对通货膨胀的敏感度更高，因此他们更容易去买企业债和股票，而不是国债，这回导致信用利差降低。这个降低过程，与企业债的亏损预期关系不大。
投资者的风险偏好也导致利率与信用利差常常呈现同向波动的长期趋势。通常利率越低，投资者越闲（项目少）。
负利率是资本主义的末路：
短期利率由资金供求关系决定。央行货币投放足够大，货币市场利率就会低至零。也可以通过特别手段让拆借利率变成负值。
长期利率无法通过简单放水压制，需要购买国债来压低长端利率，也可以到负值。
货币投放过多，存款增加过多，贷款速度无法追上央行投放的速度，无法创造一个正常货币乘数下的社会融资总量。贷款速度取决于稀缺性与解决稀缺性的难度，市场机会追不上央行货币投放的速度，差距实在太大，于是无风险利率也就成为了负值。
按照信用利差的构成理论，无风险利率是负值，也就是社会的平均回报是负值，也就是社会仅仅注意收益要补偿损失风险，而不再关注利润。则资本主义走向末路。
我们很难去讲，实行负利率的欧洲与日本的经济发展比美国更好，特别是日本，负利率的时间最长，也不见起色，失去利润追求的国家并没有变得更好。
曼昆讲，经济要解决稀缺性的问题。换个角度来说，利润来自于稀缺性。在市场经济的背景下：不追求利润则意味着大家不再追求解决社会资源稀缺的问题，则社会的发展很容易陷入停滞状态。