球友@永恒变化对老拙的文章《未来已经来临，只是尚未流行-写在2850被破之际》做出了如下评论：

    3年前人民币对美汇率与现在一致，期间高汇率6：1现在6.6：1不同的只是改变了RMB单边升值的预期。反观同期其他货币——日元80：1贬值到120：1（贬值50%）；欧元1.4：1贬值到1.1:1(贬值近30%）；澳大利亚元1.05：1贬值到0.7：1(贬值超30%）；也就是说同期这些货币对RMB贬值了同样的幅度。同为金砖国家的巴西和俄罗斯贬值速度更是有过之而无不及。RMB贬值不过是一种流行的误解，人民币近期不过是从最强的货币变为了第二强的货币。货币的三元悖论:利率、汇率、自由流动只能选择其二放弃一种。成熟经济体一般选择：利率和自由流通让汇率随着市场自由浮动、目前RMB还没有完全自由流通可以有更多的选择。其他国家货币贬值从来就不是什么不得了的大事，是我们太当回事了。看日本前几年货币大幅贬值股市反而牛气冲天。一国的货币政策是为一国的经济服务而不是为了迎合流行的看法。货币宽松会刺激经济导致经济过热，而收紧货币政策则是主动给经济降温，目前就算不放松货币政策也不是收缩货币的时机，最少应保持货币政策的稳定。如果外汇流出导致货币总量减少就应该想办法补充这些减少的流动性否则就是收缩货币政策会导致通货紧缩。让本来可以生存的企业倒闭特别是高杠杆企业。

    @永恒变化显然借用了诺贝尔经济学奖获得者蒙代尔的理论，即在资本自由流动，货币政策独立性和汇率稳定三者之间，不可能全得。后来克鲁格曼把它发展为“不可能三角”理论。简单说，就是这三者之间，你最多能兼得两者，必须放弃其中之一。

    中国2001年到2007年的资本市场大泡沫，就是蒙代尔三角的实证性检验。

    2000年我们加入WTO，出口剧增，经常项目下外汇持续大额净流入。宏观经济向好，大家都看好中国经济，资本项目下外汇也持续净流入。正常理解，外汇多了，它就变得不那么值钱了（我们不讨论复杂的巴拉萨曲线），人民币就应当相对美元升值。但我们为了保持出口的强劲增长，仍然维持一个被明显低估的汇率。结果是：央行成为公开市场上外汇的唯一买手，不断凭空创造庞大的人民币，购买这些通过出口赚来的外汇。也就是说，我们为了维持一个稳定的汇率，不得不放弃独立的货币政策，坐视人民币泛滥成灾。资本市场，面对这突如其来的货币洪水，除了制造泡沫，还能制造些什么呢？


    后来，我们不得不让人民币升值。即使没有美国人指责我们操纵汇率，我们最终也会被迫让人民币升值的。汇率从1：8.2升值到1：6.1，升值幅度35%。出口开始萎缩，面向出口的地区如珠三角、长三角，度日艰辛。随后又向中、上游的内陆企业传导。在这段时间里，我们放弃了汇率的稳定性，但获得了独立的货币政策。我们不断主动收缩货币，把过去超发的水，一点点舀回来。资本市场，面对这场又突如其来的货币紧缩，除了下跌，还有别的选择吗？


    今天，第三个变量开始发挥作用了。我们即将成为SDR中的权重货币，这要求我们放开资本项下的管制，实现跨国界的自由流动。但与此同时，我们又想让汇率自由浮动起来，从以前的挂钩美元，改为挂钩一篮子货币。或许，这不过是想贬值的借口罢了。因为这个篮子里，除了美元，其它货币都非常弱势。


    可一旦实现了资本的自由流动和汇率浮动，我们的货币政策，就基本无法独立。
短期看，你想人民币不贬值，央行就只能不断向市场投放美元，收回人民币。市场中的人民币会越变越少。同时，你无论是降息还是降准，都会进一步降低人民币的借贷价格或扩张人民币数量，促发进一轮的人民币贬值。因此，我们的货币政策独立性受到了极大限制，既无法降准，也无法降息。目前看，我们的贬值，已经促发日本央行实行了历史性的负利率政策，他们要和我们竞争性贬值。中国是一个大国，还是一个最大的出口国，汇率政策受到的外部制约太多。我们极有可能首先终止这场汇率大战，把人民币稳定在6.6：1的水平。我们一次性贬值了9%。换句话说，我们已经为自己的出口企业，增加了8%以上的毛利。


    中期看，这次人民币贬值，将创造一场新的资本市场货币盛宴。去年8.11汇改之前，我们的国际贸易仍然是出口大于进口，经常项目下的外汇储备仍然入超。如果你愿意相信，人民币贬值后，我们出口与进口的差距只会进一步拉大，经常项目下的外汇储备只可能进一步走高。可央行要稳定这样的汇率水平，恐怕也只能进一步释放人民币来对冲这些增加的外汇储备了，否则，人民币就只能升值。


    长期看，人民币还会进一步升值。外汇储备多了，我们货币政策的独立性就会被挤压。扩大资本的流动性，放松资本项目管制，允许汇率自由浮动，是获取货币政策独立性的自然反应。但此时的汇率，恐怕只有一个变动方向，就是人民币升值。升值到哪种程度？升值到我们的国际收支接近平衡为止。换句话说，出口额与进口额基本相当。这里的汇率水平，就是通常所说的均衡汇率水平。

    老拙为什么对中国的资本市场保持长期乐观？就是基于“蒙代尔三角”。历史来看，这个“不可能三角”从未被打破。不仅在西方，而且在中国。

    我们口说无凭，立此为证。看看两年后的中国资本市场，如何发展，好伐？

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