核心观点：高端五轴数控机床领跑者，产能释放助力国产替代
工业皇冠顶端明珠，加工复杂曲面的唯一手段。五轴数控机床是解决航空发动机叶轮、 叶盘、叶片、船用螺旋桨等关键工业产品切削加工的唯一手段。
下游广泛应用至航空航天、 机械、军工、科研、精密器械、高精医疗设备等领域，是衡量一个国家复杂精密零件制造能 力技术水平的重要标准之一。
政策驱动+下游应用渗透，五轴数控机床市场空间广阔。政策端看，政府加大对高端 数控机床扶持力度。
2023 年 8 月，财务部、税务总局印发工业母机企业增值税加计抵减政策 通知，2023-2027 年对生产销售先进工业母机主机、关键功能部件、数控系统的企业，加计 15%抵减企业应纳增值税税额；
2022 年工业母机产业投资基金成立，注册资本 150 亿元，2023 年 6 月参投秦川机床定增，有望加快机床产业链发展；
需求端看，军工、航空航天、新能 源汽车等高端制造需求提升，打开高端机床应用空间。
新一代航天火箭、卫星、飞航武器等 复杂零件加工，朝着大型化、高精度的方向发展；航空发动机叶片、整体叶盘、机匣等整体 结构件日趋复杂，钛合金、高温合金、复合材料等先进结构材料的应用增加；
新能源汽车集 成化、轻量化趋势下，对高性能机床需求提升。根据 QY Research 预测，到 2027 年，国内高 端五轴数控机床市场空间 202.16 亿元，2022-2027 年 CAGR 达到 16.09%。
赛道坡长雪厚，国产机床厂商突出重围。目前我国高端五轴数控机床市场近乎被国际机 床厂垄断，日本马扎克、大隈、发那科等外资占据主要市场份额。
根据公司公告，2022 年科 德数控在我国五轴机床领域市占率约 3.12%。
复盘日本机床发展史，强国经验表明，产业链 一体化协同发展为制胜关键，日本重视发展核心技术和零部件，尤其是数控系统的研发，反 哺机床行业高效发展，孕育出一系列优质机床及数控系统企业。
反观我国机床产业，“大而不 强”原因在于核心技术缺失，技术基础薄弱。随着国产机床技术进步，国内涌现出了一批以 科德数控为代表的高端机床企业，有望成为高端五轴数控机床国产替代主力军。
为何科德数控脱颖而出？
公司定位高端，自制化程度高，强产品力奠定进口替代实力。公司卡位高端五轴数控机 床赛道，2022 年产品结构中高端五轴数控机床占比达到 87%；战略目标专一且明确—— 自主可控和进口替代。
公司机床产业链覆盖全面：机床领域，四大通用技术平台及三 大专机技术平台，具备面向军工领域的高端 KD 系列以及民用领域的高性价比德创系列；
零部件领域，具备自制高档数控系统、转台、电主轴、伺服驱动等一系列关键核心功 能部件的能力，产品自主化率达 85%，满足产业链安全需求的同时，成本可控带来高盈利 能力，2022 年公司毛利率达到 42.95%，显著高于同行水平。
“系统+机床”双研发体系，形成产品迭代闭环，铸就深厚壁垒。科德数控的技术团队总 负责人为陈虎博士，系国务院特殊津贴专家，中国数控系统和数控机床行业的资深技术 专家。
公司形成以陈虎博士为首的研发团队，注重研发投入，2022 年公司研发投入占比36.26%，显著领先同行。
公司采用“系统+机床”双研发体系，数控机床为数控系统提供 验证平台，数控系统为数控机床提供控制部分的支持，技术迭代和升级改进更流畅和自 主，为公司技术进步和发展奠定坚实基础。
军工+民用并重发展，已获下游客户重复订单：公司立足航空航天领域，向民用市场开拓，
航空航天：公司产品已在航天科工、航天科技、航发集团、航空工业四大航空航天集 团所属 30 余家用户单位广泛使用，根据公司公告，2018-2020 年航空航天收入占比在 34%-52%间波动，2023H1 国内订单中航空航天占比进一步提升至 62%；
民用领域：公 司产品正向精密模具、汽车、清洁能源、工程机械等多领域拓展，目前各领域多点开花。
根据公司公告，2018-2020 年，能源领域收入占比从 0.39%提升至 7.61%，兵船核电收入 占比从 2.04%提升至 5.20%。
根据 2023 年中报，公司新签订单中整机复购率约 40%，公司 产品质量和服务水平已得到老客户认可。
募投支撑高成长，产能释放有望迎业绩高增：公司新接订单饱满，产能利用率趋于饱和。 公司为应对产能瓶颈，积极扩产。
2023 年 2 月发布定增，根据产能释放节奏，我们预计 2027 年公司高端数控机床产能有望突破 1000 台，其中大连工厂产能达到 945 台，沈阳 工厂达到 62 台，银川达到 90 台。随着募投产能释放，公司业绩有望步入快速成长通道。
公司介绍：五轴数控全产业链布局，盈利能力优异
破釜沉舟 20 余载，高端五轴联动数控机床领军者
高端五轴数控机床领军者，“进口替代”能力强。公司专注于高端五轴联动数控机床、数 控系统及关键功能部件的研发、生产、销售及服务。
是行业内极少数拥有“五轴数控机床+高档数控系统+关键功能部件”全产业链的制造商，下游应用涵盖航空航天、汽车、兵器、能源 等高端装备制造领域，与航发集团、中航工业、航天科工、航亚科技、格劳博等国内外优质 客户长期稳定合作。
深耕行业 20 余载，打造完整技术链及产业链。公司自成立以来，定位专一且明确，专注 研发高端五轴数控机床及其系统部件，坚持核心零部件自主可控。
复盘公司发展历程，大致 可分成三个阶段：
数控系统研发阶段（2000-2008 年）：公司发展历史可追溯至股东光洋科技集团，其主营 业务为工业自动化领域的电控部分。
2000 年切入数控系统和数控机床，2007 年陈虎博士 带领团队完成高档数控系统的研发，2008 年推出自主数控系统产品，完成底层数控系统 的原始技术积累。
2008 年 1 月，光洋科技出资成立科德有限（公司前身），成立之初负责 机床整机业务，并作为实验平台对数控系统及关键功能部件做验证迭代。
数控机床研发阶段（2009-2020 年）：2009 年国家推出 04 重大专项，公司于 2009、2011、 2012 年连续获国家重大专项支持，2013 年推出五轴数控机床，并与航天科工达成战略合 作。
2015 年科德有限变更为股份有限公司，同年，股东光洋科技将数控机床相关业务整 合进科德数控。
在此阶段，公司基础研发得到支持，立式、卧式加工中心基本成熟，批量 推向军用市场，为日后走向民用市场夯实基础。
国产替代发力阶段（2021 年-至今）：2021 年 7 月公司成功登陆科创板，2022 年公司发布 第一次定增，2023 年发布第二次定增，多次募集资金，持续丰富产品线的同时，进一步 优化产能布局，助力高端机床国产替代。
公司已形成高端五轴数控机床全产业链布局，产品主要分为五轴数控机床、数控系统、 功能部件和自动化产线四大类，2022 年公司五轴数控机床营收占比达到 87%，系公司核心业 务。
高端五轴数控机床：公司五轴联动数控机床产品涵盖 4 大通用加工中心和 3 大专用加工 中心，其中通用加工中心：
包括五轴立式加工中心、五轴卧式加工中心、五轴铣车复 合加工中心和五轴龙门加工中心，既有可以应用于国防军工、航空航天等领域的高端 KD 系列，也有应用于面向民用领域的高性价比德创系列；
专用加工中心：包括五轴叶片 加工中心、五轴工具磨削中心，以及高速叶尖磨削中心； 高端数控系统：包括数控系统和伺服驱动，为高端数控机床的核心零部件，已达到国外 先进产品的同等水平；
关键功能部件：包括电机、电主轴、传感系统、铣头、转台等，已全面应用于公司各类 型高端数控机床产品中，同时可作为单独产品，服务于航空、航天、军工、机床、机器 人、自动化等领域；
柔性自动化产线：即以高端数控机床为核心，整合夹具与刀具方案，配以自动物流系统、 仓储系统等，依托计算机管控，将多种生产模式结合，可实现多品种产品的柔性自动化 生产。
股权结构稳定，核心团队技术实力雄厚
公司股权结构稳定。于德海、于本宏为科德数控共同实际控制人，于德海系于本宏之父， 两人合计直接及间接持有科德数控 39.11%的股份。
于德海为光洋科技创始人，目前主要负责 经营光洋科技，不参与科德数控的日常生产经营。于本宏为科德数控董事长，是公司生产经 营的主要决策者。
陈虎系公司总经理以及核心技术人员，通过大连亚首和大连万众国强间接 持有 3.81%的科德数控股份。公司股权结构稳定，核心研发人员通过员工持股平台持股公司， 保障公司战略决策执行和长期稳定发展。
管理层技术实力深厚，为公司技术进步奠定坚实基础。公司总经理陈虎博士系正高级工 程师，毕业于清华大学精密仪器与机械学系，博士学位，担任国家数控总线联盟工作组组长， 享受国务院特殊津贴。
系公司 9 大核心技术顶层规划人，86 项专利发明人或设计人，60 余 项专利技术发明人，12 项国家标准的起草人之一，发表高水平学术论文 13 篇，技术实力深 厚，产业经验丰富。
其余核心人员均有丰富的产业经验，且在公司任职 10 年以上，为公司技 术进步和长期发展提供充足动能。
营收稳健增长，盈利能力优异
2017-2022 年公司营收从 0.75 亿元增长至 3.15 亿元，CAGR 达 33.24%。公司营收稳健 增长，系我国航空发动机、导弹发动机、船用螺旋桨、重型发电机转子等战略装备产业快 速发展，同时民用制造业转型升级、降本增效，对五轴数控机床需求增加；
公司为高端数 控机床领军企业，核心零部件自主可控，充分受益行业扩张。2021-2022 年营收增速放缓系 受疫情影响产品调试、交付及收入确认。
2023H1 营收 2.01 亿元，同比增长 42.77%，系下游 需求旺盛带动订单快速增长，同时公司产线扩建顺利，设备交付能力增强。
2017-2022 年公司归母净利润从 710 万元增长至 6045 万元，CAGR 达 53.41%。公司利润 增速高于营收，系规模效应显现。
2018 年净利润为负系当年计提股份支付费用 4600 万。公 司净利润波动较大，主要系部分年份政府补助存在差异。
2023H1 实现归母净利润 47.59 百万 元，同比增长 73.46%，系高附加值的机床产品收入占比提升拉升综合毛利率；期间费用 率大幅改善。
公司自身造血能力增强，扣非归母净利润增速超过净利润增速。2017-2022 年，扣非归 母净利润从 525 万元增长至 3819 万元，CAGR 达 48.70%。
扣非归母净利润主要扣除公司从政 府收到的补贴，近年来增速超过净利润增速，表明公司自身造血能力提升，费控能力增强。
高端五轴数控机床贡献公司主要收入，收入占比稳定在 85%以上。按业务结构拆分，2022 年公司高端五轴数控机床、功能部件、数控系统、自动化生产线分别实现收入 2.76 亿元/0.08 亿元/0.04 亿元/0.23 亿元，在总营收中占比分别为 87.40%/2.44%/1.31%/7.45%。
从历史数 据看，高端数控机床业务为公司主要收入来源，占比稳定在 85%以上。2022 年公司自动化生 产线占比达到 7.30%，系下游企业对机床供应商提出整线需求，公司逐渐由单一产品销售向 智能制造系统集成方案方向发展。
公司自制的数控系统和功能部件可实现单独对外销 售，根据公司公开投资者交流纪要，公司长期规划整机产品、数控系统和功能部件等营收各 占一半比重。
航空航天为公司主要下游应用，积极拓展新能源汽车、能源等其他领域。
按下游应用拆 分，公司下游包括航空航天、汽车、机械设备、能源、兵船核电、刀具、模具、学校等领域， 其中，航空航天为公司主要下游应用，2017-2022 年占比分别为 33.55%、52.42%、47.07%、 60.91%和 57.00%。
公司以航空航天应用起家，在巩固现有优势的基础上，开始拓展新领域、 新客户和其他工业领域，2022 年在新能源汽车、能源、刀具、机械设备领域取得积极进展， 其他领域应用占比提升 3.91pct。
盈利能力优异，毛利率稳定在 40%以上，净利率呈波动上升趋势。公司毛利率稳定在 42% 以上，净利率从 2017 年的 9.53%提升至 2023H1 的 23.64%。
公司盈利能力强，系：核心产 品五轴联动数控机床定位高端市场，客户以航空航天领域为主，对机床加工精度、效率等定 制化要求较高，产品技术附加值高；
公司具备自主生产数控系统及关键功能部件能力，自 主化率达到 85%，国产化率达到 95%，成本管控能力强；公司机床产品持续迭代升级，销售单价稳中有升。
公司毛利率波动受原材料价格上涨影响较小，系随着订单规模快速增长，公 司在采购端议价能力增强；规模化投产降低生产管理成本；公司价格传导能力较强。
核心产品高端数控机床毛利率维持较高水平。2022 年公司高端数控机床、数控系统、功 能部件、自动化生产线毛利率分别为 42.95%、38.45%、43.01%和 33.93%。
高端数控机床作为 公司核心产品毛利率维持较高水平，体现公司研发成果的市场化转化能力较强。
2020 年后数 控系统毛利率下降系下游客户从航空航天转换成标准化程度较高的民用版本，功能相对较少， 平均毛利率较低。功能部件毛利率波动较大，系功能部件种类繁多
根据客户需求不同差异 较大，2018 年低毛利的磨床保护组件销售占比较高，2019 年之后高毛利的电机销售占比较 大。自动化产线毛利率较低，系新业务规模效应较弱。
公司费用率稳中有降，经营性现金流有所改善。公司整体费用率呈下降趋势，从 2017 年 的 41.69%下降至 2023 年一季度的 22.19%。2018 年管理费用率较高主要系当年一次计提股份 支付费用 4600 万元。
公司现金流波动较大，主要系受到国拨项目拨款周期影响较大；公 司为应对订单旺盛需求，加大对主力机型预投，对原材料及零部件采购量增加；公司积极 扩产，资本性投入要求较高。
公司高端数控机床近年来量价齐升。销量方面，2018-2022 年，公司高端数控机床整机 销量从 78 台上升至 168 台，CAGR 达到 21.14%，产能利用率趋于饱和；
单价方面，2018-2022 年，公司高端数控机床整机平均售价从 121.39 万/台上升至 164.10 万/台。这一方面体现出 公司高端数控机床产品的市场认可度逐渐提高。
另一方面公司产品结构持续优化，持续推出 高附加值新品，例如 2020 年公司销售了 4 台 1250 规格的五轴卧式加工中心和 2 台 KGHM2050U 五轴龙门加工中心，平均单价分别达到 434.73 万元和 442.28 万元。
公司销售模式以“直销为主、经销为辅”，经销占比持续提升。公司直销占比超过 60%， 公司直销为主、经销为辅的销售模式有利于将一对一定制化服务复制为行业内一对多，进而 转换为多行业多对多服务模式，快速提升公司盈利能力。
随着公司五轴联动数控机床在民用 领域持续推广，经销占比逐渐提升，从 2018 年的 14.99%提升至 2022 年的 39.05%，系对于 定制化程度较低的产品，经销商能够优先打入更多区域市场。
拆分地区来看，随着公司产品 在海外市场的应用认证，出口的经销占比持续提升，2023 年一季度达到 42.17%；公司直销客 户大多为军工央国企，验收周期相对较久，确认收入大多集中在下半年。