在@雪球调研团 的组织下，对TCL科技$TCL科技(SZ000100)$ 的半导体显示业务进行了学习。
TCL科技目前主要有两大块业务：一个是新能源光伏和半导体材料，这块业务以中环为主体，正在高速成长：一个是半导体显示，这块业务以华星显示为主体，根据公司三季报的阐述：今年前三季度半导体显示业务因环境变化，周期修复上行的时点后延，今年的产品平均价格显著低于去年同期，行业利润率进入周期底部。
一、三季报对半导体显示业务阐述的几个要点：报告期内，TCL华星实现显示面板销售面积3,267万平米，同比增长15%，显示业务实现收入521.0亿元。
1、公司加速中尺寸战略落地，优化业务及产品结构，从大尺寸龙头向全尺寸领先转型；
推行极致降本增效；
2、以均衡的产品结构和精益化的效率优势穿越行业周期。
大尺寸领域，公司继续以高端产品策略巩固电视面板龙头地位，8K和120HZ高端面板市场份额全球第一，65吋市场份额全球第二，75吋市场份额全球第二；在交互白板、数字标牌、拼接屏等商用市场成为头部客户的核心供应商，其中大尺寸交互白板及数字标牌市场份额全球第一，拼接屏市场份额全球第三。
中小尺寸领域，产品序列进一步完善，客户结构持续优化，LTPS平板出货排名第一，LTPS笔电产品出货排名第二，LTPS车载出货增长显著，AR/VR产品加速拓展。随着定位于中尺寸IT和车载等新业务布局的t9产线顺利投产，以及6代LTPS产线扩产项目按计划推进，公司看好显示产业作为数字时代的核心信息载体和主要交互界面的发展趋势及价值。
公司认为：本轮周期调整有助于行业进一步整合和优胜弱汰，头部企业技术优势和规模效应不断增强，产业集中度提升，行业迎来有序竞争阶段；同时部分市场需求正在逐步修复，主要产品价格已开始企稳回升；中尺寸业务的贡献占比将显著增长，驱动公司持续增长。
二、对半导体显示行业的理解
1、目前电视行业竞争态势：根据国际市场调研机构Omdia数据，2022上半年，三星、LG、TCL、海信、索尼，销售额位列前五，依次为：31.5%、17.4%、8.7%、8.2%和7.4%。从销量看，三星、LG、TCL、海信、小米市场份额位列前五，依次为：21%、12.3%、11.1%、9.5%、6.4%。
2、据我个人观察：电视作为成熟的显示技术，目前的投影技术还是无法替代；而且伴随着大尺寸显示器的大幅降价，巨屏电视开始抢占投影仪的市场（据GFK统计，2022年双11，中国市场75吋电视面板销售份额超过30%，提升至第一位； 85吋和86吋电视销售额份额也达到了10%）。全球电视销量一直稳定在2-2.2亿台，需求基本盘稳定。同时需求变化的是更大的屏幕、更新的显示技术、更多的应用场景。所以显示面板行业是偏向朝阳的行业。
3、半导体显示行业的竞争，主要体现在规模成本、技术进步这两个方面。规模成本方面很明显是有周期性的，而且行业寡头之间竞争较为激烈。又加上技术进步、产品升级导致的巨额资金投入，造成技术进步和产能爬坡后产品降价两个大周期下的行业日趋集中的特点。历史上中国面板行业两个明星企业京东方和华星先把日企逼出行业，又通过价格竞争加速了韩国企业的退出，目前中国企业京东方和华星基本实现寡头垄断竞争的局面。
4、目前行业进入门槛较高。除了有技术门槛之外，据了解华星光电11代面板生产线单条线投资规模427亿元，已经形成了极强的资金壁垒。
三、个人认为华星的优势。
1、实现了员工激励是一大加分项。Tcl科技已经做了员工股权激励，高管持股，10大股东中也有国资背景企业，公司治理结构比较有优势。
2、公司地处深圳、苏州，改革开放前沿，人员市场方面有优势，尤其是地方财政强，可以给予相当大的支持。
3、与国内同行同时都相对国外竞争对手具有成本、规模的优势。
4、TCL自主电视品牌会直接引导电视市场竞争。TCL电视天猫店，98寸的大概在1.5-2.3万元区间，75-85寸在5千-1万元区间，始终在产品价格方面引导市场需求。公司介绍半导体显示业务模块有接近55—60%的收入是源于电视，成本优势这在电视市场非常有竞争优势。公司的产业协同、垂直一体化的能力明显强于竞争队友。
5、公司一直在抢占市场份额，公司介绍：TCL华星整体今年的销量和面积还是不断地增长，从销量增速来看产品还在往大尺寸和高端化方向走。
四、华星在客户、财务、技术方面的战略
1、行业中的客户粘性方面。公司跟头部的厂商开展深入地合作，IWV的市场份额一直维持在行业第一。中尺寸的这一块在高端的电竞屏和笔电和平板这一块做到行业的第一和第二，和DHL和三星这些厂商有很好地合作。公司在显示业务的发展战略：基本盘是大尺寸，增量盘是中尺寸，突破盘在车载和AR、VR，在下一代的显示和细分高端市场的应用。
2、公司财务方面的应对。公司处于一个资金和技术同步密集型行业，公司经营有双重杠杆：一个是贷款的杠杆，第二是地方政府还有一层权益杠杆，公司高杠杆运营。财务安全性至关重要，公司在这方面认为：要干百年企业，是企业核心的目标，公司负债率是64%左右，虽然有一个比较高的银行的有息贷款，一条产线100%投资里有70%是设备构成的，设备90%以上依赖进口。公司有相当大的比例跟开行在一起的，项目贷的周期都比较长，充分考虑了久期和业务投资爬坡期的匹配。同时公司选择地方政府非常谨慎，建线的模式来说我们的杠杆的使用非常谨慎，TCL没有一条线以非控股的方式展开的，一般的杠杆是50：50，远低于同行。资本开支方面，公司投建的策略是放弃超高杠杆、放弃快速扩张。目前杠杆率上去的原因是2020年投资了中环，2021年完善了对三星苏州的收购。 未来公司除了T9之后有一个二期，T5有一些小的扩建，总体来讲没有特别大的投资。同时，今年集团将完成百亿级别的权益融资。公司作为民营企业，大部分的产线会跟政府合资来建，国家扶持战略新兴产业，公司的希望爬坡期的时候让政府共担经营压力，成长起来以后通过回购的方式让政府以一个合理的回报能够退出，或者给予财务上的一个回报。通过回购可以增厚公司本身持有的每条产线的规模净利润。公司认为在经营性净现金流恢复正常的情况下，没有太大再融资的必要。
3、公司在技术方面的应对。公司在面板这个产业技术差距正逐步追赶，可能用2—3年的时间把面板上面把差距进行相应地缩小。显示产业对规模要求高，看准了技术大量投资，进行相应的品牌客户导入，是行业成功的一个关键。公司认为核心是客户和竞争力，公司也导入了比较先进的光配项的技术，能耗在移动产品上面有大的提升，受到客户的欢迎。公司的良品率做的比较好，t9整体产能是180K，现在做了90K多的产能，争取在第二阶段把自己的产线竞争力再提升一下， 2024年底实现一个满产能，
五、胜者为王可能会是这个行业最终的结局。
因为显示器面板行业同时有技术进步和资金投入两大周期，所以历史上就是出现新一代产线投产-降价整市场份额-平均利润急速下降-落后企业退出市场-面板涨价剩余企业盈利-继续技术进步后大资金投入的惨烈竞争周期，最后剩下的企业会越来越少。短期不考虑新的技术进步，整个行业是上半年下滑6%。面板价格下探达到了全行业的亏损。LG、三星、台企均因为亏损退出了最后一条LCD产线。京东方前三季营收1327亿元，同比下降19.5%，扣非净利润15.51亿元，同比下降95.72%。彩虹股份的前三季度营业收入64.96亿元，同比下降47.11%，扣非净利润-26.99亿元，同比下降179.1%。
企业在激烈竞争中，能发动价格战的一般为优势企业。据公司介绍营业收入来看，同比去年主要的产品均价下滑了一半以上，公司正在以降价战略抢占市场份额。据公司介绍：目前现在三强来说已经占了到行业的60%、70%的市占率，已经做减产控价的过程，华星从以前满产满销的模式已经进入以销定产的模式。公司对显示产业做的预判，显示产业今年是最差的，明年会复苏，但不会复苏到供不应求的情况。供给方面：公司做了研究，电能和水能等基础设施决定了，在其他国家生产没有竞争力，公司在扩张方面不是特别追求规模，公司要追求综合竞争力的领先跟盈利能力的领先。规模保持一个适度的，大致全球第二、第三的位置，不去做刺激行业改变整体的产能竞争。公司希望通过营运的效率和产品规格的提升，赚取合理的利润，尽量平滑竞争周期，提升行业议价能力。
个人认为：胜者为王可能会是这个行业最终的结局。面板产能快速扩张期已经进入尾声，行业周期低谷期间，大量并购出现，行业开始由优势企业进行整合。一旦双寡头地位建立，就不会再轻易发动价格战，伴随生产线折旧到期，头部企业会产生大量的现金流，利润会有一个明显提升。建议投资者特别关注头部企业之间的竞争态势，关注资本市场对整个行业的估值，关注头部企业的现金流、有息负债总量变化趋势，合同负债（订单预付款）、非流动资产增量等指标。力争把握优势企业营收和盈利增长和行业集中带来的估值提升的双击机会。
这之后，头部企业会在新一代显示技术展开新的一轮竞争，如果有颠覆性的技术出现，也可能新的竞争对手进场，相对估值，投资者需要更加偏重关注技术路线的竞争和头部企业竞争战略的比对，对未来的技术发展和竞争格局作出自己的判断。