关键词 中生集团 血制品 疫苗
补一个天坛生物单章，一些基础数据在华兰生物以及之前血制品的文章里面了，这篇文章不重复了，大家可以去前面找数据。
而这篇天坛，没来得及整理特别多的数据，特别是天坛资产重组前后的数据，可能会有一些误差，看到不准确的，大家可以指出交流。
成为历史的疫苗业务
早期天坛生物更多是以一类疫苗出名，新生儿接种的一类疫苗中乙肝疫苗、脊髓灰质炎疫苗（糖丸）、麻疹疫苗、麻风二联疫苗、麻风腮三联疫苗这些品种，天坛都是供应大户，但是这些品种都是国家采购，所以供货价都非常低，譬如一颗糖丸采购价格不超过1块钱。所以，天坛虽然每年供应近亿份疫苗，但是这些一类苗合计也就带来5亿多收入/1亿多利润，还不如旗下长春祈健只卖一个水痘苗赚钱赚的多！
当年天坛花了30亿在北京亦庄建设了新的生产基地，立志成为国内最大的一类苗供应商。但是在搬迁过程，也导致了生产衔接出现了问题，并出现了一些资产减值。最惨的2015年，母公司收入下滑40%多，只有3亿收入，却利润亏了2.5亿。
而“疫苗业务不赚钱”也成为了后续资产重组时，大股东置出疫苗资产的理由。北生研（原有母公司疫苗业务）14亿+长春祈健51%股权4亿，一共作价18亿卖给了大股东。虽然表面上北生研不赚钱、长春祈健也只有一个疫苗，但是如果这个价钱卖个我，我是挺愿意的，几十亿固定资产的亦庄基地刚刚建好通过了GMP认证，水痘疫苗一年能赚1.6亿（权益8000万），相当于5XPE；
当然这些都是前话，疫苗已经剥离出去了，赚钱或者不赚钱已经和新天坛没啥关系了，我们重点分析整合了中生几大血液制品所的血制品业务吧！
纯血的新天坛
以前天坛是血制品（蓉生90%）+疫苗（母公司+祈健51%），经过和大股东资产置换后，成为了主业只有血制品的生物企业。
当时置换方案印象是，血制品从老蓉生90%股权变成了新蓉生（增加加上海所、武汉所、兰州所、中泰）70%股权，相当于权益采浆量从683吨×90%=615吨，变成了1170吨×70%=820吨。对价是否划算有点算不清了，反正算是解决了同业竞争，开始了新起点。
除了权益采浆量有了变化外，我们看看新老蓉生还有哪些变化？
1、浆站数量增加：从老蓉生18家浆站一下子变成56家浆站，一口气成为了全国浆站数量最多的血制品企业。
2、区域全国布局：从老蓉生只集中在四川区域，成为覆盖13个省的全国性血制品企业。
3、产品品种更全：虽然老蓉生品种就已经相对齐全（但好像都没有凝八批签发？），但是其他几个所品种不全，可以互相调浆弥补。
我觉得从中生集团角度来看，进行这次整合还是非常有必要的，一方面用蓉生的管理能力去整合其他几家相对采浆能力差的几个所，另一方面可以调浆来弥补批文缺陷，而且从生产角度可以较好的规划产能（蓉生浆多生产能力饱和，其他浆少产能空闲）。
未来增长驱动力
1、浆站数量&采浆量：我们如果去横向评估各大血制品企业，会发现泰邦、华兰是单浆站采浆能力较强的企业，华兰的平均数是50吨，而我们看天坛，老蓉生时期大约是不到40吨（16年683/18=38），而合并之后单浆站采浆量下滑到了24吨。从下表我们也大致能看出来，资产注入时，增加了30多个浆站，但是实际采浆量只增加了不到500吨，平均算下来注入浆站的单采浆量不到20吨，对应到收入估计8个亿左右；
所以，未来重点在于注入几个所的采浆能力和收入能力提升，大家现在最愿意算的账就是老蓉生18个浆站=15亿收入/5亿利润，那么56个浆站都提升到蓉生水平，对应的是45亿收入，15亿利润；道理这样的，发展逻辑也是顺着这个来，但效率和能力的提升要一步步来吧！不管怎么说，这是主导天坛未来几年发展的最大逻辑。
2、新产品
蓉生一直在静丙领域投入了较大研发资源，现在在研层析法的静丙产品。重组凝血八因子也进入了优先审评。这个品种原来只有进口，之前也和天晴聊过这个品种，天晴的进度还是挺快的，不知道都批下来的时候，血制品和非血制品企业在推广上有什么差异化？
但总体来说，血制品企业较难在产品研发领域做出太大突破，否则华兰也不会跑去搞疫苗和单抗。
如何看18年业绩快报
说实话，18年没怎么密切跟踪血制品企业利润表，更多的盯着渠道以及资产负债表看。天坛这份年报如果顺着18三季报线性看，可能略低于预期，毕竟18前三季度归母利润就有接近4亿，最后一个季度只跑出来不到1亿利润，感觉有点低。但就全年业绩来看，还是能够看出点东西的！
1）吨浆收入提升：收入增速大于采浆量增速，收入同比增长31%，采浆量增长13%左右，所以除一下可以知道吨浆收入在提升；
2）仍以蓉生为主：按照重述的17年收入利润，扣除蓉生17年15亿收入/5亿利润，17年几大所的收入大约7亿多，利润大约1.4亿；
3）盈利能力仍有提升空间：7.2亿净利润/29.3亿收入，算下来净利率大约25%，比博雅、华兰的40%净利率要差很多，比蓉生之前35%的水平也有差距。当然如果我们假设18年几大所的管理能力就能达到蓉生水平，18年合计利润应该有10亿，归母7亿，这也算的话对应23X还说得过去（假设盈利能力正常后的估值水平）
总结
未来天坛最大的指望就是单浆站采浆能力提升+吨浆收入/利润提升。
附录：
市场格局和行业竞争变化见《userfield医药百股百评（18）：华兰生物》网页链接
科普小贴士
献全血和采血浆是两回事：我们偶尔在路边见到的无偿献血车是献全血，简单的说就是把身体里的血抽出来200ML，而采血浆，是只要血浆，要把红细胞、血小板啥的再送回你身体里面的；所以，采浆在美国可以一周采2次，但是如果献血一周搞2次，就真的成了人干了！
研究小贴士
计算血制品企业业绩的时候，采浆量和收入并不是严格对应的，确切的说是投浆量与收入才是相对应，那么采浆量和投浆量之间有什么差异，如何换算？我们一般是算采浆之后延迟一个季度去投浆，也就是N年采浆量×1/4+（N+1）采浆量×3/4=（N+1）投浆量，这也只是大致换算关系，并不完全准确，大致估算吧！
吨浆收入/利润：这是一个我们比较企业技术和盈利能力愿意用的指标，就是一吨浆能够出多少白蛋白+静丙+小制品，这些品种能带来多少收入和利润。原来华兰在这个指标上最好，主要是因为小制品中的大品种凝八，华兰市占率第一；后来博雅在这个指标上也很好，主要是由于博雅小制品的主要品种纤维蛋白原涨价。