小编按：过去三年，合法化作为一个全球性的主题推动了世界各地特别是北美和欧洲大麻行业的蓬勃发展，创业公司层出不穷，创新产品逐渐出现。随着资本的不断涌入，在经历了创业和北美上市潮之后，行业头部企业明显，零售、食品饮料等传统行业的巨头开始布局试水，而作为一个充满故事性和延展性的概念，CBD也在这场资本的狂欢中备受青睐，种种因素催生了2019年大量的并购整合的交易事件。小编借此盘点了过去一年行业内具有代表性的并购事件。
Altria Group投资Cronos Group
交易标签：北美；垂直整合；上市公司私募股权；烟草巨头；电子烟
2019年3月8日，烟草巨头Altria Group(NYSE:MO)通过上市公司私募股权的方式（PIPE）以18亿美元价格购买了Cronos Group(NASDAQ:CRON) $Cronos Group(CRON)$ 45%的股份，并持有额外期权对应10%的股份，行权期限为四年，若全部行权，持股比例会达到55%。这意味着行权后Cronos将从Altria获得另外10.5亿美元。对于Cronos来说，Altria的投资将使Cronos能够更快地扩大全球厂房设备及销售网络的布局，同时增加在研发和品牌建设方面的投资。本次交易为Altria提供了新的营收增长点。美国疾病控制与预防中心(Centers for Disease Control and Prevention)的数据显示，2017年美国成年人的吸烟率创下历史新低，而且还在进一步下降。香烟的销售已经放缓，顾客转向其他娱乐产品，比如大麻和电子烟。作为烟草公司的Altria需要寻找新的销售增长点，Altria正寻求将业务从烟草转向电子烟和大麻等新兴市场，而对Cronos Group的投资是为了进入高增长的加拿大北美工业大麻市场。
Cronos Group是一家多元化、垂直整合的大麻公司。该公司提供医用大麻的生产和销售平台，以及大麻油的提炼。Cronos Group对这次交易非常满意，首先Cronos Group有资金需求。在交易完成之前，Cronos的现金不足2500万美元，但他有进军美国和其他海外市场的计划。再者，Altria在电子烟产品方面的专长吸引了Cronos，Altria会帮助他推出含有大麻素的电子烟产品。投资银行Cowen Group今年3月曾预测，蒸汽型电子烟将成为美国市场上最畅销的衍生品。从目前来看，这次交易对Cronos Group是利好的。如果没有这笔钱，Cronos Group以3亿美元收购Redwood Holdings就不可能了。收购Redwood是Cronos进军CBD市场的一个重要战略，而Altria也希望借助这一合作伙伴关系拓展美国的CBD护肤品和其他消费品市场。Redwood总部位于洛杉矶，其主营业务是在Lord Jones品牌下销售和分销CBD产品，包括护肤霜、沐浴用品和水果软糖。
至于Altria，它为这笔交易付出的代价则让人困惑。Altria支付的收购价比Cronos Group在2018年11月30日的收盘价高出33%，比截至2018年11月30日的10天成交量加权平均价格基础上溢价42%。Altria支付18亿美元却连Cronos集团一半以上的股份都没有得到。而首先Cronos Group的长期基本面并没有那么令人印象深刻。在2019年，产能扩张和品牌建设的成本使Cronos Group只能获得微薄利润。再者综合考虑市场规模和最大的生产潜力，Altria可以有其他更有吸引力的种植者作为选择合作。自此次并购敲定以来，Cronos股价已下跌三分之二。而Altria投资Cronos的18亿美元，截至2019年底，该公司目前账面损失(未实现)为7.31亿美元。然而也不全然是负面消息，Cronos Group自并购后到目前营收增长了839.51%，也是该行业为数不多实现盈利的公司。所以此次并购的影响依旧需要后续评估。
从股价上看，对于Cronos Group在2019年股价大幅下跌的原因，首先是受到宏观市场的影响，由于合法化进展缓慢，加拿大合法零售店不足等，2019年整个行业的股票都深陷泥潭中。再者，许多投资者认为Cronos Group的股票被无确切理由的过高估值。根据其最近的季度财务数据，企业价值与销售额之比（EV/Sales）为114.6倍。这使得它成为该行业市场上最昂贵的股票之一。相比之下，Cronos Group的所有竞争对手大盘股的企业价值/销售额都要低得多。Aphria(NYSE:APHA)的市值为14亿美元，仅略高于Cronos的三分之一，其企业价值/销售比率仅为7.3，营收大幅增长。因此Cronos Group股票可能依旧存在下降空间，相比之下，Aphria的股票虽然短期内下降，但未来发展势头良好，股票有回升的可能。主要有以下两个原因。首先，该公司是少数几个与加拿大各省都有供应协议的公司之一。第二，就生产能力而言，Aphria预计将成为加拿大大麻市场的领导者之一。即使在加拿大市场存在合法执照的零售商店不足的问题，Aphria在欧洲有相当大的影响力，尤其是在德国。该公司的子公司CC Pharma可以向德国和其他欧洲国家的数千家商店销售药品。
虽然股价面临压力，截止2019年三季度电话会，Altria表示收购Cronos符合其在美国大麻及CBD市场的战略意义，并对行业的未来，特别是CBD产品方面的前景充满信心，随着Cronos在生产和供应链方面的产能加强，公司依旧会保持行业龙头地位。
Harvest Health & Recreation收购Verano Holdings
交易标签：美国；垂直整合；杠杆收购；
Harvest Health & Recreation (CSE: HARV, OTCQX: HRVSF) $HRVSF(HRVSF)$ ，一家位于亚利桑那州的垂直一体化的大麻公司于2019年7月9日获得英属哥伦比亚最高法院的最终批准，以8.5亿美元收购竞争对手Verano Holdings,LLC, 一家位于芝加哥，拥有许可证的私人控股种植者和运营商。协议将按每股8.79加元的股价进行全股票交易，总收购成本约为8.5亿美元，是美国历史上最大的收购交易之一，完成交易后Harvest会成为美国最大的跨州运营商之一。
Harvest Health and Recreation总部位于美国亚利桑那州，是一家多州运营商和垂直一体化的大麻公司。该公司拥有垂直的经销模式，控制产业链上下游，控制成本和价格，有竞争优势。在完成收购后，Harvest将成为美国业务规模最大的公司之一，将拥有超过210个运营场地，其中约130家是零售店；在伊利诺伊州、内华达州和马里兰州的种植范围总计90万平方英尺；拥有1700多名员工，覆盖超过1.5亿美国人的消费范围；拥有7个种植许可证和37个零售许可证；在18个州和地区开展业务；以及拥有垂直一体化、现金流为正的业务。
Verano总部位于芝加哥的，是一家私营的垂直一体化的大麻种植、生产和多州运营商。Verano拥有覆盖市场的多种多样的产品，也是为数不多的提供优质的药物治疗和品牌产品选择的公司。由Verano一手打造的Zen Leaf品牌药房拥有远高于市场平均水平的客户服务和满意度。Verano Holdings生产和销售大麻浓缩物、可食用物、提取物等，拥有多个THC和CBD专利配方和多个自主品牌。Verano 2018年净收入超过3100万美元，是该行业为数不多实现盈利的公司。交易结束后，Verano股东将根据双方协定，将获得Harvest次级投票权股票和Harvest多重投票权股票的组合。截至至2020年2月Harvest发行次级投票权股份108,036,727股，多重投票权股份1,790,888.34股，超级投票权股份200万股。次级投票权股份的持有人将有权通知并参加任何股东会议， 持有者对所持有的每一股次级投票权股份拥有一票投票权；持有多重投票权的股东对所持的每一股次级投票权股票拥有一票投票权，取决于多重投票权股票可以转换为多少次级投票权股票(目前每股多重投票权股票拥有100票投票权)。超级投票权股份的持有人对每一股次级投票权股份拥有200票投票权，取决于超级投票权股份最终可转换为多少次级投票权股份(目前每一股超级投票权股份可转为一股次级投票权股份)。
此次收购双方管理层认为是强强联合。首先，此次收购将帮助Harvest进入了伊利诺伊州、内华达州和新泽西州，这几个州完美契合Harvest规划的市场开拓列表。其次，Verano所拥有的品牌与Harvest所拥有的品牌的绝大部分产品不重叠且有互补。比如Verano在伊利诺伊州批发市场的占有率为25%，专注食品和饮料等可食用产品市场，而这填补了Harvest在可食用产品市场的空缺。最后，Verano专业的管理团队和专业人才，会为Harvest的团队注入新鲜血液。2020年1月6日Harvest Health任命Verano Holdings前总裁兼首席运营长Ron Goodson为新的COO。Goodson是一位经验丰富的管理人员，曾在消费品，食品和饮料行业工作过。这符合Harvest的企业布局。
我们都看到，该行业的企业在2018和2019年进行了大量收并购，正在上演一场场市场争夺战。Harvest也正在通过扩大公司规模和收购实现增长。Harvest在该行业的重要优势之一是，擅长用较少的资源以小博大。Harvest上市时还是一家只有15亿美元的公司，来自投资人的总投资不到1800万美元，却发展成为了美国最大的企业之一。
然而信心十足的收购背后Harvest也隐藏着危机。从股价来看，至2019年底Harvest Health & Recreation (HRVSF)的股票在美国OTC (OTC)交易所下跌了58.01%，在CSE(加拿大证券交易所)下跌了59.10%。过去几个月，该公司股价的跌幅超过了同行，原因很可能是收购失败和融资交易规模缩减。该公司终止了对Canna Pharmacy的收购，很可能是由于现金不足；并以涉嫌欺诈对Falcon International提起诉讼，两笔交易都被取消了。Harvest需要在2020年完成和Verano的收购交易并筹集非稀释性资本来解决这些问题以稳定公司。在第三季度发布的财报中，Harvest宣布从短期担保债务过桥融资中筹集了6,250万加元(约4,690万美元)。短期过桥融资的利率约为14%，于2020年3月31日到期目前尚不清楚Harvest计划如何在三个月内偿还过桥贷款，特别是考虑到目前的融资环境，以及该公司此前与Torian的融资谈判失败。Harvest正迅速失去现金。该公司第三季度的现金余额从9,000万美元降至1,800万美元，而且还在增加债务。为了收购MJardin在内华达州的种植园，它从一家现有贷款机构又借了3500万美元。加上上面讨论的6250万美元的过桥贷款，该公司至少又借了1亿美元。总计，该公司将有大约1.5亿美元的形式债务，另外还有1亿美元的虚值可转换债券（out-of-the-money convertible debentures）。
从财报来看，Harvest第三季度总收入为3320万美元，比2018年第三季度的1120万美元增长了197%，比2019年第二季度的2660万美元增长了25%。Harvest Health盈利端仍没有起色，毛利润率仅有35%，报告调整后EBITDA亏损1090万美元，而2019年第二季度为1240万美元。EBITDA亏损较前一季度收窄，但仍占收入的近三分之一。名义收入较前一季度上升约1700万美元至9500万美元。目前只有两名分析师跟踪Harvest Health，评级均为“买入”，预估平均目标价11.14美元，上涨空间340%。接下来的2020年Harvest需要降低亏损额，提高利率润率，以降低风险，吸引投资者的目光。
从行业角度来看，目前整个行业各家都在进行激进的并购，高商誉和高无形资产为行业特色。Harvest的商誉和无形资产占比超总资产的38%。一旦降价, 整体行业高估值承压。同时Harvest股权结构过于集中，CEO和高管占68%的投票权，没法控制是否会损失小股东利益。
总体来说，Harvest是并购和融资方面最激进的跨州经营商（MSO）公司之一。该公司通过反向收购筹集了2.88亿加元的现金，此后开始了多项收购，包括Verano、CannaPharmacy和Falcon International。不过，由于可能缺乏尽职调查，目前笔交易中的两笔已取消，大大影响了投资人对该公司的信心。该公司股价的下跌反映了公司近期的问题，以及投资者对其未来增长计划的深切担忧。Verano控股公司被任命为首席执行官，这表明收购Verano可能接近完成。2020年Harvest的关键任务是完成Verano交易，并加强其资产负债表，以加强市场对其信心。2020年1月6日Harvest Verano Holdings前总裁兼首席运营长Ron Goodson为新的COO，意味着收购可能接近完成，这是一个好的信号。
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