业绩兑现,高位见顶。
火电股利润大涨还要从它的成本结构说起。火电股的成本大头是发电用的煤炭,通常能占到发电成本的50%-70%。因此上游煤炭价格的变动往往决定了火电利润。今年一季度,秦皇岛Q5500动力末煤均价为902元/吨,同比降幅达到20.12%。
煤炭价格暴跌由国内煤炭增产保供以及进口煤放开两大因素影响。2022年国际能源危机爆发,我国甚至出现了两次拉闸限电的极端情况,因此进入2023年后国内加大煤炭开采力度,全国原煤产量47.1亿吨,同比增长3.4%。与此同时,防疫政策放开后,进口煤大增,23年煤炭进口量4.74亿吨,同比增长61.8%。煤炭产量和进口量两大数据均创历史新高。
煤炭的供给上去了,但需求不能完全消化。煤炭下游需求的大头是火电,需求占比超过50%,其次是钢铁(17%)。而2023年火电发电量仅同比增长1.5%,钢铁产量同比持平。但同期自产+进口煤同比增长了7.2%。
需求跟不上供给的增长,煤炭行业库存持续提升。今年3月末,全国煤炭企业库存6600万吨,比上月增加830万吨,环比增长14.3%。不止煤炭行业库存在增长,下游客户煤炭库存也在增长,3月20日全国火电厂存煤1.8亿吨左右,同比上涨10%。当煤炭库存越来越高,价格暴跌也是必然的。
煤炭暴跌带来的利润提升虽然只是阶段性利好,长期来看,煤炭企业的利润波动也有望从强周期性变得更为平滑。
逻辑在于容量电价的实施,以前火电企业获得的收入大多依靠电量电价,即火电厂通过向下游供电,获得相应的供电收入。但由于风光发电等新能源供电的不稳定性,火电厂要维持高于供电量的机组运营,以应对新能源出现供电不足的情况。
这也使火电产生了更高的固定成本,容量电价则是按照一定比例对火电的固定成本进行补偿。只要满足容量电厂的要求,哪怕火电厂一年都没有供电仍能获得相应的成本补偿。这也意味着火电厂的利润波动会较以往大为减少。
至此,本轮火电行业已经清晰,煤价快速下跌带动了火电利润大增,容量电价则提高了火电的利润稳定性,两者一同带动火电股暴涨。那么,哪些火电股最受益本轮电力行情呢?
/ 03 / 区域性火电股最为受益
年初至今,电力股涨幅最大的两家公司均为区域性火电股。其中,赣能股份涨超38%、建投能源涨超37%。
今年,区域性火电公司最受追捧也不难理解。虽然煤炭价格下跌,使火电股利润全线暴涨,但火电股营收出现分化,分化还要从电力结构的变化说起。
近年来,虽然电力行业发电量仍保持上涨,但电力结构出现了明显变化,风光发电等新能源正不断抢夺火电份额,2011-2023年,火电发电量占比由 82.8%下降至66.3%。火电占比结构下降,使在全国范围内开展业务的火电龙头营收承压。如2023年华能国际、国电电力营收分别同比增长3.1%、-7%。
虽然火电龙头出现了增长问题,但部分区域性火电公司仍保持则较快增长。如2023年,赣能股份营收同比增长71%,浙能电力营收同比增长19%。区域性火电公司仍能维持较高的成长性得益于两大逻辑:区域火电用电量增长以及产能投放周期。
从区域火电用电量增长看,经济发达用电量高,且地理环境不适合新能源发电部分沿海省市火电厂最为受益。
如依托经济优势,浙江省近年来用电量始终高于全国平均水平。但浙江多丘陵、降雨多的地理特征决定了它并不适合大规模的光伏发电。当然沿海特征,使它适合海风发电,但海电成本是内陆风电的2-3倍,经济上并不适用。因此2023年浙江火电占比仍超过73%,高于全国大盘7个百分点。用电量高且更依赖火电,因此浙江地区的浙能电力仍保持近20%的营收增速。
除区域特征外,新产能投放落地也使区域性电力公司更容易获得业绩爆发。由于发展阶段不同,全国火电性龙头已大多完成产能扩张。但部分区域火电公司仍处于新产能建设中,产能落地后也往往带来营收高增长。如江西的赣能股份23年营收同比大增7成,就是因为丰城电厂三期扩建项目正式建成投产,带来了火电装机规模大增。
时代总在变,资本市场唯一不变的是追逐利益最大化。过去行业高增长时,全国性电力龙头想象力更大。但当行业大盘到顶后,仍能享受到属地经济发展以及新产能投放红利的区域性火电公司价值就开始凸显了。