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低成本对于矿业企业而言是至关重要的。包括铜金在内的有色金属均属于大宗商品,其出售价格并不是由企业决定的,而是由商品市场来定价的。唯有开采成本低,相对同行有优势,才能够树立其竞争力来,才能在多轮周期中活下来。
紫色矿业能够形成低成本优势既离不开先天优势,也离不开自己的努力。在先天优势上,紫金矿业背靠财政局。“金主”坐镇,紫金矿业有了逆周期扩张的能力。
无论是金矿还是铜矿,本身价格都有周期性。而周期性的特征又使得龙头企业可以在行业低谷期逆势扩张,挤压小玩家的生存空间。三星靠举国之力在DRAM领域的反周期投资大法掀翻日企,就是半导体行业的一段佳话。在在矿业领域,紫金矿业背靠金主同样擅长逆周期并购。
例如,2014至2016年铜价持续走低期间,紫金矿业先后收购了科卢韦齐铜矿项目的51%股权和入股刚果(金)的卡莫阿控股公司49.5%的股权,并于2016年增持了科卢韦齐铜业的权益至72%。在矿业市场低迷期以较低代价取得矿山,也让它日后有了开采的成本优势。
除了先天优势保证了紫金矿业的逆周期扩张,公司也有同行没有或者达不到的开采技术,能把低品位矿开采出效益来。
矿产中有一项核心属性:矿石品位,指每吨矿石中有用矿物的含量。以金矿为例,国内金矿的矿物含量达到10克/吨能算作富矿;达到3克/吨,在现有技术条件下也能赚钱,差不多也是大多数金矿商业化的下限。
而紫金矿的开采技术领先行业,能把低品位矿开采出利润来,比如珲春金矿因为矿石品位低下濒临破产,紫金矿业通过自研的铜金精矿热压浸出等技术,让珲春金矿不到一年就扭亏为盈。
从这个角度看,相比金、铜周期的不可预测性,低成本优势成为紫金矿业对抗周期的最大的确定性。
/ 03 / 紫金矿业还能不能投?
持续上涨后,紫金矿业最新PB已来到4.51倍,估值倍数超过近10年中的9年,处于历史中高位置。持续上扬的估值也让紫金矿业在市场出现较大分歧,而关键的分歧点在于紫金矿业的成长势头能否持续下去。
看紫金矿业未来的业绩增长点,依旧从量与价维度去看待。量上,紫金矿业有明确的扩产目标与计划。预计在2025年,矿产铜、金、锌/铅、银、钼产量为117万吨、90吨、48万吨、450吨、1.6万吨,2023-2025年年复合增速高达11%、17%、3%、5%、59%。
但回顾紫金矿业的历史发展,价的影响远比量的影响大。产量的持续增长,使紫金矿业近十年营收均能保持正增长,但利润由于价格波动仍然表现出了一些周期性。比如由于在2012-2015年由于铜、金价格的不景气,公司净利润出现过几年负增长。再比如2023年前三季度,公司归母净利润为161.65亿元,同比增长-3.01%,原因就是2023年经历过一段铜价大跌。
因此金、铜的价格仍很大程度上决定着紫金矿业的走势。金价上涨的几大逻辑,美元降息、全球央行加大黄金储备、避险资产短期内没有改变的趋势,金价维持甚至继续上涨依然有较大的确定性。
不确定性主要来自铜,一来,铜对紫金矿业的利润影响最大,铜是紫金矿业的利润支撑,2023年财报显示,在毛利贡献上,矿产铜位列首位,占到总毛利的52.9%。
再者相比金价上涨的确定性,铜价能否持续强势,仍未获验证。铜预期由供大于求到供给紧缺是铜价上涨的重要逻辑,但预期能否落还不清晰。
持续上涨的铜价打乱了下游的生产节奏,按照兴业证券的说法,各类铜材的产能利用率恢复力度较弱,全球尤其是国内铜累库水平已超过往年同期。
铜会和原油、钢铁、水泥、煤炭等等大宗商品结合起来用。将铜和其它类大宗资产放到一起,也能看出行业实际的需求状况。观察整个大宗商品,除铜和原油在涨,水泥,钢铁,煤炭价格都在跌。多数大宗商品价格下行,说明制造业面临诸多挑战,企业生产性需求减弱。这也给铜价的持续性埋下了阴影。
虽然铜矿需求仍不清晰,但由于矿山开采到一定程度,低品位矿增加,成本上升的趋势是确定的,紫金矿业称,矿企采选成本上升是个趋势,全球主要的铜企、金企生产成本增长在10%~20%左右。这也意味着,一旦铜需求复苏不达预期,相关企业利润很可能收到铜价格、成本的双重挤压。
总体来看,金、铜价格的上涨叠加公司逆周期扩张实现的低成本优势,紫金矿业在4年4倍基础上,再次实现了股价爆发,但这种趋势能否延续下去,核心还要看铜矿需求的验证。
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