· 私募成长冠军鼎锋张高访谈(下) -— 很精彩NBD：张总，从你的持股情况看，你对水电一直非常关注，然后现在又对光伏关注，新能源板块你是怎么看的？分享一下大的趋势的判断和前瞻性的观点。张高：先说大的趋势。毫无疑问，未来人类社会的能源结构将发生巨变，即传统能源向清洁能源转移，传统能源就是煤和石油，未来的新能源包括天然气、水电、光伏、风电，但风电的比重我认为不会太高，因为它的应用条件限制相对较多。将来的能源结构中，煤和石油还是会占很大的比重，但它的占比会大幅度下降，从现在占80%、90%的比例降到50%、60%。天然气、太阳能、水电、风电替代传统能源需要一个过程，但趋势是很清晰的。在天然气行业，最典型的就是这两年增长最快的LNG，它的占比上升很快，但在今年半年占比有所下降。原因是上半年中石油对液化天然气进行了一次涨价，涨了1倍，这对整个天然气产业链造成了一定的影响，但据我们测算和我们对下游调研的结果，涨价后LEG的经济性依然存在，但却无法以之前那种高歌猛进的速度扩张，未来的增长肯定会变得缓慢一些。NBD：气源涨了一倍。张高：涨了一倍之后，下游的加气站本来一年可以收回投资，现在可能要三年，但LNG仍然是比较好的投资方向。然后就是水电。水电市场有误解，老认为它是传统产业，其实它是目前能上量的最确定的清洁能源。符合老巴喜欢的既有特许权经营又有自然资源垄断，并且还是重复消费品，全国只有十三条江河能进行全流域水电开发，开发完就没了。这意味着水电的装机肯定是有上限的，说明它有稀缺性。为什么我看好国投和川投，因为雅砻江就是国投和川投投资的，在全国水电的综合品质排前三。它综合品质怎么来衡量？第一，你的移民成本决定了你造价；第二，你的枯丰期的情况，比如说你的来水波动很大，说明你的资源禀赋不好，多年来水波动较小更好；第三，你的总造价，比如说你一度电平均造价是多少；第四，上网电价是多少；第五，供电的区域在那里。这5个因素决定了流域的品质，我们判断雅砻江的品质是排在前三位的，仅次于长江和金沙江，甚至有些比后两者还强。全流域由一家公司雅砻江水电来开发，所以说雅砻江被称为国投电力的镇宅之宝。第三个是光伏。我们跟业内一直交流后了解到，到明年有些光伏发电成本可以做到6毛钱，而且将来还会继续下降，到时光伏发电的成本其实就跟火电差不多了。现在光伏还处于政策驱动阶段，到明后年就能进入到经济性阶段，一旦进入这个阶段，市场需求刺激就会拉动整个产业。现在中国的光伏发电在整个电力占比不到4%，在欧洲是30%，这意味着正常情况下中国的光伏产业未来还有10倍的成长空间。需要注意的是，上述分析是建立现有发电成本的情况下，如果光伏的成本继续下降，光伏的相对优势更加明显，空间也更加巨大。成本又低又清洁，市场有什么理由不用光伏呢？NBD：现在谈经济转型，特别是互联网对传统行业和传统的商业模式的冲击是颠覆性的，但现在互联的运营模式多为免费，即它不直接靠产品赚钱，先免费，把用户圈进来，把市场做起来，然后我再通过其他方式赚钱。现在市场给了这类个股很高的估值，你怎么看现在的移动互联热，未来这个模式能够持续吗？投资是应该在它有利润了以后再进去，还是现在就进去？张高：坦率的说，我本人对互联网的研究不是很深，所以说这一波炒移动互联概念炒作我参与得很少，基本上也没怎么参与。但我们也在学习，学习移动和互联网的知识，我有个朋友，是京东的一个高管，我经常跟他交流。我们现在更多地会关传统产业互联网转型这个领域。对于移动互联影响的分析，我觉得完全可以类比当年互联网对传统行业的影响。移动互联对各行各业造成的巨大冲击，我觉得主要体现在以下几个方面：第一，行业的边界会被打开。以苏宁为例，之前它做传统零售，但是现在做线上业务，成为电商之后，就能掌握大量的用户数据，这些数据可以为它做互联网金融业务提供便利；其实京东也在开始做这件事情。行业之间互相渗透，行业边界被打破，我觉得这是互联网很大的冲击。第二，公司的边界被打破。以前很多业务，一家公司只能自己去，现在可以外包出去。比如我们这样的阳光私募，我可以把很多工作外包出去，比如外包给券商。互联网云平台的出现，会把公司的运作模式彻底改变，很多公司会蜕变成平台公司，以前很多环节都会被外包出去。关于公司边界被打破，还有另外一种情况。去做血糖仪的上市公司时，看到他的血糖仪，就像一个U盘一样。看到这个产品后我就有个想法，将血糖仪插到手机上或者通过蓝牙连接手机，血糖仪的监测数据就自动发送到云数据库，数据库会分析血糖数据，随时跟踪使用者血糖的变化情况，一旦有波动就会提醒使用者。再下一步，假如它未来去收购一家医院，一家血糖病专科医院，公司就可以为为患者提供后续的增值服务，在血糖异常时随时提醒患者注意吃药、注意生活习惯或者就诊等等。此时，以前做制造业的医疗器械，借助移动互联，可以给消费者提供服务和解决方案，变身为糖尿病人的综合服务商。这种身份的转换是靠什么实现的？就是移动互联。我们东方财富今年涨了好几倍，是因为大家认为今后在互联网上可以基金，不再必须到银行去买，此时互联网扮演的是一个新兴且重要的渠道。如果政策许可，它也可以开证券公司，进而变成互联网券商，投资者不用到国泰君安或者哪个券商去开户，就在东方财富开户，佣金也给它，他还不断地给我推送各种新闻和资讯。移动联网带来了新的机遇、新的商业模式，有些模式会成功，但有些肯定也会失败。比如说东方财富你想做互联网券商，那我海通证券也同样可以插足你的领域，我也可以做一个网站提供资讯和数据，我也可以进攻你，你还不一定斗得过我。就像京东和苏宁一样，开始是京东不断地去进攻苏宁，是一个搅局者，但最后苏宁反戈一局，他又来打压京东，究竟鹿死谁手还不好说。在A股市场，好像没有特别优秀的纯互联网公司，即那种商业模式出现后，进入一个良性循环里面，这种公司确实比较少。更多的是传统业务和互联网相结合的公司，比如说百视通，这个公司的传统业务叫IPTV电视，我的理解就是有线电视的升级版，相比传统有线电视，IPTV电视有回看、点播功能，增值服务更多。通过IPTV业务，它不断地蚕食传统有线电视的市场份额，赚到钱后它又去做网络视频，它控股了风行网，风行网现在还不赚钱，但是我现在经常用风行网看各种大片。慢慢地，风行网就会蚕食现有电视台的市场份额，给传统的电视台带来很大冲击。到后面，有些做得差的传统电视台就会被这些视频公司替代。又比如南京的一家零售商，它率先跟腾讯微信合作，通过微信打通线上线下购物，并且可以通过微信进行移动支付。就我们的了解，在这种模式上它是走得最前面的。这种模式会有什么影响？它会对在南京或者江苏布局的其他百货公司形成挤压。比如说消费者到另外一家百货公司去还要付钱，还要拿信用卡刷卡，到这家百货商场你直接用手机一扫就能付款，商品随后直接送到消费者家。那消费者肯定会养成习惯，购物就去这里。综合以上案例不难发现，移动互联对各行各业都有影响，有的影响可能只是幻觉，永远都实现不了；有的是真实的，已经改变着我们的生活。传统行业如何衡量移动互联的影响？一是看客户粘性是否增加，我觉得这是非常重要的一个观察点；二是看通过互联网每一个客户的消费量是不是一个增长的态势。NBD：最后一个问题。张总对我们普通投资者有什么建议？张高：作为普通投资则，如果非要自己做股票，就要做自己最熟悉的行业，长期坚持，你有可能就是这个行业的专家，其实这个彼得林奇早就这样建议过了。第二就是找专业的投资人帮助你投资。选择专业的投资人非常简单，你就看过往投资做得比较好的产品或者管理者就行了。你不要只看一个时间段，得拉长了来看，比如说阳光私募产品有五年的记录，你就看这五年做得好不好；如果公募产品有十年的记录，你就看十年做得好的，这样你选对的概率是很高的。我们现在准备投海外，我也是这样选的，非常简单，我就看排名，哪一个基金历史又长又做得好，那我肯定是首选，而不会去追逐某一年做得好的。 普通投资者还应当具备资产配置的概念，即股市投资不是全部，只是你资产配置的一部分。如果你只是把一部分资产配置在里面，你的心态就会很好。现在居民资产配置具备多元化的条件，理财产品、房地产、大宗商品等途径都可以选，股票只是你配置资产的一部分，但我认为一定要有，因为这是分享中国经济增长最好的一种模式。而且现在大盘才两千多点，未来的成长空间非常大。但是你配置股票的时候，只投资你自己熟悉的行业，或者交给历史业绩好的机构来管理，不管是公募还是私募或者是券商。 NBD：张总对下一阶段的大盘有什么看法？哪些行业值得我们去重点研究？事件性机会也可以，主题性也可以，行业性也可以。张高：大的判断，我觉得未来3~5年，甚至5~10年，是中国经济的大转型，转型期主要的机会是结构性机会，而且结构性的机会还会非常多，大盘不一定有很大的机会。就以我们自己为例，鼎锋从成立到现在已经快五年了，成立以来只有一年是赔钱的，就2011年；2009、2010~2013年这4年都是赚钱的，就是把握结构性机会的结果。 结构性的机会在那里呢？有两条主线，第一条主线就是经济的转型和升级，第二条主线就是改革，其实今年表现最好的两个板块也是沿着这两条进行的。第一条主线体现在文化传媒板块，即经济的转型和升级，这个板块与信息消费或者精神消费相关联；第二条主线主要体现在自贸区板块，属于体制方面的改革。我认为未来还是会这样，大的方向就是这两条主线，沿着这两个方向去走就可以了。我们公司研究员覆盖的8个行业就是未来经济转型升级的方向，高端装备、节能环保、清洁能源、文化转每、消费电子、自主品牌、品牌消费、医疗保健、现代农业就是未来的方向，我们也看到，身处这些概念的企业确实要比其他行业的企业活得好。关于改革条主线还需要细分一下，改革大的方向有个。第一个是户籍改革和土地制度改革，如果两者能结合在一起，我觉得会产生巨大的变化。因为阻碍现在中国城镇化最主要的问题就是农民工到城里面他定居不下来，他不是真正城里面的人。就像我们家阿姨一样，尽管她在上海十年了，但是她很难在上海立足，成都有同样的问题。为什么阿姨无法在上海立足？因为她有几个根本的问题没解决，一是她的养老，即社会保障没解决；二是她的房子没有解决，她买不起。户籍制度改革可以解决什么问题？阿姨将户籍改成上海市居民，无论是社会保障也好，还是在享受公租房、廉租房等政策性住房也好，之前的限制性问题就不存在了。土地制度改革又解决了什么问题呢？现在大量的农村人进城务工，导致很多土地抛荒，土地制度改革后，农民通过把闲置的土地进行流转、入股等形式，将其利用起来，搞集约化经营，土地利用效率提高了，农民收入也有所增加。通过土地制度改革，农村土地的闲置问题以及困扰中国农业多年的小农生产低效率的问题得以迎刃而解。现在有一种论调，也是实际情况，大城市的当地政府并不愿意放开户籍制度，因为担心大量的农村人口涌入，会给现有的城市管理、市政支出、福利支出带来巨大的负担；对已经身处大城市的居民而言，也不愿意别人来分自己的蛋糕。上海市政府做了一个测算，政府为一个居民所支付的隐性的支出是几十万，通俗地讲，一个上海户口值几十万。解决了户籍问题，政府对每个新增加的居民需要额外支出几十万，这个支出如何填补？靠什么填补？解决的方法是国有资产。其实我们的政府有大量的资产，包括大量国有土地，将这些资产划到社保所有问题都会迎刃而解。所以我觉得土地制度改革、户籍制度改革、国有资产改革三者如果能结合在一起，其实现下困扰整个中国的问题都将得以解决了。当然这是一个大的方向，或者说只是一个愿景。带着这个愿景，我们可以去观察制度方面的变迁，这方面的改革确实已经部分变成现实，政策方面的改进在一步步推进。比如说金融业方面的改革，我觉得它就是一个方向，目的是打破行业垄断，使整个社会的金融版图得以重新划分。以前银行钱挣得太多了，但它是靠垄断的，现在制度方面的设计是要把这些蛋糕切一部分出来，返还给实业。打破石油行业的垄断，打破铁路行业的垄断，更多的蛋糕可以分给民间。可能有央企因为改革而倒下，但更多的民营企业会成长起来，民营企业更有效率，会做得更好，我觉得这就是改革带来的希望所在。但这也只是愿景，我们需要看政策会不会往这个方向走，政策的执行力度怎么样。目前市场对于改革还停留在预期阶段。 NBD：今年的牛股大多数是一种外延式的增长。 张高：对。或者叫预期推动。 NBD：之前在深圳也跑了一圈，拜访了今年私募业绩第一名，他们的模式就是做掌趣科技这种股票。他们认为，未来市场上这种股票会更多，比如明年就有很多这类企业涌现。搞网游，这个概念市场喜欢，市场喜欢需要上市公司这么搞。鉴于这种市场氛围，他们现在就主动去找上市公司，找有这种动力或者有动作的公司来做网游概念。同时，他们也主动去找那种很传统、没有炒作思路的上市公司老板，这类股票价格比较低，相当于这家私募帮上市公司做市值管理。他们主动接触这两类企业，主动创造炒作概念，在合适的时机，这样做短期会有比较高的利润。 张高：对，这个就是典型的“白加黑”模式，除了挖掘价值还争取去创造一部分价值。 NBD：张总以前做投行做了这么多年，对这种手法你应该是比较擅长的。张高：对。我们现在没做这方面，主要是精力有点顾不过来，其实这种模式还是有意义的。如果这类私募能够长期坚持下去，能够给上市公司带来实实在在的价值的话，这种模式是很有意义的。 NBD：现在上市公司动辄用20多倍的市盈率去收购资产，这样能长期持续下去吗？张高：目前大量上市公司疯狂收购，收购热门行业的标的，其实我是心存警惕的。以手游行业为例，如果每个网游公司都能挣几千万，那这个市场肯定是巨大无比，谁都可以活得很好，这个挣钱得也太容易了吧？这样的公司人人都可以去搞一个。但现实情况肯定不是这样的，真正好的公司数量是有限的，没有那么多合适的标的供你收购。从历史经验来看，50%的并购都是失败的。当年我们研究过分众的案例，它有4次重大收购，其中它在美国上市以后的两次重大收购都是失败的，2008年金融危机期间，它的业绩下滑得很厉害。收购标的很多都达不到预期。我们注意到，现在很多并购都有个对赌协议，资产转让方承诺标的公司未来几年的业绩是多少多少。表面上看这对收购方十分有利，有了保障，但这其中有个巨大的缺陷：即便有了对赌协议带来的补偿，收购方的EPS还是会因为收购标的业绩不达标而下降，我认为不达标的概率至少在50%以上；这种负面影响有可能是持续性的，几年甚至更长。但资产出让方的承诺通常只有三年，三年之后怎么办？ 我们研究过美国上世纪60年代的并购狂潮，美国市场也是这样的，每隔十年就有一次并购潮，通常会持续一两年。回过头来看当初看似美好的合并，有一大半实际业绩都不行。A股市场也不例外，我觉得肯定会出现同样的问题。今年下半年A股并购活动很活跃，明年也可能保持这种活跃度，后年大家再看，可能多半的公司都达不到现在的业绩预期，到时候就不会在相信这些故事了。上市公司在经历这些事情后，再去做并购的时候也会谨慎许多，特别是那些用真金白银做并购的。