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If it is right, it happens - The main thing is not to hurry. Nothing good gets away.
－John Steinbeck
报告摘要
一、投资摘要
1: 过去五年中国家庭部门存款额外增加超过40万亿。
2: 美国通胀水平超预期放缓难以支持下半年美联储降息。
3: 输入性通胀叠加内生性通胀或推升美国通胀水平。
4: 美国家庭净财富与可支配收入之比升至2022年以来最高。
5: 长期美债期限溢价或再度驱动美债利率曲线“熊陡”。
6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。
7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。
8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。
9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。
10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。
二、风险提示
原油市场爆发价格战，新兴市场出现系统性金融风险
报告正文
截止2024年4月份，中国家庭部门存款余额达到143.7万亿人民币，相较于3月份145.6万亿人民币的创纪录水平有所回落。2019年以前家庭部门存款长期上行趋势线位于95.7万亿人民币，这意味着过去5年家庭部门存款额外增加48万亿人民币，相当于2023年中国GDP规模的38.1%。
5月份美国CPI同比为3.3%，低于预期值和前值3.4%，这使得5月份美国实际工资同比反弹至0.9%，比今年1月份仅回落0.3%。过去三轮降息周期中，美联储从暂停加息到开始降息，实际工资同比回落幅度为1-1.5%。今年前五个月的实际工资回落幅度远远小于上述幅度，因而下半年美联储难以实现降息操作。
截止2024年5月份，美国进口价格同比升至1.1%，生产者物价指数同比（PPI）升至0.5%，3月份美国标普/凯斯-希勒全美房价指数同比升至6.5%，这意味着美国商品通胀和服务通胀的领先指标出现系统性的走高，其催生的价格上涨压力将传导至消费者物价指数（CPI）同比和核心PCE同比，引发未来美国通胀水平的持续上行。
截止2024年一季度，美国家庭部门净财富升至160.8万亿美元，比去年一季度要高12.9万亿美元，其与家庭部门可支配收入之比升至780%，比去年一季度要高40%。推动家庭部门净财富大幅增加的原因是2023年一季度以来，美国股市和房地产市场双双重拾升势，并且均创出历史新高。
截止6月12日，10年期美债期限溢价为-0.2%，仍然是拉低10年期美债利率的状态。考虑到美国私人部门债务杠杆率和现金流大幅改善，同时美联储货币政策未能有效削弱工资粘性，安全资产需求减弱和通胀上行风险至少对应长债期限溢价为正。如果下半年美国通胀上行压力凸显，美联储不改变现有立场，那么美债利率曲线或转入“熊陡”。
权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止6月14日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为6.0%，高于16年平均值以上1倍标准差，仍然处于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。
1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止6月14日，中国10年期国债远期套利回报为46个基点，比2016年12月的水平高76个基点。
美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止6月14日，美元兑一篮子货币互换基差为-8.8个基点，Libor-OIS利差为26个基点，显示法国国债市场动荡，引发离岸美元融资环境收缩。
铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止6月14日，铜金价格比升至4.2，离岸人民币汇率升至7.3；二者背离扩大，近期人民币和伦铜走势发出不一致的信号。
以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止6月14日，国内股票与债券的总回报之比为21.9，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。
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