觉醒的白马 浅谈汤臣倍健
2017年6月28日-29日，在经历了长期下跌后，汤臣倍健以二日大涨，打破了之前的颓势，究竟是一次短暂的反弹，还是会迎来新的发展机遇，令人充满期待。
本人现根据公开的信息整理并对汤臣倍健进行描绘和分析，希望对小汤的未来进行一次展望，一家之言，供大家参考。
1 概览
1.1 历史
根据公开信息所示，汤臣倍健创立于1995年10月，2002年系统地将膳食补充剂引入中国非直销领域，并迅速成长为中国膳食补充剂行业领导品牌和标杆企业，成为中国保健行业AAA信用等级企业。2010年8月，国际篮球巨星姚明签约成为汤臣倍健的形象代言人，同年12月15日，汤臣倍健（股票代码：300146）在深圳交易所创业板挂牌上市。
多年来，汤臣倍健一直执行“三步走”的差异化全球品质战略，从全球原料采购到全球原料专供基地建立，再到全球自有有机农场建立。目前，汤臣倍健进口原料比例已经达到70%以上，来自于澳大利亚、新西兰、法国、德国、瑞士、挪威、冰岛、美国、巴西等数十个国家和地区，并于2016年启动了全球第一个有机农场的筹建工作。
为了让消费者对“全球营养，全球品质”眼见为实，2012年6月，汤臣倍健珠海生产基地率先打造行业内首家“透明工厂”，将原料和生产流程全过程、全角度、全天候地向公众开放参观，树立行业诚信标杆。今天的汤臣倍健建立了全面、科学的膳食补充体系，包括蛋白质、维生素、矿物质、天然动植物提取物及其它功能性膳食补充食品。除了极具差异化的产品力，汤臣倍健还拥有行业领先的经销商资源和零售网络。2014年，汤臣倍健开始从产品营销转向价值营销，致力把“服务力”打造成核心竞争力。
2015年是汤臣倍健全新战略布局实施的第一年，整体业务布局由膳食补充剂扩展到大健康产业，并提出将从单一的产品提供商逐步升级为综合的健康解决方案提供商。汤臣倍健相继投资入股多家公司，范围涵盖健康管理、移动医疗、生命科学、跨境电商等领域，投资动作均围绕健康干预服务与价值挖掘进行布局，打造大健康产业的生态圈。
2016年汤臣倍健与全球最大的膳食补充剂企业之一NBTY成立合资公司，合资公司获得了自然之宝（Nature’s Bounty）和美瑞克斯（Met-RX）两个品牌在中国大陆市场的经营权，迈出全球品牌整合战略关键性的第一步，进一步奠定了汤臣倍健在中国膳食补充剂市场的领导地位。
汤臣倍健拥有“汤臣倍健”、健力多、无限能、自然之宝、美瑞克斯等众多品牌。
根据汤臣倍健的官网介绍，“尊重每个人，享受每一天”是汤臣倍健的核心价值观。汤臣倍健追求快乐工作、快乐生活；汤臣倍健提倡“创新无止境”；汤臣倍健尊重个体价值，汇聚团体智慧……尊重，创新，诚信，快乐，团队——成就汤臣倍健个性鲜明的企业精神。
汤臣倍健专注于做保健品，业务模式以药店渠道为主，部分业务为自己的直营店，近两年逐步开始线上渠道的销售，并不开展直销业务。汤臣倍健今年在药店渠道的扩展有所放缓，但在行业内仍然是拥有最强的渠道能力。
2017年汤臣倍健更多的在电商渠道进行了投入，并筹划提供的电商渠道专供产品。根据法治周末的《汤臣倍健现营销渠道瓶颈》一文所述：
“对于合资公司健之宝，汤臣倍健更是将重心放在了电商渠道，据介绍，汤臣倍健预计今年健之宝实现3亿元以上的销售收入，50%左右来自跨境电商；另外国内的电商渠道希望占到20%至30%，线下渠道占到20%左右。”
1.2 股权
根据公开的信息，我查询了汤臣的股权，可以看到：
可以看得出来，公司股权主要是民营性质，主要控股人为梁允超，另外山东国有资产投资控股有限公司持有部分小份额股份，因此公司能够做到行业的龙头，还是实打实的经营。
公司的股权因为是民营背景，也决定了公司在市场业务经营管理方面也面临着最残酷的竞争，能取得今天的成绩，实属不易。
1.3 管理领袖
说到汤臣倍健，就不得不提创始人梁允超。梁允超出生于1969年，1991年毕业于中南财经大学，大学毕业之后，梁允超被分配到广东的一家国营企业工作，后来加入广东太阳神集团。
1992年到1995年间，梁允超历任太阳神江苏市场部、上海分公司负责人等职位，1995年，梁允超选择从太阳神辞职创业。在经历若干失败后，梁在走访了美国的企业后，选择“膳食营养补充剂”为突破口，开创了汤臣倍健品牌，并于2011年上市，截至2016年底梁持有48%的股份。
梁允超给人的印象是低调、务实，在公共媒体的曝光度不是很高。梁曾以万科的王石作为榜样。根据《福布斯(亚洲版)》发布7月刊的一片文章报道，梁的管理之道就是“不管”。
在企业进入相对成熟期后，退居二线，不再管具体事务，将公司的打点交给了专业团队运作，自己更专注于战略方向，对于业务则更强调审计等手段的监督。同王石类似，梁也亲身参与和鼓励员工户外锻炼，培养员工的耐力和团队精神。
在接受吴晓波采访中，梁强调自己对诚信的看重，梁提到自己比较老实，没有在功能和概念上忽悠消费者。我想，这也是成功的一个关键点。
除了诚信，大局观也很重要。梁在和吴晓波的访谈中提到：
1 一方面，互联网对保健品产业的冲击比想象中还要快，梁允超预计，到2017年，线上规模就会超过线下店，汤臣倍健面临一场从渠道到管理模式的大变革。用户体验回归核心，消费者的主权和主张被不断扩大，企业将重构与消费者之间的关系，并开始布局大健康领域的投资。
2 另一方面，基于移动互联网的大健康产业曙光初现，梁允超必须在大风口冒险出击，布棋设局，同时，急速扩容的内需市场又为汤臣倍健提供了全球化资源整合的新机遇。
互联网是保健品销售的一个方向，梁对此趋势有着很清晰的认识，其去年逐步开始的互联网营销策略或许不是很快，但是正在今年开始逐步显现效果。
从领导者的角度，我觉得梁是有无为而治的智慧的人，这一点和万科王石类似，也让我觉得这个保健品行业的龙头未来是以产品为导向+传统药房+互联网+国际化供应链的面向全球的发展的企业，能呈现和万科一样的辉煌。
2 行业展望
随着中国老年化的到来以及大众对健康的日益重视，保健品市场的发展迅速。截至2016年底，行业总规模达到2000亿，且每年行业增长超过15%。即使这样，中国人均保健品使用量仅是欧美发达国家9分之一，是个绝对的朝阳行业。
随着中国居民收入的提升，消费者对健康的注重程度越来越高，消费者也越来越趋向年轻化。
过去二十年来，消费者对保健品的误解逐渐淡化。对保健品有误解的那一代人已经逐渐被取代了，新的消费者更加理性，更正确看待保健品。
国家的大力支持。十三五中央都把保健列为国家重大战略，规划出一万亿的“健康中国”。这些政策在实际的工作中逐步落实，不仅仅是口号。比如，一方面，国家已经明文规定保健品可以刷医保，可以进医院。在这过去是无法想象的。另一方面，抗生素在药店与社区医疗站被禁止销售（除非有医生的处方）。国家鼓励吃保健品而不是药品。现在国家的口号是“每花一元钱在保健品上，就可以省下8元的药品费”。如果大家多吃保健品，健康程度提升就可以缓解国家医保费用不足的危机。
3财务指标
从历史的财务角度，我们可以一窥汤臣倍健的实力：
3.1 成长能力
从2008年到2016年营收看，汤臣倍健的发展还是很稳健的，8年时间从2008年的年营收1.42亿做到2016年的23.1亿，十分令人瞩目。
和营业收入所匹配的是优秀的归属净利润，净利润从2008年的2671万增长到2015年的6.35亿，2016年虽然有所下滑但也达到了5.35亿，是2008年的20倍。
公司的归属净利润增长在2008-2013年都保持了高速增长达到40%以上，14-15年度放缓，但也都达到20%左右，2016年出现下滑，从经营看，今年的发展还是比较良性，阶段性下滑不会是一个常态。
3.2 盈利能力
公司的毛利率很高一直在60%以上，净利率也稳定在20%以上，说明公司的业务很有优势。
作为公司综合的营利能力指标，2008-2010高速增长阶段达到60%，随着行业发展放缓2011至今，加权净资产收益率也在15%-20%左右的水平，虽然2016年有下滑，但是也能达到11%。
盈利能力还是比较优秀的。
3.3 盈利质量
从销售现金流比营业收入看，都达到1.2左右，现金流大于营业收入，业务盈利质量很高。
3.4 财务风险
汤臣倍健资产负债率很低，近年来一直维持在10%以下或略高，非常安全。
流动比率很高，常年在5以上，看得出公司的财务方面很健康，抗风险能力很强。
4. 估值
从市盈率上看，汤臣倍健现价在历史上处于相对的低位。历史谷底的市盈率23.9倍就出现在最近，而历史均值市盈率是63.9倍。
从市净率看，历史均值市净率达到8.53倍，最低曾经到达3倍。
而从股息率看，历史最高的股息率2.95%，而2017年的4月25日，也出现了次高股息率2.8%，而当日汤臣倍健的股票也出现了历史新低10.33元。即使到今天，股息率也处在历史相对高的位置。
虽然2016年的盈利有所下滑，这当中由广告投放费用过大、药店渠道发展趋缓和行业竞争等因素，但随着公司大单品战略的推出和执行，业务有较明显改善。另外，今年广告费用有所缩减，且更具务实性，比如结合了《欢乐颂》和《人民的名义》等热播剧的插播广告，效果较好，相信成本控制会有一定改善。根据半年报披露，盈利预增比上年同期增长：50%—70%。取较保守估计，今年和去年持平，但明年随着大单品战略的效果显现，预计会恢复到20-35%的盈利增速。
从近期的表现看，汤臣倍健的涨幅领先创业板指和食品行业。
按照市盈率估算，未来恢复到50-63倍历史平均估值的话，股价对应是18.5-23.31元。若按照市净率估算，未来恢复到8.53倍，则对应股价为27元左右。
本人持有汤臣倍健，本文所提供的信息和分析仅供大家参考。具体投资有风险，本文并不够成投资建议。
独立思想者
2017年6月29日于上海