一、生意
主要生意酵母及YE（酵母抽提物）。
酵母生意模式挺不错：
1）用于西式面包，中式馒头的发酵。占面包馒头材料成本1%~2%。
占成本低，价值大。
2）糕点店师徒制，师徒传承，新客有传承，首选安琪。
3）酵母生意下游分散，厂家-> 批发商-> 面点店/个人。
可惜2C端占比很低，应不高于20%，因此生意不如$海天味业(SH603288)$ 。
YE（酵母抽提物）：
替代味精，前不久海天添加剂事件，大幅推进了YE在酱油中的渗透。
YE下游比酵母集中，毛利率不如酵母。
二、市场空间：
1）传统酵母的市场空间
安琪国内增长放缓，23年疫情后复苏增长预计不错，长期预计吨量增长5%年化，海外增长主要集中在新兴国家，预计10%以上。
2）YE的潜在空间
在YE突破家用鸡精/味精直接替代前，国内市场空间，应不超过15万吨。2021年，全球30万吨，安琪10万吨，未来几年能快速增长。
（重点关注：肉制品、鸡精 /味精直接替代的市场进展情况。如能打开，YE将有巨大的需求增幅空间，而且产业链格局也会变好，下游更加分散。）
按公司2022年报在建工程中披露，YE在建产能2.5万吨，不大。我预估到2027年YE能有20万吨销量。
3）海外市场竞争
安琪海外工厂，俄罗斯、埃及，主要抢夺新兴市场。YE帮助安琪在欧美成熟市场展开竞争。如前文所述的行业属性，我认为YE端有希望，酵母端安琪能拿下新兴市场，成熟市场希望不大。
成熟市场更多用鲜酵母，安琪主要以干酵母，相对低一些的价格来打。
三、竞争
酵母行业全球集中度高，全球三家，乐斯福、英格玛利、安琪，安琪现在已到老二位置。有序竞争行业。
四、毛利率
糖蜜占酵母生产成本40%，其价格波动大，造成安琪毛利率长期波动。公司已经在逐步用水解糖，替代，长期可稳定糖蜜的价格波动，并且由于糖蜜需集中采购，水解糖大幅替代后，能提升资产周转率，平滑采购时间。
公司披露，当下水解糖每吨成本1400元。糖蜜波动区间800~1600元。
2022年~至今，公司已经逐步提价，展现了产业格局的话语权，尽管不如2C行业，提价需要时间滞后。
公司访谈披露，2023年一季报会剥离低毛利率的制糖业务，报表将更好看些。
五、风险
生意中的不足之处，安琪的资本开支大头在设备，因此折旧相比利润偏高。造成安琪长期自由现金流不佳。
安琪的生意2B，面包店、馒头店占比大，和经济有一定绑定，如果经济大幅萧条会对其有较大影响。
** 2022年年报应收账款、存货等涨幅远大于营收增速。可能因为全年疫情造成的下游压力。仍需小心
整个全球市场的规模不是很大。
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