鲁阳节能，耐火材料龙头，提效增产可期

没有读过《股票魔法师》系列的朋友，强烈建议读一读，陶博士重点推荐。投资武器库 网页链接

一.公司概要

二.业务构成

1.毛利率40%，很好

2.三费

其中

三.股东占比情况

四.生意特征

1.ROE12%，良好

2.杠杆比例1.3

3.周转率70%

4.净利率17%

五.成长性评估

六.估值分析

1.PE估值处于低位

2.PB估值处于中高位

3.PS估值处于中高位

七.收入，利润，现金流分析

八.资产分析

1.资产结构很好

2.负债结构良好

九.券商分析

全球耐火材料龙头，盈利实现反转

鲁阳节能是亚洲最大、世界前三的耐火纤维生产企业，年产陶纤30万吨、岩棉10万吨。受益于外部环保督促、营改增以及内部生产规模扩大，2017年公司业绩实现快速反转。陶纤占整体耐材市场比例有望逐步提升，下游石化等高端应用领域进入新项目集中释放期，公司积极推广模块化解决方案。岩棉是优质节能保温材料，在建筑、船舶、管道领域有广泛应用，目前市场供不应求，公司现有岩棉产能利用率提升，新产能逐步释放，岩棉业务有望量价齐升。首次覆盖给予“买入”评级，目标价17.48~19.32元。

陶纤景气提升，石化等高端应用释放需求

陶纤用于冶金、建材、石化、陶瓷等多领域，具有优良的节能保温功能。参照海外龙头摩根公司发展经验，国内陶纤应用领域有望进一步向高端领域扩宽。目前国内陶纤产能约80-90万吨，产能相对分散。在环保标准收严，执行力度加大情况下，行业供给结构优化，进入景气上行周期。公司针对高端客户，开发定制化解决方案产品，产品逐步切换到中高端市场，盈利能力有望进一步提升。

岩棉供不应求，量价齐升可期

岩棉是建筑节能A类保温材料，《建筑设计防火规范》落地强化建筑外墙及隔离带对A类保温材料需求，另外旧房改造需求也在不断提升。行业内符合准入条件的产能有限，大部分为不规范的矿棉小产能。供给侧改革推动下，小产能逐步退出，供给有望进一步收缩。公司加大岩棉扩产力度，将原定5万吨新产线增加到8万吨，今年三季度投产后总产能将达到18万吨。行业供不应求推动岩棉价格上涨，公司老产线产能利用率提升，新产线有望快速投放，岩棉业务量价齐升可期。

业绩迎来快速释放，首次给予“买入”评级

奇耐入股以后的提效降本红利期仍在延续，2018年股权激励方案净利润年化20%复合增速彰显中期发展信心。公司业绩有望快速释放：陶纤产品定位中高端，盈利能力有望进一步提升；岩棉供不应求，量价齐升。我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.2/4.2/5.2亿元，YoY+52%/30%/24%，对应的PE分别为15.8/12.2/9.8X。根据可比公司2018年估值均值21x认可给予公司2018年19-21xPE，对应合理价格区间为17.48~19.32元，首次给予“买入”评级。

风险提示：岩棉产能扩张不达预期，陶纤、岩棉景气下行。

－－发布时间：2018-05-14 来源：华泰证券

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事件：

公司披露2017年年报及2018年一季报：2017年全年及2018年一季度分别实现营业总收入15.96亿元和3.08亿元，同比分别增长34.15%和15.24%，分别实现归母净利润21375万元和5321万元，同比分别增长104.22%和212.69%，分别实现扣非后归母净利润20954万元和5112万元，同比分别增长124.77%和260.93%。2017年全年及2018年一季度基本每股收益分别为0.61元和0.15元。公司拟每10股派发现金红利5元（含税）。

公司预计2018年上半年归母净利润同比增长90%-140%，对应区间为11907万元-15040万元。

公司披露2018年限制性股票激励计划草案，拟一次性授予的限制性股票数量为1100万股，授予价格为8.87元/股，激励对象共计197人。

投资建议：

陶瓷纤维业务享受下游需求复苏和竞争格局双重改善，盈利释放将从成本下降逻辑转化为价格上涨逻辑，弹性可观。制造业供给侧改革带来固定资产投资回暖（比如石化行业），公司订单明显增长且结构向高端升级，环保要求提升带动小企业逐步退出市场，行业竞争格局开始改善，产品进入提价周期，公司占据行业30%市场份额受益程度最大。

岩棉业务给公司带来3-5年的成长性。建筑防火升级是必然趋势，岩棉供不应求将持续至2020年。公司18年扩产8万吨至18万吨，产能增长80%，可支撑18-19年发展，未来可借助上市优势进一步扩大产能提升市场份额。

量价齐升过程中毛利率的提升以及费用端的优化有望实现共振，我们认为今明两年公司净利率的改善也将十分显著，ROE的提升将来源于资产周转率与净利率的同时修复。叠加新产能释放以及下游需求拉动带来的增量，我们调整公司盈利预测，预计2018年-2020年归母净利润分别为3.04亿元、3.87亿元和4.69亿元，持续看好。

风险提示：政策执行不及预期、行业竞争格局恶化

－－发布时间：2018-04-28 来源：兴业证券 

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陶瓷纤维：销量增长显著，产品结构持续优化带动毛利率创新高。

陶瓷纤维作为优质保温材料，下游应用领域持续延伸（如新能源、民用节能、消防等领域），在炼化等高景气制造业对保温材料要求标准提高下，行业中高端产品的需求持续提升，同时营改增税制改革推动行业优胜劣汰。

公司为国内陶瓷纤维龙头（产能约30万吨、占全国比重与约1/3），产品销量及市占率持续提升，2017年公司陶瓷纤维销量同比增长约30%。

2017年公司陶瓷纤维收入约13.5亿元、同比增长31.3%，下半年收入约7.6亿元、同比增长37.4%。

公司陶纤单价稳中有升，大股东奇耐的管理、技术输入帮助公司降本增效，同时中高端产品占比继续提升，公司2017年陶纤毛利率约38.3%、同比+4.6pct，其中下半年毛利率约40.8%、同比+4.5pct，创2009年以来新高。

岩棉：供需改善，量价齐升。

需求端，随着国家对耐火标准的提升以及岩棉国标的公布，住宅类建筑也有加大采用高端岩棉产品的趋势。供给端，低端产品在使用性能及环保要求上受到限制，在部分地区已出现小厂关停现象，国家设计、施工、验收规范在不断提升，优质岩棉企业的竞争优势更为明显。2017年公司岩棉产能利用率大幅提升，实现收入约2.4亿元、同比增长55.9%，其中下半年收入约1.5亿元、同比增长46.4%。

公司2017年大幅上调岩棉价格，抵消采购成本提升压力，毛利率约32.4%、同比+4.2pct，其中下半年毛利率约33.7%、同比+3.3pct。

为应对需求高景气及产能瓶颈，公司在现有岩棉产能10万吨的基础上扩产8万吨，预计可在2018年3季度全面投

维持“增持”评级。国家环保治理趋严，陶纤、岩棉行业将进入规范和升级周期，同时环保带动了行业刚性需求，节能减排依旧是环保达标的主要出口，制造装备节能改造、农村煤改电、煤改气等将引发更大的市场需求；公司持续加大信用管控力度，进一步完善货款回收控制管理措施，2018Q1应收账款+票据在收入持续增长下降至2015年以来新低，盈利质量持续提升；近期公司公布限制性股票激励，覆盖员工比重达9.5%，占总股本约3.1%，激励机制有望进一步完善。我们预计公司2018~2020年EPS分别为0.97、1.19、1.35元，给予2018年PE18~20倍，合理价值区间17.46~19.40元。

－－发布时间：2018-04-24 来源：海通证券 

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事件：

公司发布业绩预告，预计2018年第一季度实现归母净利润区间4766-5617万元，同增180%-230%；预计2017年全年实现归母净利润2.13亿元，同增104%；其中2017年第四季度预计实现归母净利润7400万元，同增约80%；18年一季度及17年四季度数据超出市场预期。

公司公告，前期规划新建5万吨的岩棉产能将扩产至8万吨，投产时间预计延迟一个季度，至2018年9月投产。

点评：

连续八个季度高增速，反映行业及公司基本面持续好转。自国际陶纤龙头奇耐联合入股鲁阳以来，公司生产效率大幅提升，成本结构优化。本土管理团队确立“转方式，调结构”经营思路后，市场营销得力，陶纤于新应用领域渗透率快速提升。中高端产品技术壁垒高（均价在5万元/吨以上），国内竞争对手寥寥，随着下游石化等投资爆发，迎来确定性高增长。较为低端的保温陶纤（低端产品均价约为3000-4000元/吨），在环保去产能等因素下，行业竞争格局优化显著。其产品于17年下半年进入稳步提价通道。中高端产品占比提升、较为低端产品提价等因素将使其利润率稳步上行。陶纤市场渗透率提升及与奇耐在海外市场之协同，将打开鲁阳长期成长空间。

岩棉更改扩产规模及投产时间，为后续高增长打下良好基础。自《建筑设计防火规范》推行以来，岩棉需求及价格稳步上行，公司预计未来2-3年仍有较大供给缺口。扩产规模由前期5万吨/年提升至8万吨/年。投产时间虽有滞后，但为公司明后年增长奠定良好基础。

基于对行业格局之判断，大幅上修盈利预测，并上调目标价至19.4元

中高端陶纤需求迎快速增长，低端保温陶纤随着竞争格局优化稳步提价，陶纤新材料市场渗透率逐步提升。岩棉新产能预计于18年三季度投产，为明后年增长奠定基础，同时供给短缺带动岩棉价格稳步上涨。大幅上修2017-19年盈利预测至2.12、3.41、4.90亿元（前值1.99、2.77、3.63亿元）。给予18年动态市盈率20x，上调目标价至19.4元，“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期，竞争格局恶化，奇耐协同不及预期

－－ 发布时间：2018-03-17 来源：光大证券

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十、概述

2017年，公司面临的外部发展环境继续优化，自身竞争优势得以充分发挥。随着供给侧改革深入推进，公司下游市场的环保节能需求不断升级，新产品、新结构迅速获得市场认可，新应用市场也不断涌现，并逐步形成规模，新旧市场需求的变化共同作用，拉动了公司业绩提升；同时，在力度空前的环保督查背景下，受达标排放的限制，同行业产能继续压缩，市场需求向规模化、规范化、达标排放的企业集中，公司持续高度重视环保工作，下大力气做好环保治理工作的成效充分显现，产能利用率显著提升；此外，国家营改增税制改革的推进和反不正当竞争法律的修订完善，使公司面临的市场环境更加公平有序。报告期内，在下游需求升级扩张，市场环境不断优化的背景下，公司继续贯彻"现金为王，利润挂帅，转变经营方式，调整产品结构"的指导方针，强化内部控制，加大信用管控力度，进一步完善货款回收控制管理措施，防控经营风险；抓住国家节能环保、节能减排政策推进力度加大，产品需求和应用技术升级的有利时机，稳步推进"爆品战略",加强产品设计、定制化服务能力建设，加大产品研发和市场开发力度，提升客户服务价值，新产品推广、新行业开发及老客户挖潜销售等方面均取得进展，产品销量及市场占有率稳中有升；建筑市场逐步规范，岩棉产品需求稳步增长，产能得到充分释放，促进了公司整体业绩的提升；同时，面对供需关系变化和需求升级等变动因素，公司适时启动了产品提价销售工作，在抵消采购价格上涨带来的成本压力的同时，也促进了公司产品结构和盈利结构的优化。产能利用率的提升使得公司与奇耐联合纤维亚太控股有限公司战略合作效应成果带来的效益发挥更加充分，对抵消价格上涨，提升盈利能力也继续发挥了积极作用。

2017年，公司实现营业收入1,595,779,826.14元，较去年增长34.15%;实现净利润213,751,286.00元，较去年增长104.22%。

2017年公司管理层按照年初制定的经营计划，重点完成了以下几方面的工作：

(一)生产方面

1、继续巩固和推广运营协同效应成果，全面完成了陶瓷纤维生产线技术提升改造工作，各生产单元吨产品能耗、单线产能等指标较2016年水平又有所提升，且整体达到了较高水平，协同效应成果得到充分发挥。

2、以奇耐品牌产品授权为切入点，升级优化质量管理体系，以保证产品质量稳定性、一致性为工作目标，提高在线检测系统快速检测、即时反馈的能力，健全产品质量持续改进体系，产品质量控制能力得到加强，为"爆品战略"顺利推进提供了有力支撑。

3、全面开展生产标准化管理提升工作，全年优化产品标准600余项，并集中开展了文明工厂，花园式工厂打造工作，生产管理整体水平迈上了新台阶。

4、开展大宗物资集中招标工作，通过汇总需求，集中招标，控制了物资价格上涨幅度，在物价上涨的大背景下，采购价格涨幅和上涨速度均低于市场平均水平。

5、积极开展生产技术创新工作，全年完成原料配方创新项目11项，工艺装备创新项目9项，技术改造项目9项，在稳定工艺、控制成本、提高生产和人工效率、优化工作环境等方面的效果显著。同时，根据对市场需求发展趋势的判断，启动了年产八万吨玄武岩纤维产能建设项目。

(二)产品品种创新方面

以客户需求为中心做好产品设计和市场开发工作是公司落实"爆品战略",推动产品转型升级的主攻方向，公司对下游市场进行细分，精准聚焦细分行业市场需求，找准目标客户群体痛点开展产品技术研发工作，从产品功能设计和客户应用需求设计两个端口入手开展产品研发工作，先后研发成功可溶纤维毯N1260、可溶R板、烟道闸板等多项新产品；根据细分行业市场需求特点，定向研发了电炉行业大模块、室外保温产品等细分行业产品，加快了新行业市场开发进程。

(三)销售方面

1、市场资源租赁机制进一步细化完善，销售区域、行业、产品等授权许可要素进一步精细化，市场资源、产品资源的调配更加聚焦，落实"由数量销售向盈利销售，由项目思维向客户思维"转变的力度增强，在供应趋紧的形势下，保证了经营效益最大化。

2、高度重视市场创新工作，大力推动爆品销售。公司根据所处行业特点和市场实际，重新规范了市场创新工作流程，以需求调研先行，产品设计紧随，标准化制造保障，营销策划指引，滚动销售放量为工作主线，先后完成了多个细分行业和多种产品的营销策划工作，为新行业开发和老行业销售升级确定了标准，奠定了基础。

3、继续加大货款控制力度。从授信关、合同关、交货关、结算关、激励机制兑现关等五道关口入手，层层验证，层层把关，防控失信客户，预防货款损失，全力做好货款风险防控。同时，公司持续保持法律维权力度，当年新发生销售业务质量有了显著提升，新业务货款逾期比例明显下降，应收账款账龄进一步缩短。

4、针对成熟行业市场实行资源集中管理，组织专业人员专门开发，提高市场开发精度及效率。特别是石化行业进入新建项目集中期，专业化开发保证了开发成功率，较好的把握住了市场机遇。

(四)管理方面

1、适应规模扩张的需要，公司把管理提升作为年度工作的重点，通过进一步优化组织体系，梳理企业经营事务，完善内部考评和激励机制，岗位设置更加合理，岗位评价实现了可量化、精细化的目标。在组织优化的基础上，全面精简优化工作流程和管理制度，制定完成了《鲁阳基本管理大纲》，进一步夯实打牢了企业发展基础。

2、以实现"平台要有吸引力，团队要有战斗力，产品要有竞争力"三大目标为核心，围绕如何设计、生产、销售符合好制造、好运输、好颜值、好使用标准的产品，打通内部产品设计部门、制造部门、营销策划部门、销售部门之间的信息流转通道，优化产品打造工作流程和落实确认机制，让客户的需求信息及时传递，并快速转化成为产品，及时满足市场需求，促进了运营效率提升。

十一、核心竞争力分析

经过30多年的发展与积淀，通过不断的研发创新、装备改造与产品升级，公司陶瓷纤维产品在生产规模、产品品种、技术装备水平、应用技术研究等方面在国内同行业中建立了明显优势，已经确定了稳固的行业领军地位；公司玄武岩纤维产品综合竞争力增强，已位居国内同业前三甲。公司逐步形成了工业、民用建筑两大市场齐头并进的发展格局。

1、核心团队优势：公司拥有强大的核心团队，具有深厚的行业经验和认知，对市场、行业的发展趋势具有较高的前瞻性和把握能力，并树立了干大事、成大业的信念，对公司未来发展有着共同的愿景。

2、产能及区位优势：具备年产30万吨陶瓷纤维产品的生产能力，拥有山东、内蒙古、新疆、贵州、苏州五大陶瓷纤维生产基地，产品覆盖全国，占全国总量的1/3;具备年产10万吨玄武岩纤维(岩棉)产品的生产能力，建筑保温市场占有率正不断提升。

3、品种优势：拥有陶瓷纤维、可溶纤维、玄武岩纤维(岩棉)、轻质耐火砖等上百个产品品种，并且拥有摩擦绒、威盾模块、贝克板等多种高端功能型产品，产品应用于工业耐火保温、民用建筑保温两大市场，可为客户提供更全面、定制化的节能解决方案。

4、装备优势：制造装备世界一流，拥有年产万吨陶瓷纤维毯、年产万吨纤维板、年产5万吨岩棉、年产500吨纤维纸等连续生产线，装备自动化水平高；陶瓷纤维生产线实现了从上料到包装的全面自动化操作，玄武岩纤维生产线技术处于国际先进水平。

5、研发优势：经过30多年的发展，公司在工艺配方、装备技术等方面积累了丰富的经验，并且拥有国家认定企业技术中心、国家级实验室、博士后科研工作站等研发平台，有国际领先的研发、检测设备，有教授级高工、泰山学者领衔的研发团队，研发实力居同行业前列。

6、市场、品牌优势：销售网络涵盖全国，拥有强大的销售能力；应用设计、施工服务实力雄厚，具有成熟、丰富的重大项目设计与施工经验，在冶金、石化、石油、建材、机械等众多行业均有典型案例，"鲁阳"牌陶瓷纤维系列制品受到客户的一致信赖和广泛好评，市场口碑、产品品牌知名度在国内首屈一指。"鲁阳巴萨特"岩棉产品经过近几年的市场推广，凭借优质的产品质量和服务能力，塑造了良好的品牌形象，在建筑保温市场得到了普遍认可。

7、服务优势：集陶瓷纤维、玄武岩纤维、轻质耐火砖等系列产品的研发、生产、应用设计、施工等多种服务于一体，可为客户提供高效、快捷、全面的服务。

十二、公司未来发展的展望

(一)行业发展趋势及公司发展战略

随着供给侧改革逐步深入，大众创业，万众创新大潮持续涌动，实体企业新旧动能转换步伐加快，新技术、新产业、新业态、新模式不断涌现，技术升级、节能改造方面的需求强劲，为节能材料带来了更为广阔的市场空间，也提出了更高的要求。与此同时，国家继续严控环保治理，岩棉、陶瓷纤维行业将迎来一波技术升级的浪潮，伴随营改增税制改革，加大不正当竞争等因素的影响，行业发展将进入一个规范和升级周期。在下游需求端，环保治理引发刚性需求增加，节能减排依旧是环保达标的主要出口，制造装备节能改造、钢铁行业装备升级改造、农村煤改电、煤改气等引发更大的市场需求，公司市场分布以工业耐火保温节能为主向传统市场新需求不断出现，新能源、民用节能、消防等领域需求逐步放量，成为新增长动力的趋势成为新常态。随着国家加强能源安全建设，石化行业迎来新一轮建设集中期，也将成为公司业绩稳定增长的来源。

公司作为新型节能材料生产、销售企业，主导产品陶瓷纤维、玄武岩纤维制品立足工业、建筑节能领域，近年来，随着节能减排标准的不断提高，在新能源、家用采暖系统、船舶等民用应用领域的需求稳步增长并已初步形成规模，社会效益和经济效益良好。作为国内陶瓷纤维行业领导者，公司将抓住机遇，以"现金为王，利润挂帅；严控逾期，把好"四关";从严治企，规范管理；奋斗者为本，贡献者为荣"为指导方针，牢牢锁定"平台有吸引力，团队有战斗力，产品有竞争力"的工作目标，继续优化现有产品结构，强化"用户思维",做好爆品设计工作，并运用好集团思维、行业思维，做好市场加减乘工作；建立大客服体系，为客户提供更优质、专业的产品和服务；抓住建筑节能市场需求大发展的机遇，加快项目建设进度，力争尽早形成产能；巩固和推进战略合作成果，推进技术、市场和管理协同效应发挥，继续倡导和强化奋斗者为本，用成果交换的岗位文化，打造一支执行力强，工作作风正，不断为客户创造价值，为社会创造财富，以奋斗追求自我的优秀员工队伍。

(二)公司可能面临的发展风险

1、持续从严的环保治理，可能导致上游行业进一步洗牌，主要原材料供应不能根本性缓解，材料价格继续上扬将加大采购成本。

2、新产能扩张项目能否如期完成，将会对产品有效供应和合同履约产生较大影响。

3、应收账款高的风险依旧存在，控制逾期货款任务艰巨。

4、技术保密与维权任务更加紧迫，如何保护好核心技术、工艺、装备、人员的工作需要进一步加强。

5、安全生产、环保治理管控仍然任务艰巨，多重督察可能影响生产组织。

(三)2018年经营管理计划

2018年，公司工作以"提高平台吸引力，增强产品竞争力，打造奋斗者岗位"三大目标为核心，巩固提升团队建设、爆品打造成果，实现收入利润持续增长，具体计划安排如下：

1、继续抓紧市场供求变化的时机，优化客户结构、产品结构，有效识别客户价值和产品竞争优势，从集团思维、行业思维的角度出发进行思考，找出代表性客户，做出业绩案例，以点带面，滚动开发，实现增收增利的目标。

2、加快新产能建设项目和产能扩产项目建设，缓解供需矛盾。

3、开发和扩大上游供应商资源，稳定主要原材料的供给，控制好采购成本。

4、进一步深化运营协同效应成果，提高生产效率、产能达标率，并将运营协同对象由针刺毯向湿法制品转移，持续发挥效益。

5、总结石化行业开发模式推行后的成功经验，以技术交流、方案定制为主要手段，聚焦细分行业开发，以点带面，滚动开发，增加更多新的收入增长点。同时，抓住"一带一路"带来的机遇，跟踪好沿线国家与国内企业开展的合作项目，重新设计国际运输方案，提升海外销售质量。

6、重新探索与奇耐在国际市场上的合作方式，提升限制区域鲁阳品牌销售数量，形成真正的市场协同效应。

7、加强产销对接管理，提高计划输入时效性、准确性、规范性，减少无效库存，提高运营效率。

8、严格落实货款管控"两个依据""四个不准"措施，将管理逾期货款转变为管理货款不逾期，切实控好签约关、发货关、结算关、利润兑现关和授信关，进一步改善货款质量，减少应收账款总额。

9、加强预算管理，重点加强重大项目费用预算管理和科研经费管理，形成"预算费用严审核、超额费用严审批"的控管态势。

10、深入强化保密工作，重点加强技术保密管理，甄别好关键技术、关键工段、关键岗位和关键人员，做好工艺诀窍授权、使用、收回、入档等环节管控。

11、持续加强安全与环保的管理与整治，以"安全无隐患，环保全达标"为工作标准，理顺管理体系，突出管理等级差异带来的管控差异。

12、继续严抓产品质量管理工作，加大质量控制文件验证力度，抓好奇耐品牌授权管理，保证产品质量稳定达标，并在公司内部全面推广奇耐质控管理经验，促进质量全面提升。

13、做好标准化管理工作，提高营销标准的制定质量，及时优化产品标准、检验标准、原料标准等各类标准，确保标准先进、实用、规范。

14、加强信息化建设，不断优化信息平台，完善销售、运营等各环节数据采集分析功能，为决策提供迅速准确的数据支持，并优化管理部门岗位职能，减少数据统计的工作量，工作中心向数据分析转移。

15、打造奋斗者为本的岗位体系。贯彻落实"以奋斗者为本"的管理理念，以过程节点结果评价为抓手，打造奋斗者岗位。从加强岗位设置与编制确认、管理岗位人员上岗程序的管控入手，巩固和强化"有事有岗、有岗有责、有岗有人、有人有为"的岗位文化。在此基础上优化内部激励机制条款，加强成果与激励之间的关联性，做好年度激励工作，确保年度目标任务达成；严格推行以"过程验证，逐级评价"为核心的月度岗位绩效确认考核模式，以过程管控质量为中心，构建形成逐级考核、结果认同、公开透明的奋斗者岗位群体。

16、制定人才培养计划，为中高层管理人员及优秀员工提供持续学习深造计划，持续培养年轻人才，打造合理的人才梯队。优化薪酬体系，为基础岗位员工特别是技术工人提供更多的上升通道。