投资要点
事件：2021年9月29日，《浙江省快递业促进条例》(以下简称《条例》)经浙江省第十三届人民代表大会常务委员会第三十一次会议通过并予以发布，将于2022年3月1日起正式施行。此前，该条例草案于2021年4月22日经浙江省政府第70次常务会议审议通过，本次该条例被提请省人大常委会正式审议通过。该《条例》该《条例》是浙江省首部关于快递业的地方立法，共设七章四十九条，分为总则、发展要素保障、数字快递和绿色快递、经营和服务规范、从业人员权益保障、法律责任和附则。我们认为关键两点内容均利好头部快递；第一点遏制低价倾销，通达系龙头中通、韵达、圆通受益程度最大，随着格局趋缓，打到底的单票利润和庞大的单量基础上，网络盈利能力修复可期；第二点提出鼓励将选择权和知情权还给C端，包邮制度的改进涉及到电商平台和卖家的配合，如能落实将选择权和知情权还给C端，我们预计C端品牌感知最清晰的顺丰受益程度最大，公司在快递大市场树立了超级品牌，有助于公司利用超级品牌加快电商件扩张。
风险提示：电商需求低于预期、行业价格战超预期、资本开支超预期
点评
1、该条例的出发点：
该《条例》提到“以规范快递业经营服务行为，保护消费者、快递从业人员和快递经营企业等各方主体合法权益，促进快递业高质量发展为出发点”。该《条例》也提到快递业在提升流通体系和服务内外循环中的重要作用，“快递业是现代服务业的重要组成部分，是推动流通方式转型、促进消费升级的现代化先导性产业。快递行业的迅猛发展有力地促进了全省电子商务、网络消费、跨境电商、农村淘宝等新兴业态的发展。特别是在疫情防控期间，快递业无论是在抗疫物资的配送还是民生物资的运送上，都发挥了重要作用；在疫情缓解之后，快递业又在稳定产业链和供应链，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局中发挥了重要作用”。
我们解读认为，该条例出发点注重系统设计和多方协同，并非只围绕某个单一主体。
政策主线是推动行业高质量发展，出发点不仅仅是防止向下引起的负面问题，也是为推动向上开启高质量发展序幕，推动快递在流通体系中扮演更重要使命，服务内外循环，加快两进一出（即进村进场和出海）。快递特有的广覆盖、细颗粒度、高频次、强数字化基因的网状路由，在大物流时代禀赋突出，在服务内外循环中被寄予厚望，有望承担更加重要的角色。
2、该条例的重要内容：
该《条例》提到“重点在适用范围、管理体制、规划和用地保障、快递末端服务、快递专用电动三轮车通行保障、快递进村和农产品出村、数字快递、绿色快递、规范快件投递服务和消费者权益保护、规范快递经营服务、从业人员权益保障以及法律责任等方面对原草案进行了修改提升”。
我们认为值得关注的重要内容至少包括以下2条：
1）第三十条电子商务经营者应当在销售商品的页面标明提供快递服务的企业。鼓励电子商务经营者在快递经营企业、快件包装、定时派送、投递方式等方面为收件人提供个性化、差异化的快递服务选择；
2）第三十六条：快递经营企业无正当理由不得低于成本价格提供快递服务。
3、遏制低于成本价倾销，新进入烧钱扰动风险释放、电商快递盈利迎来修复，通达系龙头中通、韵达、圆通受益程度最大
该《条例》第三十六条要求快递经营企业无正当理由不得低于成本价格提供快递服务，为遏制低于成本的恶性价格竞争提供了明确的法律依据。浙江省是全国快递行业价格风向标，2020年浙江省全年业务量达到179.5亿件，占全国快递业务总量的21%，较高的占比和较快的增长，使得浙江省快递市场成为电商快递龙头的兵家之地，也成为了新进入者重点突破的市场，形成了带动周边、辐射全国的价格洼地。自今年4月以来，浙江省快递条例草案出台，发送了明显的政策信号，我们观察到义乌市乃至浙江省价格环比向下趋势基本遏制。并且浙江省积累的丰富管理经验，为向全国其他区域推广奠定了基础，形成了良好的示范效应。自9月1日起，通达百和极兔等电商快递企业均宣布派费上调1毛钱，迄今为止我们观察到派费向终端传导较为顺畅；根据驿站等公众号，上述电商快递企业的上海区部在9月底先后宣布，自10月8日起，对上海区低于实际运作成本的快递价格进行规范。该条例的执行力度：该《条例》是浙江省首部关于快递业的地方立法，
下一步，邮政管理部门将重点抓好《条例》宣贯实施，广泛开展宣传培训，完善配套制度，加强执法检查，强化支撑保障，营造有法必依、执法必严、违法必究的良好氛围，确保《条例》得到有效贯彻落实。
快递网络的揽件、派件与总部是有机整体，两端的盈利能力恢复有助于减轻总部补贴压力。一旦行业竞争格局趋缓，通达系头部快递庞大流量的基础网络盈利能力有望修复。此外新进入者烧钱起量的玩法被遏制，对行业边际扰动有望下降，市场将会重新区分和审视电商快递网络的进入壁垒和盈利壁垒，有助通达头部快递的估值回升。
4、针对电商平台通行的包邮制度，鼓励将选择权和知情权还给C端，有助于推动快递行业商业属性和竞争重心的深远变化，如能落实，我们预计C端品牌感知最清晰的顺丰受益程度最大
《条例》第三十条要求电子商务经营者应当在销售商品的页面标明提供快递服务的企业。鼓励电子商务经营者在快递经营企业、快件包装、定时派送、投递方式等方面为收件人提供个性化、差异化的快递服务选择。
该条例提出了针对包邮制度的改进设想，这是涉及到快递行业商业属性和竞争重心的重要底层机制。一方面包邮制度的改进涉及到电商平台和卖家的配合，我们预计制度的调整和改进需要循环渐进，对于如何调整需要耐心观察和跟踪；但一方面包邮制度的改进，有助于从根本上改变电商快递同质化竞争和快递占电商产业链议价权过低的交易制度根源，推动快递企业分层产品体系的破局，有助于推动快递行业商业属性和竞争重心的深远变化。
由于包邮制度涉及到平台、卖家、快递、消费者多方的交易安排，我们预计可能分为以下3种改进路径：
1）包邮政策存续，给与消费者知情权和有限的选择权，消费者在该电商卖家提供的快递企业选择池中选择；
2）包邮政策和自主选择快递并行，给与消费者知情权和成本更高的自主选择权，消费者在卖家提供的包邮范围外，可另行选择快递，但需要支付额外差价。
3）包邮政策彻底取消，消费者自行选择快递和对应分层产品，并自行支付快递费。
包邮支付的改进，有助于快递企业从对接B端卖家到直接面对C端客户。对于C端客户而言，快递服务具有相对较低的单次服务价格和直接受益的服务体验等属性，C端客户相比B端客户价格敏感度更低、品质敏感度更高，首先利好C端品牌感知最清晰的顺丰，其次也利好通达系中逐渐将规模优势、网络优势转换为品质指标优势的头部快递企业。
该条例的影响范围：《条例》的制定是有效落实上位法规定，总结浙江省在促进快递发展上的创新举措、成功经验，充分发挥立法保障和推动作用的重要体现。浙江省邮政管理局通过一年多的网站征求意见、实地调研和反复修改，立足管用实用，对实践中行之有效的经验和做法予以固化，并实现了制度设计上的突破和创新。该《条例》的出台将对浙江省实现快递大省向快递强省的跨越，推进浙江省快递业治理体系和治理能力现代化起到有力的推动作用。我们预计该条例的调研、出台、执行等将为全国其他省份实现较好的探路作用，后续有望在全国其他省份进一步推广开来。
投资建议
2021-2022年或是中国快递行业转型升级和投资布局的关键年份，电商快递派费上调的蝴蝶效应启动、新发展模式有望拉开序幕，电商快递龙头有望迎来业绩修复与价值重估。
从市场自身演进、行业政策导向、资本投入周期三个维度看，电商快递格局改善初现曙光。
行业政策导向维度：电商快递派费上调具有深远意义，一方面防止价格向下引起的负面问题，一方面推动向上开启高质量发展的序幕，在流通体系中承担更加重要的使命，服务“内外循环”，加快“两进一出”，建议不要低估政策的持续性和覆盖面。市场自身演进维度：头部中通作为电商快递行业领头羊，随着在基础领域的竞争优势进一步明确，经营策略开始转向，稳中求进，更加关注高质量发展；尾部快递下滑趋势延续；资本投入周期维度：新进入者对行业的边际扰动影响有望下降，市场将会重新区分和审视电商快递网络的进入壁垒和盈利壁垒。近期电商快递派费普遍上调，有望与行业政策导向、资本投入周期共振，蝴蝶效应启动，拉开快递行业高质量发展的序幕。快递网络的揽件、派件与总部是有机整体，两端的盈利能力恢复有助于减轻总部补贴压力。一旦行业竞争格局趋缓，公司庞大流量的基础网络盈利能力有望修复。并且格局的稳定带来试错能力的增强，优秀公司在更加稳定的市场环境中，有望更进一步聚焦服务能力、注重增长质量、增强战略定力，从经济型快递进一步衍生至连接到人的生活服务业。
1）顺丰控股三重低点叠加、长期基因并未变化，具备战略性布局机会。随着行业竞争从价格转向服务，有助于降低顺丰发展下沉电商件的阻力。作为一家坚守长期主义、坚持前瞻布局的成长期龙头，公司正逐步收获品牌效应、规模效应、协同效应，顺丰在大物流行业收入提升空间、庞大营收规模隐含的产能利用率和利润上行空间、在中国流通体系重要地位仍然被低估。顺丰的业务条线较多，上半年经营波动表明了快递物流行业经营复杂性和公司新业务仍然有一定试错过程，但复盘从02年至今，公司历经了直营化、多元化的挑战，总是能强力破局开启新篇。2019年初，公司进入管理阵痛期甚至至暗时刻，当时面临困难更多，但公司仍然在不到半年时间迅速扭转了局面，从注重品质管理到开始兼顾成本管控、从封闭走向开放，体现出创始人和管理层的强大学习能力和组织的自我更新修复能力。我们认为公司处于经营波动，高端业务收入增速低点、新业务投入高点以及新业务管理周期低点，三者叠加，给与了长期投资者难得的战略性布局机会。
2）我们继续推荐电商快递龙头的盈利修复与估值提升机会，首推韵达股份，作为电商快递第2名，处于业绩预期、自身竞争力预期、行业竞争格局预期底部。韵达作为14-15年从末尾逆袭而来的奋力追赶者，已经充分证明了自身管理团队的优秀、经营策略的专注高效，但同时也积累了一定快速奔跑的压力。从19年下半年开始，随着行业竞争加剧，公司释放了一定压力，经过2年的压力测试期，公司拉长补短，快递主业底盘更加夯实、区域发展更加均衡、加盟商进一步壮大。从经营结果看，公司今年 2季度快递主业毛利表现优秀，初现拐点，比较优势更加清晰，自身长跑胜率增加，有望重塑通达行业第二地位，同时行业格局迎来改善曙光，公司业绩与估值均具备明显的修复机会。也建议关注电商快递领头羊中通快递，公司在基础快递领域的竞争优势进一步明确，逐渐从相对优势到绝对优势，一旦竞争趋缓，庞大流量的基础网络盈利能力有望修复，并且格局的稳定带来试错能力的增强，下一步网络制度创新则决定了能否在更广阔的市场里遨游。也建议关注圆通、申通的改善机会。
风险提示
电商需求低于预期、行业价格战超预期、资本开支超预期
声明
注：文中报告节选自兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《首部关于快递业地方立法通过，
低价倾销遏制在即，包邮制度改进可期》
对外发布时间：2021年10月7日
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本报告分析师 ：
肖祎SAC执业证书编号：S0190521080006
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行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
股票评级：买入-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；审慎增持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间；中性-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持-相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级-由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。
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