京新药业是一家跨制剂+原料药+医疗器械三大业务的公司。药品板块在多次集采下，大部分产品都被集采了，现在集采占比一半以上，短期集采风险出清，市场在关注地达西尼创新药的销售行为。这两天市场开始price in原料药行业到底，所以可以更加乐观些。京新目前开始交易创新药和原料药行业底部。
接下来我将从如下角度对京新药业进行分析：
1. 业务拆分
2. 具体业务解读
3. 公司的看点
4. 估值的拍算
5. 存在的风险
1. 业务拆分
京新药业的产品主要分为3块，成品药、原料药和医疗器械。成品药的占比达到58.16%，原料药的占比达到23.91%，医疗器械的占比达到15.93%。
公司的成品药业务在销售改革后存在一定的内生增速，加上地达西尼的新上市，存在一定额外增速。原料药和医疗器械业务都属于成熟行业，量增空间不大，主要看价格的波动。
2. 具体业务解读
1> 成品药业务
京新药业的主要业务是成品药业务，根据年报展示，成品药大多都已经纳入集采，左乙拉西坦的销售额在3-4亿元区间，匹伐在2亿规模以上，瑞舒在1亿左右；中药中有多个大品种，比如康复新液和地衣芽孢杆菌活菌胶囊，都是破亿的品种，其中京常乐在2023年实现了3亿元的销售额。
公司的地达西尼在去年11月29日上市，公司在过去几个月内在积极做入院，电话会议中提到目前入院100多家，目标全年入院320家。医疗销售活动合规化的影响是逐渐减弱的，预计在2024年受到相关政策影响较小。公司给的地达西尼的指引是今年销售额5000万，明年破亿，4-5年达到峰值10亿元，因此地达西尼会是未来拔高估值的重要因素。
稍微讲一下地达西尼这个产品，地达西尼是GABA激活剂，主要用于失眠障碍治疗。在临床试验中地达西尼可以较安慰剂更好地延长总睡眠时长，减少睡后的觉醒，有效地改善睡眠质量，并且产生残留效应的可能性更低，第二天犯困概率小于当前的一代二代失眠药。
因为失眠药管制较多，所以研发企业较少，竞争对手主要来自于OX1R和OX2R，比如先声和扬子江的失眠药，如果他们能够申请摘掉管控，可能会对京新产生较大的负面影响。
就目前的销售情况来看，没有一款失眠药卖到10亿元以上，做的大的卖在7-8亿，还不完全是做的失眠药，比如咪达唑仑，因此京新能否把地达西尼做成10亿的大单品还需要拭目以待。
除了地达西尼外，京新药业的其他药品的增速都比较一般，比如左乙拉西坦、匹伐他汀钙分散片和康复新液等大品种，他们在集采后的营收基本都呈现出平稳或下滑的态势，失去内生增速。但是像地衣芽孢杆菌活菌胶囊这种未进入集采的独家产品，销售额就维持较高的态势，增速比较稳定，放量看得清楚。
目前京新药业调整了销售策略，将一些药品放到院外去销售，尤其是一些集采药品，院外销售的潜力会大于院内销售。在调整销售策略后，公司2023年下半年的营收出现了较快的同比增长，预计销售策略的调整会在未来数年内持续贡献内生增速。
2> 原料药业务
原料药也是京新药业比较重要的业务，2022年和2023年，京新药业的原料药销售占比长期维持在24%左右。公司的原料药主要集中在喹诺酮类(抗感染)、他汀类(高血压)和精神类(部分供给自己的制剂)。
2023年大部分的原料药都在降价，原料药的营收同比来看增长了9.5%，但是从销量来看，同比增长了13%，营收增长缓于量的增长。原料药板块受到价格影响非常大，一方面受到下游需求影响导致产能利用率不稳定，另一方面受到国内内卷的加剧导致降价，近年来京新药业的原料药板块营收逐渐修复，目前实现了9.5亿元左右的体量。
相较于其他因为价格下跌导致营收同比下滑的企业(浙江医药、花园生物等)，京新药业的表现更好，主要原因是左氧氟沙星的原料药价格出现复苏，在Q3出现一定涨价，因此基本托住了原料药板块总体价格。
3> 医疗器械业务
京新药业的医疗器械板块主要是做显示器这块，比如XR、彩超等影像设备的显示器。
在疫情期间世界各国政府对医疗器械都进行了充分的补充，尤其是2020-2021年的补充基本上将医疗资源不足的那块都补上了，因此新增需求变得有限。近年来医疗设备的需求主要来自于更换需求，而且2020-2021新购置的器械，按照8年换新计算，下一轮的大规模更换周期在2028年起码，所以这块需求一蹶不振。
根据京新药业电话会里提到，公司在2023年的上半年加上Q4的同比增速也仅为4.43%，第三季度大家都懂，下滑了11.78%，全年仅有1.31%的增速，当然今年因为Q3和Q3对Q2、Q4的连带影响导致数据出现了低基数，所以明年如果乐观看，是可以适度拔上去的。
3. 公司的看点
1> 地达西尼的放量销售，公司给的峰值是10亿元，前提条件是地达西尼能够做到失眠药中的最大单品(第二名的销售额在8亿元目前)
2> 公司销售策略改革后有望实现院外销售的增加(公司的销售改革在2023年下半年已经初有成效)
3> 原料药和医疗器械的价格复苏，原料药受到大宗原料药的价格影响极大，因此需要跟巴斯夫等原料药巨头他们那边减产提价的动态等；医疗器械主要是看能否谈更高的价格，量基本很难爬上去了，就看下游客户能否购买更贵更好的屏幕，未来澳华内镜等国产医疗设备的崛起有望贡献一定新的增量。
4. 估值的拍算
假设：
1) 成品药在销售策略改革和地达西尼上市后实现15%的增长
2) 原料药价格维持稳定，出现小幅度回升
3) 医疗器械在2023年的低基数背景下实现10%的增长
那么营收在43.79亿左右，然后净利率在15%，基于原料药和医疗器械的价格没有出现显著反弹+2024年转固导致净利率下滑+地达西尼的销售费用指引，那么公司的净利润在6.57亿元。
根据历史PE bar来看，公司的估值长期在12-16倍区间水平，在2021.1-2022.10之间维持在12PE bar附近，在22年底集采优化之后维持在16-18区间，这次因为医药行业景气度下行，回落到14附近，如果按照乐观16拍的话，105.11亿会是乐观估值，按照悲观12拍的话，78.83亿会是悲观估值，前段时间的底部基本也就对应12PE的水平，可能会在12PE左右有支撑位。
5. 存在的风险
1) 地达西尼的放量不及预期(指引24年5000万元)
2) 原料药价格进一步下跌
3) 巨烽的销售额进一步不及预期
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