$苏博特(SH603916)$ 
中金公司研报 苏博特(603916)：全年业绩承压 关注需求回暖及功能性材料成长

2022 年业绩低于我们预期
　　公司公布2022 年业绩：营收37.1 亿元，同比-17.8%；归母净利润2.88 亿元，同比-46.0%。其中4Q22 营收10.0 亿元，同比-22.4%，归母净利润0.52亿元，同比-68.4%。公司2022 年业绩低于我们预期，主要系公司营收下降超我们预期，费用率抬升，对盈利有一定压制。
　　1）全年销量承压下滑。2022 年公司高性能减水剂、功能性材料销量110.77/28.56 万吨，同比-22.6%/-9.5%，受行业需求不振的影响销量明显承压，但功能性材料更具韧性。2）毛利率有所下降。2022 年公司综合毛利率同比-1ppt 至34.3%，由于公司的主要产品的终端价格基本持平，且环氧乙烷价格全年同比下降4.87%，我们预期毛利率压力主要来自于销量下滑带来的摊薄效应减弱。同时，4Q22 公司功能性材料均价环比-15.6%，我们认为主要系高价产品销售受阻带来的结构性影响。3）费用率上升，净利率受到压制。2022 年公司销售/管理/研发/财务费用率同比+2.3/+1.4/+0.7/+0.2ppt，因费用率上升，净利率受到较大压制，同比-4ppt 至7.8%。4）现金流表现稳健，回款质量提升。公司全年收现比105%，同比+21ppt；净现比76%，同比+13ppt，回款质量持续提升。5）检测业务显现韧性。公司检测中心2022年实现净利润1.47 亿元，同比+3.7%。
　　发展趋势
　　需求回暖+基建发力有望推动销量回升，功能性材料大有可为。公司基建客户收入占比约40%，2022 年由于基建实物工作量落地不足，外加剂产销受到较大冲击。我们认为2023 年随着扰动因素消退、资金压力逐步缓解，公司的外加剂产品整体有望迎来需求的回暖。同时，我们认为随着基建实物工作量的加速落地，公司的功能性材料的高毛利拳头产品（交通材料、抗裂材料等，大部分面向基建领域）有望明显受益。2022 年公司功能性材料营收占外加剂总营收的19%，同比提升2.4ppt，我们认为公司功能性材料的快速放量和盈利兑现可期，收入和盈利占比有望继续提升，我们看好公司功能性材料业务中期有望贡献可观业绩增量。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2023E 归母净利润4.4 亿元，引入2024E 归母净利润5.4 亿元，当前股价对应2023/2024E 14.9x/12.3x P/E。我们维持跑赢行业评级，维持目标价21.0 元，对应2023/2024E 20.0x/16.4x P/E，隐含33.5%的上行空间。
　　风险
　　需求恢复不及预期，原材料价格超预期上涨。