$艾为电子(SH688798)$ $圣邦股份(SZ300661)$ $卓胜微(SZ300782)$ #芯片# #全球半导体销售额大增！半导体股快速飙升# #半导体#
1.穿越半导体周期，强势成长
前几天，南芯科技发出了一份半年度业绩预告，内容如下，羡煞一众国内模拟芯片公司。营收高速增长，利润也高速增长。
“经过公司财务部初步测算，预计 2024 年半年度实现营业收入 123,184.98 万 元到 130,184.98 万元，较上年同期增长 86.51%到 97.11%。 预计 2024 年半年度归属于母公司所有者的净利润为 20,255.07 万元到 22,055.07 万元，较上年同期增长 101.28%到 119.16%。”
另外，公司从2020年开始，连续4年营收，净利润均做到了同比增长，在消费电子非常低估的22，23年都没有出现负增长。另外，从2022年4季度开始，到2024年2季度，连续6个季度营收和利润均实现环比增长，甚至足够在国产半导体圈子里面喊一声，还有谁？
2.电荷泵芯片已然全球领先，持续创新增加单价
回头看一下南芯科技的发展历程，从升降压充电芯片起家，中间推出了一款高集成度针对充电宝应用的升降压充电芯片，基本统治了整个市场，和安克创新应该也是因为这个产品结缘的。 后来，在2019年推出了首款电荷泵芯片，开始了腾飞之路。
我们可以看到，2020年开始，电荷泵充电管理芯片带来了629.23万的营业收入，在2022年上半年，已经产生了5.6亿的营业收入，创造了超级爆款。同时，在这短短几年间，南芯科技不断对电荷泵充电管理芯片进行升级，把充电功率变得更更大，效率变得更高，单价也从2020年的3.11元上升到2022年的3.49元。
根据 Frost &Sullivan 研究数据显示，以 2021 年出货量口径计算，公司电荷泵充电管理芯片位列全球第一，升降压充电管理芯片位列全球第二、国内第一。笔者从业内了解到，南芯的一些电荷泵充电管理芯片在一些手机客户由于性能最为领先，已经成为独家供应了。所以说在这块产品，南芯已经不再是做国产替代的工作了，而是进入了next level——国内外的友商，要加把劲才能追上南芯了。
3.既是客户也是股东，深度绑定
从南芯科技的照估说明书可以看到，安克创新，紫米，OPPO，小米，华勤等客户均是南芯的股东，而且持股比例还不算太低。由于南芯上市的估值还是比较高的，即使按今天的估值看，这些客户在南芯的股权上赚到的钱，也是够买几年南芯的产品了。这样绑定客户的方式，可以说是非常强有力的。
4.南芯的难题，下一个电荷泵产品在哪里？
首先看看南芯的产品结构。左边为招股说明书产品类别，右边为2023年年报产品类别。可以看到有两个主要变化：
1）大分类上，从产品类型（充电管理芯片，其他电源及电池管理芯片）转变到了应用类型（移动设备电源管理芯片，通用电源管理芯片，适配器电源管理芯片，汽车电子芯片）。
2）从二级分类上，把电荷泵充电管理芯片改成了有线充电管理芯片。
这个变化体现了两个事情：
1）公司从聚焦产品转向聚焦应用，可以预见后续公司会增对罗列的几个应用扩展产品
2）公司希望淡化对电荷泵充电管理形成的业绩依赖，目前还仅仅是年报上更改名称的市值管理，后续希望能够在业绩上真的能够做到降低对这一产品的依赖程度。
再看看2023年的营收分类，可以看到，2023年移动设备电源管理芯片（电荷泵充电芯片）的毛利率是保持得比较好的，这个看得出来公司在这块确实是具有全球领先的竞争力的。
从新方向上，通用电源管理芯片的营收增长较慢，且毛利率下滑得比较快。参考之前纳芯微的文章，通用的产品竞争激烈，很难保持稳定的毛利率，纵使营收能增长，但利润的增长是很难的。
再适配器电源管理芯片上，营收高速增长，毛利相对稳定，公司在5月份的投资者问答上说到“2023年公司还推出了全集成方案POWERQUARK®系列，推动适配器小型化/集成化的发展进程。今年一季度，公司在适配器类的电源管理芯片业务收入同比大幅成长，预计今年整体将保持高速成长的态势，未来与集成化方案相关的产品规模会持续扩大。” 可见，适配器的营收24年甚至25年都能高速增长，但毛利率仅有30%左右，未来说不准甚至会拉低公司的净资产收益率。
最后，汽车电子上的投入，基本是每家国产模拟芯片公司的重兵投入之地。就南芯而言，汽车电子业务的基数较小，营收持续增长应该问题不大。但由于汽车的销量和手机比差异还是太大了，而且导入周期很长，很难像手机业务那样爆发式成长。
初步认为，南芯后续的成长很难再复制2020到2023年这样的爆发式成长，但中速增长的机会还是比较大的。2023年南芯登陆科创板，募资了16.58亿，但是在2023年年底大方地分红118,588,400 元（含税），占 2023 年度归属于上市公司股东净利 润的 45.37%。一方面是创始人股票没办法解禁的情况下有资金需求，另一方面也确实是没那么多需要投资的方向。
5.库存问题有，但现阶段不大
从23年的产销量情况分析表看，有点奇怪。从逻辑上，2022年库存+2023年生产量-2023年销售量=2023年库存量。 2023年库存量＜2023年生产量-2023年的销售量，这个数据意味着2022年库存量是负数？或者说2023年的生产量里面，有一定比例的报废情况。 这里认为数据应该出现了一些编写错误？因此不作为分析依据。
直接从资产负债表看，存货金额是逐年在增加的，但营收也在增加。再深入看一下存货占当期营业收入比例，存货占当期收入的比例也是逐渐增加的，说明了公司在营收快速增长的时期，对库存的管控没有太严谨的，这个在业务快速上升期不会出现什么问题，但万一业务开始缓慢增长甚至下滑，则会变成一个小雷。另外，公司存货跌价准备的计提比例越来越低，倾向于相信公司一直以来有统一的跌价准备计提规则，认为目前库存的年份比较新，所以计提比例变低。
另外，公司于 2022 年 1 月 30 日与中芯国际集成电路制造（上海）有限公司签订《战 略合作协议》，根据协议规定，公司需向中芯国际集成电路制造（上海）有限公 司支付产能保证金 51,040.00 万元，公司承诺 2022 年至 2024 年向中芯国际集成 电路制造（上海）有限公司及其关联公司采购的产品金额不低于年度计划采购金 额的 90%、2025 年的承诺采购金额不低于 2024 年的承诺采购金额。如后续无法保持营收成长，确实库存会成文一个问题。
6.电荷泵红利期即将结束，持续创新才是关键
在电荷泵充电管理芯片这个品类上，南芯已经领先了一段时间了，后续其他的竞争对手有一定可能会赶上来，南芯如不能保持持续创新的话，这块主力产品将会在未来几年遇到很大的压力。另外，从南芯财报上从产品分类变更到了应用分类，一定程度上可以看出公司对再出一个爆品的信心不是很足，而认为绑定客户把产品按应用做全更为安全。
对股票投资者来说，给南芯估值是很难的事情。如按照电荷泵充电管理芯片龙头来估值，一个公司的市场份额去到了市场第一，其实是很难给高估值的，参考比亚迪，23倍市盈率，半导体行业给多点，按PE 30倍。结合今年上半年预告，乐观预估24年全年净利润5个亿，其中按75%是电荷泵（如下为23年情况，假设24年多样化成果较好），则移动设备电源管理芯片可以给到112.5亿的市值，而其他业务按模拟芯片行业平均，PE在80倍左右（圣邦股份134倍，卓胜微38倍，艾为87倍），则可以贡献100亿的市值，合计212.5亿市值，现阶段165亿市值。
要知道，212.5亿市值是按24年的预估业绩算的，因此这样去评估，现阶段的市值算是在比较合理的估值范围。
最后，引用南芯半导体创始人兼CEO阮晨杰在接受半导体行业观察采访时的一句话，期待南芯能够再造出下一个全球领先的产品。“暂时拥有别人没有的技术并不能一劳永逸，技术领先是有时效性的，任何时候都要客观、公正地看待自己的技术实力，在技术上有追求、有突破才能有更长远的发展和进步。只有能够创造利润，顺应市场发展的技术和产品才能成为产业发展的推动力。（作者：半导体行业观察 链接：网页链接）