久期财经讯，9月16日，穆迪已授予正商实业有限公司（Zensun Enterprises Limited，简称“正商实业”，00185.HK）拟发行美元票据“B3”有支持高级无抵押债务评级。上述票据将由正商集团有限公司（Zensun Group Limited，简称“正商集团”，B2 稳定）提供不可撤销和无条件担保。
评级展望“稳定”。
正商集团计划将拟发行票据的收益用于为现有债务再融资。
评级理据
正商集团的“B2”企业家族评级（CFR）反映下列因素：(1)公司在郑州房地产市场上的品牌实力和领先地位；(2)公司在当地城市改造项目方面的良好记录，这将支持其获得当地旧改项目的能力。
但是，对正商集团“B2”CFR构成制约的因素包括公司运营规模不大、地域高度集中于河南省、向本土以外市场的扩张带来更多执行风险；以及土地储备规模较小，导致补充土地储备以支持销售的需求高于同业。
穆迪分析师Daniel Zhou表示：“债券发行如果按计划执行，将改善正商集团的流动性状况，同时不会对公司的信用指标产生重大影响，因为收益主要用于债务再融资。”
正商集团的流动性充足。穆迪预计，该公司持有的现金和经营现金流足以覆盖未来12-18个月到期债务和承诺的土地款项。
穆迪预计，该公司杠杆率（以收入/调整后债务衡量）将从2020年的87%提高到2021-2022年的100%-110%。这得益于正商集团的入账收入从2020年的疲弱水平中恢复，以及债务增长温和且扩张更加可控。
同时，正商集团的调整后EBIT/利息覆盖率将在未来一至两年内从2020年的2.6倍降至2.3倍至2.5倍，因为上述正面因素被较弱的盈利能力和较高的利息成本所抵消。穆迪预计，正商集团公布的毛利率在未来12-18个月将从2020年的25%下降到18%-20%，主要原因是土地成本上升，以及政策相关住房项目的销售价格下降。
穆迪预测，正商集团的年度合同销售额将从2020年的330亿元人民币温和上升至2021年的340亿元人民币。这得益于正商集团提高了其国内市场的销售执行力以及2020年基数较低。随着市场状况从新冠肺炎疫情的破坏中恢复，正商集团的合同销售总额在2021年上半年同比增长45%，达到180亿元人民币。销售增长将支持公司未来12-18个月的流动性和收入增长。
由于存在结构性从属风险，正商集团“B3”的高级无抵押债务评级较其公司家族评级低一个子级。正商集团大部分债权在子公司层面，在破产情况下其受偿顺序优先于控股公司债权。此外，控股公司缺乏缓解结构性从属风险的重要因素。
在环境、社会和治理 (ESG) 因素方面，穆迪考虑了正商集团的民营企业性质和股权集中的情况。该公司过去也与子公司正阳建设（Zhenyang Construction）进行了大量关联方交易。但是，穆迪预计，正商集团与正阳建设的交易主要是通过其香港上市子公司正商实业进行，受香港交易所的公司治理标准所约束。此外，正商集团过去3年并未分红。
可能引起评级上调或下调的因素
“稳定”展望反映了穆迪预计未来12-18个月正商集团将维持充足的流动性和不同的境内外融资渠道。
穆迪还预计正商集团将在同一时期保持其业务规模和现金收入。
若发生以下情况，穆迪可能上调正商集团的评级：不牺牲其利润率的前提下实现合同销售额 (不含安置房销售额) 和收入的持续增长；改善其土地储备规模并实现地域覆盖多样化；增强其流动性状况，现金/短期债务比率持续高于1.0倍-1.25倍，并维持其信用指标基本稳定。
另一方面，若出现以下状况，穆迪可能会下调正商集团的评级：正商集团未能执行其业务计划和维持基本稳定的运营规模；未能改善其销售或现金回款率，或采取激进的购地策略，导致流动性恶化；或信用指标严重趋弱。
表明评级存在下调压力的信用指标包括：未来12-18个月EBIT/利息覆盖率降至1.5倍以下或非限制性现金/短期债务比率未能趋向0.75倍-1.0倍。
任何融资渠道转弱或再融资活动中断的迹象都可能令正商集团的评级承压。
正商集团有限公司是一家总部位于郑州市的中国住宅类房地产开发商。该公司由黄燕萍女士和张敬国先生全资所有。截至2021年6月30日，其土地储备的可售建筑面积约为820万平方米 (包括约20%的地下建筑面积)。