久期财经讯，8月31日，穆迪授予正商实业有限公司(Zensun Enterprises Limited，简称“正商实业”，00185.HK)拟发行美元票据“B3”受支持高级无抵押评级。该票据由正商集团有限公司(Zensun Group Limited，简称“正商集团”，B2 稳定)提供不可撤销及无条件担保。
评级展望“稳定”。
正商集团计划利用发行所得为现有债务再融资。
评级依据
正商集团“B2”CFR反映了该公司在河南郑州已确立的品牌和领先的市场地位;在郑州建设了城市更新项目的过往历史记录，支持该公司获得郑州更新项目新合同的能力。
然而，正商集团的“B2”CFR受到该公司在河南省经营规模适中且地理集中度高;与本土市场以外扩张相关的执行风险增加;以及土地储备规模较小的制约，这导致对补充土地储备以支持销售的要求高于同行。
穆迪分析师Daniel Zhou表示:“此次债券发行如果按计划执行，将改善其的流动性状况，而不会对该公司的信用指标产生重大影响，因为发行所得主要用于债务再融资。”
2021年8月31日，正商集团公布了对2021年10月到期的现有票据的交换要约，该票据的未偿本金约为3.4亿美元。
正商集团的流动性充足。截至2020年底，该公司持有的现金总额为61亿元人民币，其中限制性现金为26亿元人民币，覆盖了其短期债务的78%。穆迪预计，未来12-18个月，该公司持有的现金和运营现金流将足以偿还到期债务和承诺支付的土地款项。
穆迪预计，该公司的杠杆率(以收入/调整后债务衡量)将从2020年的87%升至2021-22年的100%-110%。这得益于正商集团的营收从2020年的疲弱水平复苏，以及温和的债务增长和更可控的扩张。
不过，由于盈利能力下降和利息成本上升抵消了上述积极因素的影响，正商集团调整后的EBIT/利息覆盖率将在未来一至两年内从2020年的2.6倍降至2.3倍-2.5倍。穆迪预计，未来12-18个月，正商集团的毛利率将从2020年的25%降至18%-20%，主要原因是土地成本上升，以及政策性住房项目的销售价格下降。
穆迪预测，到2021年，正商集团的年度合同销售额将从2020年的330亿元人民币增长至340亿元人民币。这得益于正商集团在当地销售执行力的提升，以及2020年较低的基数。随着市场状况从疫情中恢复过来，2021上半年，正商集团的合同总销售额同比增长45%，达到180亿元人民币。未来12-18个月，销售增长将支持公司的流动性和收入增长。
由于存在结构性次级风险，正商集团的B3高级无抵押票据评级比CFR低一个子级。即在破产的情况下，大多数债权是在运营子公司，优先于正商集团的高级无抵押债权。此外，控股公司缺乏结构从属的重要缓解因素。
在环境、治理和社会(ESG)因素方面，穆迪考虑了该公司的私营企业状况和集中所有权。过去，正商集团还与其子公司Zhenyang Construction(简称：“ZYC”)进行了大量关联方交易。然而，穆迪预计，随着正商集团在中国香港特区的上市子公司正商实业旗下继续开发新项目，其与ZYC的交易将遵守港交所《上市规则》的要求，符合公司治理标准。此外，正商集团在过去3年没有派发股息。
可能导致评级上调或下调的因素
稳定的展望反映了穆迪的预期，即在未来12-18个月内，正商集团将保持充足的流动性，并可通过各种在岸和离岸融资渠道融资。
穆迪还预计，在此期间，正商集团将保持其业务规模和现金收入。
如果正商集团的合同销售(不包括重新安置的销售)和收入能在不显著牺牲利润率的情况下保持增长;提高其土地储备规模，使其地理覆盖范围多样化;并加强其流动性状况，现金/短期债务持续保持在1.0倍以上，同时保持其信用指标基本稳定，穆迪可能会上调该公司的评级。
另一方面，如果正商集团未能执行其商业计划，维持基本稳定的经营规模;由于无力改善销售或现金收回，或采取激进的土地收购策略，其流动性恶化;或者其信用指标大幅下降，穆迪可能会下调其评级。
预示评级下调的信用指标包括:EBIT/利息覆盖率低于1.5倍，或现金/短期债务在未来12-18个月未能趋向于1.0倍。
任何融资渠道减弱或再融资活动中断的迹象，都将令正商集团的评级承压。
正商集团有限公司是一家总部位于中国郑州的住宅开发商。该公司由黄艳萍女士和张敬国先生100%持有。截至2021年6月30日，正商集团的土地储备总计约820万平方米的可售总建筑面积(其中地下建筑面积约占20%)。