最近中国石油大涨，有读者问，像中石油这种大盘滞涨股开始有动作，是不是说明资金找不到好标的了，预示大盘要见顶了。
这种规律真假，很容易通过历史数据验证，下图是2007年中石油上市以来，股价和万得全A指数的对比图。2015年牛市之后，中石油有过4次较明显的短期上涨，我都拿红箭头标出来了，有时候对应大盘的阶段顶部，有时候对应大盘阶段底部，看不出什么规律。
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但从上图里能看出来，中石油自上市以来，股价整体趋势一路下行，除了2009、2015年两轮全面牛市的时候涨过一大波，剩下时间要么震荡，要么就是下跌。以至于给人的感觉就是，中石油这只股票不会涨，大伙都戏称“问君能有几多愁，恰似满仓持有……”
这个现象有点奇怪。中石油的盈利能力，和原油价格相关性是比较强的，油价高的时候赚得多，油价低的时候可能亏钱。按理说，作为周期股，中石油的股价应该和油价一起波动，但这么多年来，油价起起伏伏，但中石油的股价却一路跌。下图是美油价格和中石油股价的对比：
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为什么呢？原因是中石油估值的波动，抵消了周期带来的业绩波动。
中石油2007年上市时正逢大牛市，市场火热，那时候油价又高，业绩也好，上市后市盈率有60倍。给一个处于景气期的周期股这么高的市盈率，显然是不合理的，因为周期股的特点是盈利波动大，一旦未来周期下行，盈利就会缩水，市盈率会被动提高。景气期都给60倍的话，那将来油价跌了，市盈率就得涨到上百倍。
果不其然，之后中石油股价一路跳水，这个阶段主要就是消化上市之初过高的估值。即便在2010-2013年，油价在80-100美元的高位震荡，中石油股价的表现也不不好，其PB估值水平一路走低。
这个经验可以举一反三，对业绩波动大的股票来说，景气周期里的低PE并不能算低估值，如果景气周期里还高PE，那就非常危险了，一旦未来业绩下滑，就会业绩估值双杀。
这个估值消化一直持续到2014年，中石油的PE到了10倍出头。2014-2016年，又出现了一个新情况，油价大跌，中石油净利润大幅下降，2015年同比下降了67%，2016年又下降了78%。利润下跌，导致中石油的PE被动提高，到2016年又涨回了80多倍。
但这个阶段，中石油股价并没有大跌，看上面图就会发现，经历了2015年牛市的波动后，2016年的股价，和2014年也差不多。但要知道2014年中石油的净利润是1072亿，2016年只有79亿，股价却一样。
背后的原因是，市场对中石油采取了PB为主的估值。下图是中石油的PB变化，可以看出2014年和2016年的PB基本相当。
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对周期股来说，业绩波动大会导致PE也波动大，而只要这种业绩波动是周期性的，不是单方向趋势性的，那忽高忽低的PE就没有意义，这时候使用PB来估值就更合理。对这个阶段的中石油，市场认为油价的下跌是暂时的、中石油的盈利能力在未来会有回升，因此按PB估值合适，股价就没有进一步的下跌。
这个经验也可以举一反三，对业绩波动大的股票来说，低潮周期里的高PE并不能算高估值，只要企业的ROE能够均值回归，就可以多参考PB来判断估值位置。
再往后，2016年以后油价反弹，中石油的盈利能力如期回升。如果回到2016年看中石油，当时PB分位处于历史底部，且油价已经开始回升，这个时候其实是有布局的理由的，按正常剧本，周期股可能就会走出一波估值修复的行情。但是恰恰相反，中石油表现不佳，2018年以后反而又杀了一波估值，PB从1.2倍跌至0.7倍以下。
这个经验还可以举一反三。即便对于估值处于历史低分位的股票，且看到了基本面出现好转迹象，仍然可能出现误判。当初看得再好的股票，也可能不按想象的来。这个没办法，解决方案只能是做分散，单一股票的仓位要严格控制。分散就是给自己留下容错的空间，觉得自己看得越不准，就应该越分散，分散到极限，就变成了被动指数投资，买整个市场的组合。
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