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景林资产：本轮行情和以往牛市五大区别

私募排排网|2014-12-18 16:15:44

私募排排网联合长安基金专访上海景林资产管理有限公司合伙人兼基金经理卓利伟

摘要：一个经济体的增长动力无非来自四个方面：人口红利、技术进步、制度红利，从相对中期的角度来说还有一个资产货币化或者证券化四大方面。

这次行情跟以往历史上的牛市有重大的区别有几点：第一点，我认为跟2006年、2007年的牛市还是有所不同的，因为这次的市场不具备经济高增长和流动性泛滥同时成立这个因素，真正的大牛市是经济高增长和流动性泛滥同时成立才会发生。第二点，资本市场迅速加杠。第三点：这是一个自媒体和互联网病毒式传播的时代，使得市场投资者可以在一夜之间对某一方面的认识达成一致预期，导致市场快速地自我实现。第四点：跟过去中国股市二十多年历史不太一样。第五点：注册制一定会在明后年逐步地推行，然后资本市场的对外开放的程度会不断提高。

未来五大重要投资方向：第一类、低风险的看涨期权。第二类、持续增长的行业领导者。第三类、稀缺的鲨鱼苗。第四类、新的制度红利，最重要的是国有企业改革。第五类是市场错误定价以后的套利机会。

股价最终由两个方面决定：盈利能力及持续性和流动性的函数

私募排排网：最近市场大幅上涨并大幅波动，您怎么理解目前的市场?

卓利伟：在市场面前我们都是小学生，虽然我从业了20年，前段时间市场的波动正好印证了我刚才这句话，最高成交量达到了1.3万亿，股指波动的幅度是两百四十多点，股指期货的波动百分比有13%，像我这样从业有二十年左右的投资人是第一次碰到了。

我试图想从比较长的角度来谈一谈我对中国股市的一些看法，试图从经济，或者整个社会发展的角度来梳理股市投资的思路和我自己个人的想法。关于一些中短期的数据、事件，我想这方面有很多卖方的宏观策略分析师都有非常多很好的报告，大家也可以获得更多的资讯。

我想谈我个人对中国股市的看法，我今天谈的有四个方面的问题。第一个就是从我投资股票第一天开始，我就想股价或者指数是由什么决定的;第二个问题就是我们现在中国经济是处在一个什么样的状态，然后我们增长的潜力是在什么方面，在这个逻辑下我们怎么去寻找行业和公司;第三个问题，今年或者说过去一两年市场的回顾，以及我对市场的解读;第四点我想谈一谈我们对未来几年一个总体投资机会的梳理。

私募排排网：您认为股价是由什么决定的?

卓利伟：单个股票叫股价，整体的股价就是指数，是什么决定呢?这是我们二级市场投资者一个最原始的原点问题。我的理解是，股价可能最终只由两个方面来决定：一个是企业的盈利能力及其持续性和流动性的函数，如果用一个函数来表达可能是接近于这么一个公式，P=F(ROE)利率这么一个函数，可能是企业盈利能力和流动性的因变量。

我们研究宏观经济、产业经济、企业的微观竞争力等各个方面基本面的情况，无非是为了判断最后行业和公司的ROE的能力，长期利率可能是流动性或者资金供求关系的结果，这个利率可能包含了无风险利率、全社会的融资利率，或者说实体经济实际的市场化利率，各个因素都包含在里面，讲这个公式可能是一个思维方式。不同的行业、不同的企业，或者不同的商业模式下的企业长期ROE能力是不同的，这可能是我们行业分析师最为重要的工作。

从利率角度来说我想中国长期的利率还是处在继续下行的过程中，或者从未来几年总体来说是处在较低的一个时间段里头，短期大家也可能关注到了无风险利率有一个明显的反弹，背后长期利率我认为还是处在相对低位，一个重要的原因是实体经济和地产投资在未来几年可能是处在逐步收缩的状态，实体经济对货币的需求也会比过去要收缩不少，这个可能是最为重要的一个原因。

经济体的增长动力来自四个方面

私募排排网：目前我国经济处于下行阶段，您对未来经济走势怎么看?

卓利伟：中国的经济长期的增长潜在动力在什么地方?大家知道，一个经济体的增长动力无非来自四个方面：人口红利、技术进步、制度红利，从相对中期的角度来说还有一个资产货币化或者证券化这四大方面。

第一个方面，人口红利，现在中国已经进入了人口负债的阶段，人口红利已经基本消失了，每年的劳动力净增加其实是为负的。另外一点我们也可以看到，中国每年有几百万的大学生毕业，这里头还有一个所谓的工程师或者技术人员的红利，这是一个人力资本的红利。

这可能也是中国整个大的TMT行业这么多年来，过去几年来创业非常蓬勃很重要的原因，这方面创业我们有一个非常好的人力资源的基础。最近我们可以看到，比如说有四个区域的位置，北京的中关村，杭州的西溪这一带，就是以阿里公司周边的，还有深圳的南山区、上海的张江，这四个地方其实很多理工男化身为这几年的创业英雄，这里头也诞生了很多非常有意思的、增速非常快的公司，在美国的中概股和国内创业板公司里面都有非常多的案例。从人口红利的角度来说，我们现在可能总体是处在下行的过程，但是结构性有一些过渡时的红利存在，这里头也是去选择一些行业和公司的思路。

第二个方面，技术进步。技术进步可能是一个非常长期的因素，中短期可能效果并不是特别明显，这一块可能是对中国企业来说我觉得是最重要的一个短板。原因很简单，中国是一个历年来，或者说非常长的历史时期我们都是一个集权国家，都会导致企业在为了获得更多的社会资源支持的情况下，传统的商业模式一定会怂恿企业家更多地向权力靠拢，寻租或者腐败这些现象会很多，所以导致企业家不怎么重视创新和研发，反映到企业的财务报表来看，就是销售费用可能非常高，研发费用却过低，这个现象我觉得是中国制造业最大的一个问题。

但是另外有一个情况我们也可以看到，由于现在的互联网不断发展，包括云服务、云平台，以及大数据之类产业的飞速发展，使得企业创新、个人创业整个社会化的程度会大幅度降低，我觉得这非常的重要，这也有一点类似于我们大家经常说的互联网行业里面所谓的众筹模式，所以年轻一代的创新潜力会非常大，这一点我是非常看好的。

另外从社会心理学的角度来说，或者说中国人的文化传统来说，其实中国人相对日本人来说更有一些革命精神，这不同于日本的文化，反映了产业和商业领域可能是更多颠覆性的创新会不断地出现。

我们可以发现日本企业在这一轮互联网大潮中他们基本上是全军覆没，不断地落后，被美国甩得很远，甚至被韩国赶超。现在我觉得在移动互联网，还有整个泛IT计算技术的不断发展下，我觉得中国可能会对这个大的技术背景下，我们可能会在创新上还有很多的空间可以做，这一点可能我们在选择行业、选择公司的时候，我还是非常看好整个民间的创新能力，我觉得这一点是非常重要的。

私募排排网：您刚才说到还有一点制度红利，这也是今年市场大涨的重要原因之一，您怎么理解我国未来的制度红利?

卓利伟：我觉得在中国制度红利有两个因素：一个是我们国内的制度红利，这就是改革，所谓的深化改革。这个问题在过去十年实际上我们是基本上停滞掉了，大家知道过去十年实际上是国进民退的一个过程。

我想未来相当长时间，这一点可能跟过去十年有一个分水岭式的变化，随着这两年所谓的反贪、法制建设各方面我们觉得还是不断地会有进步，更加深化的制度改革使我们可以保持相对谨慎乐观的态度。

另一个红利就是所谓的全球化贸易红利，在2008年的全球金融危机之后基本上也消失了，全球进入了一个新的贸易保护，或者说贸易战的新阶段，比如说美国和日本主导的所谓的TPP，也是对中国贸易保护的一个例子。

从这个角度我们今年，前段时间*总提出来的“一带一路”国家战略，我觉得我们还是要重视，这可能是一个我们非常重要的中国输出产能、输出生产力的途径，我想中国还是会试图从亚洲的基础设施一体化逐步到亚洲的经济一体化，甚至到未来我们亚洲货币的一体化，还是值得非常重视，甚至是非常期待的，这可能也是一种所谓的中国梦。从这个角度来说，“一带一路”相关的公司，具备一些核心竞争力的产业是非常值得研究的。

私募排排网：国企改革是很重要的制度改革之一，您怎么理解国企改革?

卓利伟：虽然国企改革在今年或者去年以来，这两年的进展实际上是低于我们资本市场预期的，但实际上我们了解下来，或者说多方面的资讯可以看到，这个事情还是在不断地推进中，我还是非常相信国企改革的路径会不断地推进下去，这不是以某一个团体的局部，或者个人的意志所决定的，这是由中国的整个债务风险的水平来决定的。

我们大家也非常清楚，中国的地方政府债务问题比较严重，从我们过去几年来看，我觉得国企改革还是会不断地会推进。过去几年基本上综合的融资问题是靠影子银行来完成的，那么后面不可能再依赖于影子银行，所以国企改革会是一个使得国有资产再一次证券化非常重要的途径。

私募排排网：第四方面的资产证券化又如何理解?

卓利伟：在中期来说，对一个经济体是一个提升效率、加杠杆的手段，是提升效率，促使资源有效配置的过程。从过去我们十多年中国房地产业可以看出，自从90年代初开始做有按揭贷款以来，整个房地产有非常好的金融条件，之后才有一个非常快速的发展。

目前中国的国企大概有100多万亿的总资产，有40多万亿的净资产，其中还有相当一部分是没有实现证券化的，所以我想国企改革一定会推进。这个也需要我们资本市场的配合，比如说我们的2000点，或者1800点的时候整个资本市场国有企业基本上是1倍的PE交易价格的话，作为出资方的国资委，或者说某些利益集团的大股东，他们也没有充分的动力来实现国有资产的证券化。

资产货币化还有一个非常重要的，就是所谓的农村土地扭转这个领域，我觉得也非常重要。今年不知道大家有没有关注到，今年土地承包权的流转占整个土地种植面积大概有百分之二十多了，这个还是很重要的，我觉得会导致整个农村生产方式比较大的变化。再加上我们中国农村的劳动力结构因为城市化的不断推进发生了一个巨大的变化，也就是说中国农村实际上年轻的农民已经非常少了，最终这两个因素加起来一定会导致农村规模化的生产方式会大力发展。我觉得这个也是值得我们研究的领域，就是农村资产和人口流动这些方面的盘活会带来整个农村农牧相关产业的变化。

货币化和证券化本质上是解决企业或者是政府的融资问题，我们中国在过去二十多年的经济发展中，可以看到90年代实际上融资是靠财政的，本世纪前十年基本上是靠银行信贷来融资的，最近的五年基本上靠影子银行、信托、理财产品这些方面来融资的。

到现在为止大家知道，可能信贷是占社会融资总额的百分之六十多，我想未来几年或者未来相当长时间，股市的融资功能可能会起到相当大的一个作用。为什么有一个本质性的区别呢?因为目前股市总市值已经接近了四十万亿，其实每年通过股市来融资和实现再一次的证券化，每年有一两万亿的规模完全可能的，这样有可能会不断地盘活存量资产，让部分的股权让路给社会，可能会实现所谓的中国式私有化的一个过程。

国资可能不是绝对控股的，但是它还是第一大股东，然后国资可能以2.5倍到3倍的价格卖掉部分股权还是非常愿意的。从这个角度来说，可能管理层也希望有一个比较活跃的，或者是交易价格相对比较高的股市，甚至在一定程度上可以容忍一定的泡沫化。

其实过去几年创业板的发展实际上民营企业证券化的一个过程，国企改革我想就是未来几年国有资产再次证券化，同时不断改善治理结构的一个过程。我想从经济增长的动力来看，从这四个方面我们可以在这个里面去结构性地寻找一些细分行业和一些具体的公司，这是我想从经济增长的角度来理解中国的股市。

经济新常态的几个因素 家庭部门资产配置大转移

私募排排网：贵公司对未来经济走势怎么看?

卓利伟：回到对当前市场的一个看法，第一点大家通常所说的经济新常态，我想是这么理解，可能有这几个因素：第一个经济增长可能是处在一个中速的增长率，然后是一个低通胀、长期利率相对比较低的过程。

从产业来说，实体经济还是一个持续去杠杆、去产能、去地产化的过程，我觉得非常重要的可能是去地产化的过程。当然这个去地产化可能不是崩溃式的，我们最近也在讨论中国的房地产到底有多大的问题，那么我们的感觉是刚需市场还在，改善需求或者更新换代的需求还是不错的，总量来说可能会以个位数的速度下降，或者说是基本上持平这样的速度，对整个经济的冲击可能比想象中要小一些。

另外一点非常重要的，其实今年情况是非常明显的，所谓的家庭部门资产配置的大转移，我觉得这一点可能非常重要。我记得招商银行和建设银行都在今年初出过一个所谓中国家庭私人财富研究报告，里面有一些数据可能值得重视，中国的高净值的家庭大概有32万亿的资产可以用来再投资，5%的人口占有了中国50万亿储蓄中的大概80%，25%的人口占用了储蓄的95%左右。

过去几个月的行情可以非常明显地看到，这个增量资金主要来自于中国的富裕家庭，甚至说极富裕家庭和一些民营企业主，他们的资金从实体的制造业投资部分、理财产品、地产投资部分收缩了，或者说逐步地退出了，回流到资本市场。

我也有跟一部分证券公司营业部的人交流，他们说从今年上半年以来，很多千万级以上的，或者几千万级以上的自然人新开户，或者说新介入资金的现象非常得明显。我说土豪来了，这可能是今年的增量资金非常重要的一个角度，而且他们对股市的认识和我们资本市场上的所谓的专业投资人的认识是不同的，可能他们不会再去买非常贵的一些产业和公司，他们可能选择大家耳熟能详，大家最容易理解的，看起来也非常便宜的公司入手，所以今年的整个估值体系的大切换是非常疯狂的一个过程。

本轮行情跟以往牛市的五大区别

私募排排网：近几个月A股涨势如虹，您怎么解读这一轮行情?

卓利伟：这次行情跟以往历史上的牛市有重大的区别有几点：第一点，我认为跟2006年、2007年的牛市还是有所不同的，因为这次的市场不具备经济高增长和流动性泛滥同时成立这个因素，我想真正的大牛市是经济高增长和流动性泛滥同时成立才会发生。2006年、2007年实际上全球几乎都是经济高增长和流动性泛滥，是全球性的，那这一次显然不是。这一次更多的是利率下行，或者说货币政策放松导致的资金回流，也降低了大家对实体经济的极其悲观的预期，因为原来2000年预期了我们中国经济非常糟糕的硬着陆状况，比如说地产只有3.5倍的PE，和0.6倍、0.7倍PB的交易价格，银行业只有0.6倍、0.7倍的PB和4、5倍的市盈率，所以这其实也基本上反映了经济硬着陆的估值，如果悲观的预期稍微有所修复的话，那么股市的估值修复是非常明显的。

二是今年的流动性相对前两年有一些放松，但是不至于达到泛滥的程度。另外还非常重要的就是实体经济的增长还是非常乏力的，从宏观各种各样的数据，无论是PPI，反映制造业的产品价格指数，还有PMI(工业增加值)其实都不是特别好，甚至持续的创新低，甚至包括实际消费的数据其实也比前两年有一个明显的回落。

创业板前三季度的净利润增长率也只有16%，更多的还是靠融资推动的并购外延式的增长，导致了估值不断地提升。从这个角度实体经济ROE的恢复还是远远没有完成。所以我认为这次的行情跟2006年、2007年的大牛市还是有本质区别的，这是第一点。

第二点，非常重要的是资本市场迅速加杠杆，这是比以上任何历史时期都要来得快，那么我们看到目前大概有9000亿的融资盘，上周融资交易占成交额的百分比已经达到了百分之三十多，我们有研究可以看到美国、台湾的融资盘历史上最高的交易占比大概是16%左右，所以这几年我们金融技术的发展使得融资盘融资交易的效率非常得高，甚至我发现很多商业银行也参与了股市的融资交易，所以会导致市场疯狂上涨和大幅度地震荡。

　　第三点：我觉得也比较重要的，这是一个自媒体和互联网病毒式传播的时代，使得市场投资者可以在一夜之间对某一方面的认识达成一致预期，导致市场快速地自我实现，这可能也类似于 索罗斯 所讲的市场的反身性，这一点和刚才我说的杠杆交易，这两点会导致整个市场会在短时间涨过头、大波动，我觉得也是一个新的特征。

第四点：我觉得可能跟过去中国股市二十多年历史不太一样的，从长期来说，我们可以看到股市在整个宏观经济中的重要性其实是在大幅度提高的，前面我也提到了我们现在总规模大概40万亿的总市值。另外一点，中国在过去三年一直是全球最好的融资市场，我们的IPO和再融资加起来，每年融资额大概在8000亿到1万亿，几乎每年都是超过美国的，再加上我们中国的企业还会在美国和香港融资，中国企业的融资额肯定是全球最大的。

第五点：注册制一定会在明后年逐步地推行，然后资本市场的对外开放的程度会不断提高，沪港通已经开始了，现在每天有120亿的额度，相信后面的深港通也会推出来。中国的资本市场在全球的地位也一定会提高，我想这个也是非常重要的，或者说中国股市将是未来中国经济实现大规模融资、不断证券化，从而在一定程度上化解整个金融体系风险非常重要的一个场所，这一点从管理层的角度来说，确实需要一个比较活跃的股市。

未来的五大重要投资方向

私募排排网：贵公司未来重点关注的投资方向有哪些?

卓利伟：我认为未来几年我们重要的一些投资方向，但是我试图不从传统的大股票、小股票，或者价格、成长这样的二元思维，也不从简单的、传统的按照二十几个行业去分，我想试图从行业和公司背后的一些经济逻辑、产业逻辑，或者说投资的估值逻辑来理解、来梳理哪些方面有投资机会。

尽管市场最近短期涨幅非常大，波动非常大，包括我这样一个有20多年的从业人员也觉得很多时候也手忙脚乱的，但是我想所有问题都回到本质，还是回到了对股权的理解，我想未来相当长的时间可能股市最简单的一个逻辑就是家庭资产对优质股权长期配置的过程，这就像过去十年家庭资产对房地产的配置的一个过程。

最重要的表现比如说一二线城市核心地段的好房子不断地被估值溢价，我想可能未来相当长的时间好的股权也会不断地持续地慢慢地获得溢价，在过去几年可能好的股权实际上是被折价的，有了这个思路我觉得就好办了。

我们所有问题又回到了行业和公司的基本面，回到基本面估值的结合这样来看问题，我们还是要回到我们投资者最本质，要选好行业、好公司、好团队和好的治理结构，以过得去的交易价格进行投资，我觉得这个是非常重要的。

那么，有哪些机会呢?第一类：我给它定义为叫做所谓的低风险的看涨期权。这一类行业它具备几个特征，第一个它的需求可能是非常可靠的、稳定的，或者说还会有稳步上升的市场需求;第二个是估值非常低;第三点它有一种或有的看好因素，或者新的正面的刺激因素，这相当于给我们一个比较低估值的交易价格，同时给我们一定价值的期权，这个期权的价值取决于利率的弹性和实现时间这两个因素。

这里头其实有些行业是比较符合这样特征的，比如说电力行业，尤其是水电行业是非常典型的行业，再比如说机场，尤其说产能利用率相对比较低的这些机场，其实也具备。比如说我们公司今年在电力上也有不少投资，从年初到现在收益率还是非常不错的，我觉得最典型的是这两个行业，是比较符合这个特征的。

还有一些行业其实看起来是周期类的行业，但是由于它的交易价格非常低，比如说零点几倍的PB，但是它的产能供需关系有一个非常好的边际改善，这类的公司我觉得也是股价有不错的表现，这是第一类的，所谓的低风险的看涨期权。

第二类：我自己给它定义为持续增长的行业领导者，这里可能更多是在相对传统的一些消费服务业里头，但是为什么要把这个单列出来呢?我觉得有一点非常重要，在互联网时代、自媒体的传播时代，在传统消费服务领域里面的龙头公司，它可以通过互联网、IT技术来进行流程和渠道的优化，或者比过去更短的时间里实现份额的提升。

我觉得这个可能是以往所不同的，也就是说行业集中度比过去更快地会集中，这样优势企业的相对优势会不断地扩大，其实在一些行业里面已经开始显现出来。有些可能是在家居行业，有的可能是在品牌消费品行业，我觉得已经有一些公司的苗头出来了。这里头我特别想讲的这是互联网行业对传统行业的颠覆或者改造，对有的公司可能意味着改造，对有的公司可能意味着颠覆。

这里比较有意思的一个现象，我们打个比方，比如美的和格力这两个公司，可能未来3∼5年会发生非常大的变化。美的对互联网的理解，或者说和互联网公司的合作，它在战略上会优于格力，现在这两个势均力敌的公司，有可能在未来几年发生一个非常重大的变化。这里头我想互联网最终不光改造了整个商业的逻辑，它甚至改造了企业的组织形式，改造了传统的生产方式，改造了传统的渠道和营销的方式。

这里需要企业家具有战略思维的能力，企业家和少数高管团队的战略思维能力就显得非常重要了。我特别强调一个，我们长期从事这个行业的人，我们不能以简单的经验主义去判断很多问题，这方面的经验对新的模式和新行业的理解反而有可能是绊脚石。这是第二类，我想讲的就是在互联网背景下，传统行业持续增长的一些领导者将获得更多的市场份额，这是第二条的投资思路。

第三类：我自己给它定义为稀缺的鲨鱼苗。这个可能更接近成长股的投资逻辑，鲨鱼要生长在一个很大的海洋里面，所以要有足够大的市场容量，要有一个需求的海洋，同样要有鲨鱼的基因，这个鲨鱼的基因可能是企业家、团队、商业模式，这些先天的东西是非常重要的。还有一个，它在某一个新领域要有一个非常显著的领先优势。还有一个非常重要，在资本市场它有一定的稀缺性。我想具备这四个条件，可能符合了所谓的稀缺的鲨鱼苗的特征。

整个创新或者创业的社会化的成本在互联网的背景下会大幅度降低，个体的学习能力可能大幅度地提高，产业的学习曲线其实会缩短，中国实际上从很多年前就已经进入了一个全民创新的时代，我觉得这是一个非常好的现象，一定会有非常多的好的新的技术、新的商业模式和新的需求被创造出来。

我觉得我们要以全新的或者虚心的一个态度来看待这个世界，经验主义可能在新世界和新思维里面确实是一个绊脚石。这里头前面有提到，有一些传统的优势企业可能会借助互联网的力量实现一个跨越式的发展，这个可能性是存在的，这是第三个方面。

第四类：我把它定义为新的制度红利，最重要的是国有企业改革。我们最近可以看到，有一些地方国企已经开始不断地在做这些事情了，有些上市公司开始通过向管理层、战略投资者、员工、产业资本进行定增、定向、增发的模式来募集资金，来收购集团的资产，或者做相关性的一些并购。这些地方国企，今天早上有一个公告，广州友谊就准备把越秀金控打包作为上市公司，然后融资100亿的规模，广州友谊本身自己只有33亿的市值，我想类似这样的事情未来可能会不断地发生。

第五类：我把它定义为市场错误定价以后的一个套利，在过去的几年我们国内的金融工具不断地发展，作为投资者我们除了从基本面研究、行业研究为驱动的投资方法以外，还需要有一些规律性的立体交易的必要性，有时候会有一些风险非常低的套利机会，比如说去年95块钱的中石化转债，基本上是无风险的，今年涨了很多，我觉得这样子的公司隐含的非常低的风险。比如今年风险基金的A和B的一个套利，前一两个礼拜就有非常好的机会，B类基金基本上溢价是50%以上，如果按照净值去收购母基金，即使B类三个跌停板卖掉都还有挣的套利空间。

我总结了投资机会，未来我是想从这五个方面去寻找，可能它会落在我们传统理解的这二十多个不同行业，不同细分行业、不同公司里面去，但是我想用这个新的理解方式去寻找公司和行业。这五个方面又有几个因素重叠在一起，可能股价的表现机会就会更好，我自己思考了很久，我觉得这五个方面的思维还是比较管用的。

私募排排网：刚刚您提到一个稀缺鲨鱼苗的观点，您提到有一个足够大的市场容量，足够大的市场容量，一般您会定义在什么级别、什么数量级?

卓利伟：这是我一个定性的说法，当然这个级别可能跟整个行业里面的金融结构相关，比如说行业主要的领先的企业非常少，只有少数几个，然后市场集中度又很低，比如说前三大、前五大只占了百分之二三十的份额，可能是个一两千亿、两三千亿的市场容量也是比较大的了，这个完全是相对的。市场容量和它的集中度是一个相对应的关系，如果集中度非常高了，那你市场容量就比较高，我想这样理解比较合适。

券商目前估值较高 银行基本面可靠性不强

私募排排网：相对于大蓝筹板块和中小市值板块，您更看好哪个板块呢?

卓利伟：更看好大蓝筹板块一些，当然这里头具体的个股和具体的细分行业，还是有很大区别的。比如说创业板小股票也有很大区别的，但是总体来说，如果把它看作两个指数的话，可能大蓝筹的会强一点，创业板的会相对弱一些，具体的个股本身就会有略微的差别。

私募排排网：最近的降息对券商行业的影响，您是怎么看的呢?

卓利伟：券商实际上更多的是一个融资加杠杆的故事，券商从传统的经纪业务变身为一个做融资业务。按照目前券商净资本的规模来说，可能它再加杠杆的融资空间还是比较大的，目前这个融资比率大概在三倍左右，理论上甚至会达到七八倍。按照目前的股价来说，其实我觉得隐含了比较高的一个估值。

我们前几天也算过，比如说中信证券，假设它再加杠杆，再做上去以后，假设2015年市场的平均日交易额八千亿左右，那么它的盈利大概在一百六七十亿左右的水平，目前它差不多是三千亿的市值，基本上有二十倍左右的市盈率，另外PB现在在3.2倍左右。从估值的角度来说，它已经不太具备很高的吸引力了。从市场情绪的角度来说，也不排除它会再涨，我是这么判断的。如果站在我个人的角度来说，在这个价格上我就会偏谨慎了。

私募排排网：那您对银行这个板块怎么看?

卓利伟：银行板块从股价来说，可能最近也会反弹，但是基本面可靠性不是特别强。券商这个业务抢了银行的生意，银行今年大概占1.3倍左右的PB，我觉得算合理。我感觉往上的空间不会特别大，这仅仅是我的感觉。

卓利伟：景林资产合伙人兼基金经理，卓利伟在景林专注于A股基金的管理。在加入景林之前，卓利伟就职于建信基金管理有限公司，先后担任行业研究员、基金经理、投资决策委员会成员、投资副总监等职务。在担任建信恒久价值股票型基金、建信收益增强债券型基金、建信内生动力股票型基金三个产品的基金经理期间，三个基金均取得优秀的业绩;其中建信恒久价值股票型基金在2011年5月被国内基金权威评级机构中国银河证券评为累计三年业绩五星评级。卓利伟对房地产、零售、化工、电讯、高科技、传媒等多个行业均有深入的研究。卓利伟有浙江大学工商管理硕士学位,本科毕业于浙江工业大学化学工程专业。

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