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@捋牛毛 @赶路的将军 @九万里
（本报告所提及企业仅作案例分析使用，非个股推荐，请勿据此买卖！）
1.1 供给和需求的基本逻辑
一般来说，市场价值或生产成本决定价格，价格决定供求；反过来，供求影响价格，并通过调节不同生产条件下的生产，影响市场价值的形成与决定。因而市场价值或生产价格、价格与市场供求关系形成一种辩证关系。
市场供求与价格的关系，首先是市场价值或生产价格决定价格，市场价值或生产价格是价格形成与运动的内在基础和实体，是市场价格波动的中心，价格调节着市场供求关系，而市场供求关系反作用于价格，成为支配或影响市场价格形成与运动的基本因素。因此，他们相互影响、相互制约。
1.2 影响需求的因素
（1）商品自身价格。
一般来说，一种商品的价格越高，该商品的需求量就会越小，相反，一种商品的价格越低，其需求量会越大。
（2）消费者偏好。
偏好是消费者对商品的喜好程度，与需求同方向变动。
（3）消费者收入。
对于大多数商品而言，当消费者的收入水平提高时，就会增加对商品的需求量。这类商品被称为正常品（聚焦高收入人群的产品需求：茅台、中国中免-奢侈品）。
而对另外一些商品而言，当消费者的收入提高时，则会使得需求量减少，这类商品被称为低档品。（涪陵榨菜具有一定需求端，但随着人群收入上升，榨菜的消耗量会下降）
（4）替代品的价格。
替代品是指使用价值相近、可以相互替代来满足人们同一需要的商品。（美的集团、格力电器以及奥克斯相互替代、东阿阿胶与福牌阿胶）
（5）互补品的价格。
互补品是指使用价值上必须相互补充才能满足人们某种需要的商品。
（6）对未来价格的预期。
若消费者预期未来价格上涨，则会被提前购买，反之则相反。（寻找确定性强的企业：茅台、恒瑞等）
（7）其他因素。
如商品种类、品质、广告宣传、地理位置、季节、气候等。
1.3 供给端的变化
以水泥行业为例，供给侧改革砍掉了许多水泥小厂，淘汰很多落后产能；同理钢铁煤炭行业也进行过供给侧改革，落后产能的淘汰，将有大企业进行承接。
在资本市场，本质也在进行供给侧改革。通过推动企业IPO进程，加快企业上市节奏，上市公司逐渐增加。但增量资金有限，将来是龙头行情（资金追求确定性：贵州茅台未来确定性极强、恒瑞医药研发全部费用化的状态下每年保持20%增长等等）。
1.4 供给与需求的联系
以云南白药为例，其独特配方的药效开始遭受质疑，同时在供给端不存在供不应求的情况；
以格力电器为例，目前白色家电行业竞争激烈，有美的集团、奥克斯等；
以东阿阿胶为例，其不断提价的是伪需求，其功效正在受到质疑，并且其他企业一样能进行生产，技术手段并非独家秘方。在供给端，其因为不断提价，厂商不断向经销商压货，而终端消费者的承接力不足，并且同质化的产品逐渐增多。
以牧原股份为例，需求端一直平稳。14亿国人平均每年消耗7亿头；供给端由于叠加非洲猪瘟，供给能力受到严重打击。由于目前没有有效的疫苗，散户养殖面临较大的卫生安全问题，其养殖的猪容易死亡，遭受几次猪瘟冲击后，很难翻身。（猪瘟去散户化叠加环保政策，养殖成本逐渐上升，猪瘟对散养户财富的毁灭打击，带来的是产能下降，供给减少下价格上涨）
1.5供求关系的两个维度
从行业角度看，供不应求的行业即在一定发展阶段内，总需求大于总供给，即我们通常所说的该行业未来发展有前景，例如医药、消费、新能源等行业。（身处萧条行业即使你再优秀也无施展之处，如钢铁煤炭）
从公司角度看，除了行业因素带来的公司产品供不应求，更重要的是公司产品具有独特性，公司通过控制产能与价格达到供不应求的关系，值得注意的是，必须有真实的强势的终端需求支撑，否则就是伪供不应求。
举例：
*贵州茅台一直都处于供不应求的状态；
*小米手机低价抢购营销模式、低价手机引来强需求，小米控制供给；
*东阿阿胶给经销商压货的伪需求；
2.1 选择龙头，不选小虾
以东阿阿胶为例，东阿阿胶主要功效为补血补气。针对该功效，其存在很多竞争品种：“阿胶块、乌鸡花胶、红糖”等。（东阿阿胶所在行业竞争者太多，并且龙头不明显）
以大亚圣象（木地板）为例，算是局部龙头，但其竞争者还存在人造板、瓷砖等。
面对市场的反复竞争，会出现终局情况，一般分为如下三种：
（1）强马太效应导致一家独大，例如腾讯（互联网行业）、茅台（白酒行业）、上海or北京机场（航空运输业）、中国中免（免税行业）；
（2）双寡头或者多寡头的平衡，例如家电行业-格力电器、美的集团；
（3）相对分散，百花齐放或者各领风骚数年的行业，例如游戏、影视剧等。这种分散一般为中局状态，商业竞争永远没有终点。随着时代的变化，一些原有八竿子打不着的人就会变成新的竞争对手。例如：华谊兄弟、掌趣科技、乐视网等。
2.2 首选强垄断生意
首先，企业需要高利润，若上市总不赚钱，不需要考虑，例如海康威视。
其次，企业的利润需要具有可持续性。茅台市值十年十倍，是因为年度净利润从43亿变成
如今约430亿；腾讯市值十年十二倍，是因为年度净利润从50亿到如今的800多亿；这些优秀的企业并不是有人鼓吹、有上涨趋势、有技术支撑、有主力有庄家，而是其本质优秀，企业在不断成长。
因此投资需要选取优秀的企业，不忘初心。只要逻辑还在，就可以继续持有，康得新、康美药业就是逻辑崩塌。
垄断的原因通常分为国家垄断或称行政垄断、资源垄断、自然垄断、经济垄断或称市场垄断，其中经济垄断是通过市场行为形成的垄断，是我们的首选，例如腾讯、茅台。
2.3 行业的利润格局及企业占比
*结合行业规模与阶段看竞争格局，了解行业空间，判断行业目前所处的阶段
*行业规模决定了竞争的激烈程度，行业在不同发展阶段，其竞争格局重点也不一样
*行业规模对竞争格局的影响行业规模巨大，吸引众多的参与者，竞争激烈。
以免税行业为例： 2018年全球免税行业规模达到750亿美元（约合5234亿RMB），其中亚太市场免税规模达到350亿美元，占比从2011年的33%提升到2018年的47%，其中主要增量来自于韩国。
中国游客为韩国免税市场消费主力。2018年中国人贡献韩国72.8%的免税市场份额（约合830亿RMB），为主要购买力。2018年，中国居民境外购买免税商品总体规模超过1800亿元，占全球免税市场销售额的34.4%，而中国国内免税品销售约400亿元，只有韩国的1/3左右。根据有关机构测算，随着消费升级及免税消费截流，国内免税行业有望超过1000亿元且目前处于高增长阶段。
目前行业内竞争格局如下:
在完整梳理免税行业竞争格局后，能清楚认识到中国中免的行业地位。
2.4 行业发展阶段对竞争格局的影响
（1）行业发展不同阶段，竞争强度不一样，高速增长期时，即使是实力一般的公司都来分一杯羹的。而增长稳定后，行业产能开始过剩，这就是比较精细化运营的时候，多余产能会被淘汰。（2018年底开始白酒量价齐升，但2020年以后，高端白酒开始挤占低端份额,如今茅台一骑绝尘）
（2）如行业还处在高速成长中，即使是领先的公司，依旧很危险，每年释放的利润空间都很大，领先都可能被颠覆。（苏宁云商被淘宝所侵占）
2.5 如何判断企业所在行业的竞争格局
（1）市场规模是能吸引多少竞争者的关键因素。
（2）目前行业已经发展到什么阶段，是供不应求还是供过于求？行业是否增速太快/过慢。
（3）行业特征，将来是趋于垄断、寡头模式或是充分竞争的平衡状态。
（4）这个行业如果竞争态势已经相对平衡，潜在的打破现有平衡的因素是什么。
2.6 高利润、高ROE、未来可持续
企业在竞争中脱颖而出，然而其利润的可持续性是最重要的。
（1）苏宁电器错失了互联网时代；
（2）方便面部分份额被外卖所替代；
（3）柯达、富士胶卷被数码相机替代；数码相机被手机替代；
（4）中药的不确定性：如云南白药、东阿阿胶、同仁堂等；
3.1 何为商业模式
商业模式就是你企业或者公司是以什么样的方式来盈利和赚钱的。构成赚钱的这些服务和产品的整个体系称之为商业模式。换而言之，商业模式是企业进行赖以生存的业务活动的方法，决定了企业在价值链的位置。商业模式主要包括产品定位、销售模式、盈利模式。
贵州茅台：高端白酒为定位，叠加消费升级，目前品牌效应下，供不应求；
五粮液：高端白酒为定位，在贵州茅台的稀缺下打造高端替代；
恒瑞医药：恒瑞医药的发展从仿制药到创新药，并且其具备丰富的研究管线；
中国中免：具备政策垄断，拥有免税牌照，占据国内70%的市场份额；
上海机场：以非航收入（免税业务）为主要发展方向，具备优质客源流量；
爱尔眼科：企业具备市值管理，并给医生股权激励，另外以体外培养的方式，持续扩张；
海天味业：逐渐开拓全国范围内的调味品市场，其东、南、西、北、中各5部销售占比均衡；
千禾味业：以西部、东部的调味品市场为主，其中西部52.16%、东部20.17%；
美的集团：以白色家电为主，转向高端制造、智能制造，成为大型制造业企业；
海康威视：安防设备主要有政府采购，但近些年资金压力较大，存在先行垫资的情况；
万科A:房地产开发商，创造美好生活，但本质受经济周期影响明显；
招商银行：招行为零售银行，主要服务高端净值客户；
中国平安：以平安保险为核心，打造金控集团；但本身受经济周期影响明显；
总结：
（1）好的商业模式，是需要创造真正的价值：（反例：乐视网)
（2）好的商业模式，是具备利润的可持续性：（牧原股份的自繁自养模式保证低成本）
3.2 护城河是公司持续盈利的保证
常见的护城河有无形资产（品牌、专利、独家秘方、特许经营权等），转换成本，成本优势，网络效应，有效规模。不同行业侧重点不一样，比如消费行业主要看品牌，制造业看专利与成本优势，互联网看网络效应，软件行业看转换成本等。
在众多的护城河中，我们认为品牌与技术是最重要的。
3.3 举例：牧原股份的商业模式（规模效应与成本优势）
牧原的自繁自养模式，随规模的提高出栏猪头均成本不断下降。
根据企业生猪销售简报，截至2019年12月31日企业能繁母猪存栏128.32万头，后备母猪存栏72万头；截至2020年6月30日，企业能繁母猪存栏191.1万头。由于企业主要成本为固定资产折旧、生产性生物资产折旧、人工成本、饲料等，因此能繁母猪数量的提升将带来商品猪数量提升，从而降低头均成本。
自繁自养为全产业链端到端一体化生产，子公司的可复制性强。一个子公司或者养殖场的某一个环节有技术改进，可以立马铺开到公司上百条养猪流水线上，由此带来了规模效应。
3.4 举例：上海机场的商业模式（区域特许经营权垄断、有效规模）
1、航空性业务
*该部分主要由飞机起降费、旅客服务费、安检费、停场费及客桥费等组成。
*该部分由政府控价，承担公共设施作用，盈利能力一般。
*该部分业务增长，直接与航班数量有关，而航班数量与机场跑道、停机坪面积及旅客数量相关。
（注：过去5年平均增速5%-8%，若政府不调价则增速不足，上一轮调价为2017年）
2、非航空业务
*该部分主要为商业租赁、办公室租赁、值机柜台出租等等。
*该部分三大优势：
（1）非航业务采用市场化定价，空间上不封顶；
（2）非航业务中的大头是租赁业务，其中免税店的贡献为主---免税收入按保底租金+销售分成的形式；
（3）非航空性业务贡献了上海机场利润总额的70%以上
3.5 举例：中国中免的商业模式（特许经营权）
经营模式：中国中免统一向供应商采购免税商品后，通过配送中心向中免系统下属免税店批发各类免税商品，再由中免系统下属免税店销售给出入境或者海南离岛旅客。部分距离配送中心地理位置较远的免税店，考虑到运输成本等原因，由供应商直接向这些免税店发货，再由中免系统下属免税店销售给出入境或海南离岛旅客。
商业模式：免税行业免去的是进口环节的关税、消费税和增值税，免税商品比普通商品便宜约30%，其本质是国家让利给消费者，一般有免税额度限制，各国规定有差异。免税店设立的主要目的是刺激外国旅客的消费和截留本国居民外流的消费，消费群体一般为离境/离岛人员。常见的免税商品包括香水、化妆品、烟草、酒水、食品及各类奢侈品等。免税运营商（中国中免）直接从原产商原产地采购商品（供应商会考核运营商资质，签1-3年的供货合同），通过租赁机场、口岸的门店（市内免税店和离岛免税开在繁华市中心，租赁成本远低于机场），进行免税商品销售，本质上是一种百货零售的商业模式，成本主要是商品成本、租金和特许经营权费用。
（即使目前海南放开2枚免税牌照，但无伤大雅，该部分以后单独讨论）
企业的核心竞争力是业绩增长的有效保证，也是将来发展的潜力。但企业的核心竞争力也是会变化的，需要持续动态跟踪。
核心竞争力是指能够为企业带来比较竞争优势的资源、以及资源的配置与整合方式；随着企业资源的变化以及配置与整合效率的提高，企业的核心竞争力也会随之发生变化；
五粮液VS贵州茅台：五粮液曾经优于贵州茅台，但五粮液在发展的顶峰时，扩张太多品牌（五粮醇、五粮春等等）从而削弱自身品牌影响力；而贵州茅台打造以“国酒茅台”，以飞天茅台为重点持续发展，从而超过五粮液。
凭借着核心竞争力产生的动力，一个企业就有可能在激烈的市场竞争中脱颖而出，使产品和服务的价值在一定时期内得到提升；
判断一个企业的核心竞争力，可以尝试用SWOT分析法：
信维通信以手机内天线作为主要的业务。曾经天线业务被立讯精密抢走，股价大跌；
歌尔股份以声学部件为主要业务，但曾经部分市场份额被立讯精密占据，股价大跌。因此，核心竞争力需要不断跟踪，很可能一夜之间灰飞烟灭。
核心竞争力的分析，需要进行同行业横向对比，知悉自身优势及缺点；在足够了解企业的情况下，在出现系统性风险的时候才能拿得住、拿得稳。
路虽远行则将至，事虽难做则必成！！！！
（未完待续...）
下篇已完成。
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$恒瑞医药(SH600276)$ $贵州茅台(SH600519)$ $牧原股份(SZ002714)$
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