1、货币政策前瞻：通胀挑战、地缘风险与中国宽松动向
全球经济动向、通胀压力及地缘风险分析：当前的经济环境使得3月份美联储降息的期望渐行渐远。春节假期期间，美国超出预期的CPI和PPI数据导致降息的时间表推迟，目前市场普遍预计首次降息可能推迟至6月。
通过观察2024年各国央行行长的讲话，可以看出货币政策制定者已开始为降息做准备，然而，强劲的美国就业数据显示依然存在物价上涨的压力。通胀的未来发展主要取决于劳动力市场的走势。当前央行行长们更加谨慎，因为他们对通胀面临的其他“上行风险”感到担忧。其中一个明显的风险来自于中东地区持续的冲突，特别是胡塞叛军对红海船只的袭击可能对航运造成破坏，而导致通胀高于预期。鉴于中国贸易路线对欧洲的重要性，这种影响对欧洲或许尤为严重。
随着美元首次降息推迟，中国货币政策的宽松也将会推迟，但无论是通过降息还是降准的方式都有空间，尤其是中国需要采取这些措施以缓解内在的问题。在货币政策进一步宽松时，分母端估值可能会得到提升。目前看，随着美元降息的推迟，这一进程可能会稍晚推出，但并不会缺席。对于那些对估值较为敏感的资产，市场或许会在此期间发生变盘。
2、中国经济现状与未来展望：通缩挑战、债务困境与政策可能性
国内经济逐渐呈现出与海外“镜像”的特征。在全球仍面临较大通胀压力的情况下，国内CPI连续四个月下降，尤其是1月份创下了15年来最大的跌幅（当然，这也受春节错月因素的影响）。国内经济步入通缩境地已成为不容否认的现实。从经济学的角度来看，2024年对中国至关重要，关注点不仅仅在于GDP增速，更在于努力避免陷入债务通缩的旋涡。企业已经开始削减债务，极力减少资本支出和招聘，就业市场面临严峻形势，薪酬预期不断恶化，构成一个亟需解决的困境。
日本的前车之鉴可为我们提供有益的经验，一旦通缩情绪占据上风，处理不良贷款将变得更加困难。在某种程度上，中国正面临着日本曾经面对的一些问题。例如，金融体系逐渐以资本市场为核心，经济发展模式正从工业依赖逐步向服务导向转变。与此同时，不利的人口趋势对经济增长构成威胁，且不断破裂的泡沫已积累大量坏账。然而，中国的优势在于拥有相对完备的政策工具箱。依靠强大的财政实力、紧密的经济管理、民营企业的创新能力和高度策略性的官员队伍，中国或许能够提供相对更为有效的问题解决方案。
因此，我们认为除了货币政策工具外，其他一揽子政策势必加码。重要的时间节点包括两会前后以及何时召开三中全会。这些都是值得密切关注的时刻。
3、低β时代，分子端增量在企业出海逻辑以及军工和“卡脖子”行业，分母端增量在如何提高股东回报
在房地产危机过后，经济的主要焦点已转向增长问题。一方面，居民面临较高的债务率，加上资产价格下降的叠加效应，导致居民的消费意愿和能力明显减弱。从出行和旅游数据来看，虽然人流增多，但单个消费金额呈下降趋势。以2024年春节为例，人均旅游消费为1335元，相较2019年减少了约一成。考虑到假期周期的延长，实际数据可能更为保守，打了8折的可能性较大。
另一方面，企业对宏观经济较为谨慎，投资意愿不足。地方政府由于卖地收入锐减，投资也出现了大幅下滑。除了中央政府可能推动的领域外，大多数细分行业难以在分子端业绩上实现β增量。我们认为具有明确出海逻辑的企业以及在军工和技术领域具备“卡脖子”特点的行业可能成为关注的重点领域。
在分母端（估值端），可能出现增量的领域是那些积极提高股东回报的公司。我们认为这类公司不仅限于传统高分红的国有企业，更包括那些有意改变股东回报意愿的企业。根据历史经验，在经济大β增速下行的背景下，通过提高股东回报也是提升公司市值和股东权益的有效方式。
4、股票市场改革和监管力度决定了中国资本市场投资逻辑是否会有根本性改变
自1月底以来，关于证券市场改革和强化监管的报道明显增多。同时，监管机构迎来了出身于证券系统的专业官员担任证监会主席。这一系列积极变化的背后，体现了国家对问题的正视和更为积极的态度。具体体现在多个方面：积极倡导加大股东回报；明确表示将严查上市公司的财务造假，甚至可进行十年的追溯调查；春节期间持续加班工作，连续发布多张罚单；积极与各方投资者进行交流、汇总意见等。
在某种程度上，临时更换监管负责人也意味着政府对股市的严峻低迷表现已经忍无可忍。然而，我们也需认识到中国资本市场面临的困境主要源自制度性设计，改革将不可避免地涉及到利益的调整与再分配问题。对于市场的正面效应，我们需要以客观的眼光看待，因为股票市场的改革和监管力度将决定中国资本市场的投资逻辑是否会发生根本性改变。
经历了1月到2月初的跌宕起伏，市场暂时进入到相对平稳的阶段。海外降息可能会推迟至6月之后，这也意味着对利率敏感的资产估值提升可能也会被推迟，国内货币政策进一步的放宽力度也将是在这之后开启。同时，通缩压力、人口问题、债务困境依旧需要极大的破局力度去解决问题。在低β时代，分子端增量在企业出海逻辑以及军工和“卡脖子”行业，分母端增量在如何提高股东回报，这也是我们会关注的方向。在此阶段，我们会更灵活地应用工具优化持仓，创造在此阶段的震荡收益。