思考备忘录
针对胜率，赔率，时间效率，本金，的问题。需要写一个系列的文章去阐述。上周写了第一篇四个要素的关系。本周针对胜率，写第二篇。后续再针对其他要素继续展开。（本文内容虽然长，但是有一些深度思考，可以启发）
第一，对于投资的思考
十几年前初入股市阶段，痴迷于技术分析，筹码博弈，认为股票就是投机行为，低买高卖，击鼓传花，当时醉心于人性分析，技术图表跟踪。随着个人心智成熟，认知的提升，到了2009年，阅读不同流派的经典书籍，（以后有机会专门针对阅读的书籍做一个个人系统分开梳理，很多投资者看书的时候，是靠别人推荐，而不是以投资系统的角度有针对性的选取不同阶段适合阅读的书籍，致使阅读的路径有一些崎岖）
接触到了，大量价值派的投资大师，从格雷厄姆，巴菲特，芒格，费雪，彼得林奇，包括晨星投资，对我的投资生涯是颠覆性的重塑。
晨星公司的投资哲学中，有一句话，如同明灯一样指引我的思考。
我自己加入了理解，大致观点是，一家公司，要一分为二的去思考，是不是一家好公司？是不是一只好股票？
好公司，不一定是股票。挣钱的股票，不一定是好公司。只有好公司，同时又是好股票的时候，才是投资者最好的投资时机。
到底什么是好公司？什么是好股票？
什么时候二者可以统一，什么时候才是胜率最高的时候？这些问题一直萦绕在我的脑海中，不断思考，不断探究！
第二，对胜率的理解
在古代军事战争中，假如敌人大军压境，将才最大的特点是，勇武制敌，比如张飞类似的猛将就会带兵，输赢先不论，先干再说。这种意识形态，在同纬度下，一定是谁更勇敢谁的武力强大，就容易取胜，正所谓狭路相逢勇者胜。
但是一旦对手，已经不是同级别，而是谋定而后动的帅才，例如韩信十面埋伏，诸葛亮火烧博望坡（演义中），帅才会以全方位的兵法系统，排兵布阵，利用山川地形，机关埋伏，以及人性博弈，诸多要素来控制战争的进程与走向。当将才面对帅才的时候，武力已经不是决定要素，只是辅助要素，可以提高赔率，而非胜率的关键。
帅才依靠庞大的军事系统作战，将才依靠单项技能作战，士兵是炮灰。类似投资中的，机构投资者，个人职业投资者，以及普通散户。
不同纬度，不同级别对战，毫无胜算可言。
而正确的，完善的投资系统，才是把控胜率的关键，而非一招鲜，或者投机取巧，可能胜一时，而非胜一世！
第三，投机的胜率核心要素？
所有人都知道股票低买高卖获利，如果以价格为锚定，低的价格买入，高的价格卖出，那么何为低，何为高？如何评判价格的高低？这些问题都是投机中无法解答的问题，因此只能以价格的相对趋势判断，后面的价格比现在价格高，形成上升趋势，反过来形成下降趋势。于是以价格为锚定的投机模式，没有真正的胜率，都是在博弈的过程产生的相对胜率，因此投机最重要的反而是通过止损方式来对冲低胜率。而普通投资者，一旦选择了投机模式，就基本上不可能获得绝对胜率，交易频繁，必然失败次数也会很多，那么对冲胜率的止损方法是不是能够很好的掌握，这是投机的底层逻辑。
因此投机者，注定无法保证绝对胜率，而且交易频次决定了，失败是不可避免，即使是世界最顶级的投机大师也一样。那么对冲胜率的止损才是投机控制胜率的核心要素。
因此做投机的门槛是一套系统的止损策略，而这套策略的稳定性，一贯性，可控性，不仅需要逆人性，更需要绝对自律，不断复盘迭代风控系统。现在很多专业机构采用的量化交易，就是基于这个底层逻辑发展出来的。如果止损策略不迭代，不升级，不完善，散户投机者注定会被市场淘汰，即使短期还能挣钱。
既然做股票，是一辈子的事情，付出要选择一条可持续，具有累加势能发展的道路。投机的高阶需要走向专业的量化交易，如果做不到，还不如选择价值投资之路？
第四， 投资的胜率的核心要素
1.投资的底层逻辑，投资的不是股票，而是公司，股票代表的不是筹码，而是企业的股权。那么股权的价值扩张，就是投资回报，反应的市场得数据，一家公司的总市值扩张，固定股本下的股价增长。
而企业的价值扩张，源于企业的营收增长，利润的增长，净资产的扩张，诸多要素。
投资一家好公司，即使这家公司的股权没有交易价值，但是其股权有分红价值，也可以享受企业成长带来的回报。
而好公司的定义就是，增长，稳定增长，有核心竞争力的稳定增长，在一个好赛道下的有核心竞争力的稳定增长。除此之外还有一些其他要素。
但是好公司不一定就是好股票，好股票也不一定是好公司。只有好公司，在一个交易价格低于实际价值的状态下，公司的股权凭证也就是股票，具备了诱人的交易价值。
举个例子，我是一家上市公司的老板，我持有公司的流通股权，当我认为这家公司每年利润1亿，并且明年在商业模式可控的情况下，可以有百分之二十增长，大概四五年就可以到2亿利润。那么我对自己的公司的价值会更加清楚，比如估值在15亿，而这个时候市场得交易价格是10个亿，那么价格低于企业的内在价值，自然产业资本不愿意卖出自己的股权。假如交易价格是20亿，产业资本也可能不会因为多出了的一点溢价，放弃企业的控制权，因为企业家对自己的企业不仅仅是利益回报，还有很多实业理想，以及权力控制的溢价。但是如果交易价格过度溢价，比如达到了100亿甚至更高，那么产业资本一定有动力做相应减持！
当股票交易价值，远远大于股权成长价值的时候，称之为高估状态。
这里把持有的股票，分成两种价值，股权成长价值和股票交易价值。
那么把股权成长价值作为一个基准，股票交易价值与股权成长价值构成一个模型。
远远低估，低估，合理，高估，远远高估。
市场得交易价格如同钟摆，而企业股权的成长价值也是动态变化的。这就构成了一条价值曲线，而价格在价值上下波动形成的价格曲线。
投资和投机不同，投机研究价格的趋势形成的波段机会，而投资是研究股权价值的成长性带来的企业市值扩张的回报。
因此投资的胜率核心要素，一个是找到股权价值的成长性，另一个是搞清楚交易价格和股权价值之间的关系，远远低估，低估，合理，高估，远远高估，区间范围（定量到精确数字很难，只能模糊定性范围。）
2.而企业的股权价值，分为三大类型。
成长型股权，周期型股权，衰退型股权。
第三种企业，内涵价值不断衰减，一旦股价稍微有交易溢价，产业资本就会疯狂抛售，这就是典型的垃圾公司，垃圾股票。可以完全忽略。
第一种和第二种，也有很明显的区别，从投资价值来说，只有第一种企业才值得长期持有，因为持有者在乎的是股权成长的价值，而不是股票交易价值。
第二种，在一个周期内具备一定的股权成长的价值，类似成长型企业，但是周期属性决定在下降周期阶段，企业的成长性消失，又变成衰退型企业。所以周期型企业，是一个阶段的成长型和一个阶段的衰退型，合成的状态。
那么这两种企业对应的估值体系能一样吗？
这也就是为什么，很多投资者拿茅台和万科对比，发现茅台很贵，而万科很便宜，这种对比是非常不科学的。也有投资者认为赛道是故事，为了忽悠散户接盘的。
这些都是不够客观的分析，赛道背后的本质是成长，周期，衰退，不同状态的定性，也决定了不同赛道下的估值体系不同。
讲一个最简单的逻辑。
市场中的长线资金越来越多，他们进场之后是买成长型赛道还是买周期型赛道？如果买周期股，长线资金必须在企业周期下降阶段卖出股票，那么长线资金不愿意用这种方式投资。因此他们选择成长型赛道，而一只股票中长线资金越多，锁定筹码就越多，比如茅台，如果里面百分之八十都是长线资金，实际上它的流动交易的筹码就会越来越少，只要企业成长价值没有改变，或者其股票交易价值没有远远大于股权成长价值，那么这些长线资金就和产业资本的思路差不多，不会抛售股票。
因此茅台看似市值很大，但是真正流动交易的市值越来越小，后面的长线资金也在不断配置茅台。而万科由于周期属性，长线资金不愿意配置，只是机构短期配置的行为，一段时间筹码做一次交换，那么估值一定会受到很明显的压制。
因此A股中，具备好赛道，核心竞争力，稳定增长的，具有股权成长价值的股票，它的筹码稀缺性决定了，估值比周期赛道的企业估值要高很多。
3.总结一下，投资的胜率。
第一要素，是企业股权的成长价值。因此选择成长型企业的胜率高于周期型企业，高于衰退型企业。所以机构选赛道，这是为了锁定更高的胜率。而企业的成长型分析，又是通过基本面研究，企业财务数据，核心壁垒，商业模式，很多因素共同定性的过程。好赛道，好公司是胜率的基础保证。
第二要素，好企业定性之后，要定性是不是好股票。好股票的关键是，股票交易价值，与股权成长价值之间的关系。也就是投资者常说的估值，但是散户认为的估值。看看市盈率，或者市净率什么的，都是非常片面的表象逻辑。
（就以市盈率，这一个数据来看，静态市盈率，动态市盈率，反应企业的状态完全不同。
动态市盈率，反应了企业未来的利润成长性以及稳定性，周期性股票看动态市盈率可能会出现很大问题，因为成长性不可控，稳定性不能保证。只有稳定的成长型企业才能看动态市盈率，科技公司这种爆发性增长的企业，也不能看动态市盈率。因此估值是价值投资最复杂的动态模型。）
当下市场流行一种说法，只要是好公司，价格贵一点，以后业绩也会消化兑现。这种说法，在彼得林奇的成功投资，晨星的投资哲学观，以及费雪的怎样选择成长股中，都做了批驳，好公司不能等同于好股票。好股票的核心是估值的定量。周期型公司，也有成为好股票的机会，成长型公司也可能是烂股票。
第五，对估值的思考
1.巴菲特谈估值这个问题的时候，有一段表述，非常重要。没有办法对企业进行准确估值，只能界定模糊的范围。芒格也强调，用常识去判断是否严重高估，或者严重低估。
当一只股票，严重低估，这是最好的投资机会，
当一只股票，严重高估，这是最好的卖出机会。
在这两个阶段，不要去看太多财务数据，也不要讲一大堆逻辑。就用常识去判断，是不是严重高估了？
比如海天味业，一百倍市盈率，是不是严重高估？如果你是产业资本，这家公司是你的，现在把一百年后的利润都给你，你卖不卖现在的股权？或者卖一部分？
我相信有一定常识的投资者都能够有自己的判断。
2.估值中最难的三个问题。
一个难点是，不同的行业，不同的企业，用什么估值方法？投资者必须对行业原理搞明白？
什么样的企业可以用自由现金流Dcf估值？什么样的企业可以用市盈率，动态市盈率估值？什么样的企业用市净率估值？还有很多估值方法，搞明白本质原理，而不是打开软件，随便看看市盈率20倍，就做决策。
比如现在的上海机场能用静态市盈率估值吗？如果用动态市盈率估值可能更加糟糕？真正的估值方法已经超越了现有教科书的估值公式。比如采用2019年的市盈率，对应的机场流量数据，以及当下及未来流量数据，进行深度拆解，做新的算法估值是不是更有效？
二个难点是，估值合理区域，低估，高估，这几个区域的估算分歧很大。严重高估和严重低估可以用常识分辨，但是中间区域最难！估值是门艺术，而不是科学。这个时候，需要高频数据的支撑，以及过往数据的测算。例如白酒的高频数据是动销价格，机场的高频数据是流量数据，中免的高频数据是每周的渠道交易额。
追踪数据，用动态法则去做估值，防止出现戴维斯双杀。
三个难点是，估值贴现。
这个概念散户投资者很少知道，我也是不断学习探究的过程。
简单说一下原理。举个例子，投机的时候，很多散户都学会了股价打到20日线会有支撑，这么个潜在规律，于是庄家就利用少数人法则，当大多数都会的规律，就是无效规律，于是20日线可能跌破了，再企稳。投机世界很多潜在规律，一旦被大多数人应用，就必然变成失效规律。
对应投资，估值就是买卖的关键锚定。以前散户学价值投资的人不多，因此简单的估值方法，就可以有效。现在越来越多的投资者学习价值投资，那么大部分散户都会看的pe这些估值方法很多时候，就会失效。
只有极少数研究估值元认知的机构投资者，会创造新的估值公式。他们还提前出手，不等估值跌到大多数想要伸手的估值就开始买入，也不等大家都想卖之前就卖出。
估值贴现的逻辑很复杂。
比如海天味业，普通散户认为年化15%稳定增长，按动态市盈率给估值应该是多少？凭什么给100倍，而为什么有散户在100倍去接盘，还觉得估值合理？片仔癀，通策医疗难道没有这样的问题？
这时候投资者会说，大资金有定价权，他们给100倍估值，存在就是合理的！这种说辞就是，被别人忽悠了，还帮着数钱？（没那么夸张，但是还是要客观认识问题，大资金有信息不对称，定价权，甚至主导市场心智的能力，尊重常识，不可被忽悠。）
海天味业的估值，普通散户说服自己的理由是，今年虽然一百倍，但是过几年因为业绩增长就降到50倍，再过几年就25倍，就不贵了。好公司只要拿着，一定会有回报。这是元认知吗？海天股价透支了100年的业绩，难道不是泡沫，即使增长，也不是科技行业那种爆发式增长，数学题是算的清楚的。投资者者会问，外资难道傻吗？一直买买买。
外资，或者公募，不傻，他们的估值方法不是这样的。对于海天味业，除了业绩成长性的估值部分，还有龙头企业估值贴现，全球流动性泛滥造成的货币宽松贴现，核心资产比价贴现，还有企业稳定增长贴现，还有赛道成长性贴现，还有资金集中度贴现，至今我也没有完全搞明白这套公式，计算方法。
但是有一点，就是一旦公式中的一些变量改变，估值立刻就会被杀下来。但是散户只关注业绩增长这一个要素，它没变的情况下，但是其他要素改变，机构撤退，留下散户在高岗上，这种估值上蹿下跳，散户的认知和信仰就崩塌了。不认知估值的复杂性，不能做好价值投资，因此普通散户投资者要学习和思考的东西真的很多，不要因为幸存者偏差，买了一只风格打中的医药股赚了一些收益，就真的认为自己很牛了。真的能把里面的问题搞透了，变成一个可复制的系统，才是最重要的。
3.总结一下，估值，不同行业按照不同值去估，估是一门艺术，无法绝对量化，但可以利用常识去分析，深度思考估值的原理，有助于更趋近于投资的安全边际！
第六，如何提高胜率？
1.选对路很重要。
对于普通投资者，选择以价值为锚定，才有可能通过不断学习思考，保证胜率可控。而投机的胜率很难控制，必须对冲。
先选好赛道，好公司，更容易提高胜率。
2.一定要清楚，好公司不等于是好股票，好价格非常重要。而好价格的原理是，站在产业资本和企业家的视角如思考，股票交易价值与股权成长价值，之间的比对关系，严重低估，低估，合力，高估，严重高估！
3.用常识判断极端情况，用系统估值方法，做微观定量，不可能精确，只能模糊范围。
4.尽量多理解大资金的估值方法，而不是自己编价值故事，严重高估用常识就可以判断！
5.在没把胜率搞定之前，在股市里谈赔率，真的毫无意义。低胜率的赔率，不如去买彩票，或者去赌场。
就是因为股票，有股权价值和交易价值两个属性，我们才能通过股权价值这条路径，通过大量研究分析，控制胜率。而不是完全靠投机博弈，获得股票的交易价值。
个人思考备忘录
个人肤浅的思考，针对胜率的简单论述，或许有些点可以给别人启发。
下一篇，重点阐述赔率的问题。
$上海机场(SH600009)$ $海天味业(SH603288)$ $片仔癀(SH600436)$