【资产配置好声音系列】第三十六期（2021.12.06）

  新一期的资产配置好声音又和大家见面了！咱们的“资产配置好声音”发布频率较高，目的是让大家快快长知识，但绝不是让大家跟着观点调仓。

  近2周主导全球资本市场的无疑是Omicron毒株的爆发，新毒株的出现与冬季新冠疫情的自然恶化相结合，对全球资本市场造成了较大的冲击。从新增确诊人数来看，美国11月下旬新增确诊人（7dma）数快速上升至12万人/日,相比其历史水平不算很高，但斜率异常陡峭；欧洲主要经济体延续了前期高增的态势，每日新增病例数已超过了Delta时期，接近于2020年高点。对Omicron的研究仍需约1周左右才能有更明确的科学结论（未来几个重要维度：传播性、对疫苗逃逸、重症率、再感染率），但结合一些海外前沿的观点和数据，可以不那么严谨地提几点：1）Omicron传播性强于Delta不少（南非的新增病例数据）；2）对目前的部分疫苗有较强的逃逸性，疫苗可以更新迭代，但需要几个月的时间；3）目前疫苗仍有作用，尤其是防止重症方面，另外注射第三针颇为重要。中性假设下未来几个月全球的抗疫形势会重新经历恶化、企稳、好转的过程，恶化的阶段比2021年3季度糟糕是有可能的，但中性假设下不至于出现医疗资源过度挤兑的情况。

  叮咚，小波来解读：最新的变异病毒奥密克戎成为了近两周全球关注的焦点，该变异病毒在海外传播速度极快，对市场造成了较大的冲击。从目前的可获得的信息来看，对应的疫苗后期会研发完成，同时当前的疫苗仍有作用。比较合理的假设是未来几个月的全球疫情会经历先恶化再好转的过程，同时不会出现医疗资源紧缺的情况。

  在复苏受阻的背景下，资本市场呈现Risk Off的特征。从好的一面来说，目前的各类资产变化已计入了比较糟糕的抗疫情形，颇多资产（原油、道琼斯、德国30、美欧信用利差等）最大回撤已超过或接近于三季度Delta期间的最大回撤。美债方面，11月下旬至今10Y期下行-32bps,由通胀预期（-19bps）与实际利率(-13bps)共同贡献，5年期下行-20bps,由通胀预期（-28bps）贡献，实际利率反而小幅上行8bps。当然，利率变化过程中穿插着联储官员的鹰派讲话（目前来看FOMC会议颇有可能加速Taper，但此变化已大体被Price In）以及11月非农就业低于预期等信息。这一轮疫情对通胀的影响较为复杂，目前而言原油为主导的商品价格下跌利于通胀预期的消退，长期通胀预期（5y5y breakeven rate）也继续回落，但如果疫情持续时间过长是否会加剧工资上涨以及供应链问题则有待观察。

  叮咚，小波来解读： 由于新的变异病毒，全球资本市场的风险偏好有所降低，很多资产从最高点的最大跌幅已经达到三季度的幅度。美债收益率有所下行，主要由通胀预期贡献。目前疫情对于通胀的影响犹如双刃剑，一方面疫情使得商品价格的下跌有利于消除通胀。但另一方面，过长时间的疫情导致就业及供应链的进一步恶化可能会加剧通胀。

  周五恒大违约后，政策层表态加强了托底预期，总理提到会适时降准、银保监会提到了“重点满足首套房、改善性住房按揭需求”，降低了市场对于风险蔓延的担忧，在央行托底的背景下地产的信用对股市的影响相对减弱。此前对房地产银根放松后，房地产链条出现了结构性的改善，尽管拿地、销售尚未改善，但施工、竣工出现了改善。从中观数据来看，玻璃库存、螺纹出货量/库存连续3周改善，但水泥出货量、高频的30城销售没有改善，百城购地面积底部企稳。总的来看，货币政策表述较2周前更为积极，结合宽信用，地产系统性风险降低等因素，我们对A股的观点较前期再进一步乐观。板块上关注受益于货币政策宽松+长期逻辑的科技成长，信用风险缓释的银行、短期博弈春季行情+长期财富管理逻辑的券商等。

  叮咚，小波来解读：高层对于恒大违约给出了较为明确的托底态度，地产对于股市的负面影响有所减弱。地产中观数据已出现了边际改善叠加货币政策宽松，我们对后期更看好A股市场。板块上主要长期逻辑的科技成长及大金融板块中的银行、券商。

  债市方面，决策层表态来看大概率会防止风险的蔓延，且会启动货币政策工具，从经济基本面来看，虽然11月PMI生产端据出现了改善，但更多的来自于上游原材料价格回落、限电限产缓和后的阶段性补库需求，疫情也在全球发酵且仍处于恶化的阶段，利率债的胜率和赔率都较前期改善。

  叮咚，小波来解读： 债券市场来看，决策层的表态及货币政策宽松都利好债市。虽然11月PMI出现改善，但未必可持续。叠加当前疫情仍在恶化，利率下降的可能性和空间在提升。

各类资产观点（聚焦于未来2~6周）：

A股： 谨慎乐观。政策口径进一步转暖，正视地产领域风险，且动用了降准等货币政策工具，我们对A股的观点较前期更为积极。

港股：政策口径对地产领域的支持明确加强，港股后期如出现反弹并不意外。中资美元债近月以来一直在反复震荡，但整体上较11月低点有所好转。中国主权信用利差近2周略有上行，后期变化值得关注，恒生地产指数及个股扩散指数略有背离，可能意味着内部分化加剧。往后看，经历了快速下跌，港股性价比持续提升，提供了中期配置价值，但短期而言受制于全球疫情爆发等负面因素的拖累，胜率相对平平。

汇率：美元近2周小幅走弱，背后可能的原因是1）欧元Carry Trade在疫情避险模式下反转，2）联储紧缩出现暂缓的概率、赔率有所提高（对应美德利差收窄）。12月FOMC会议加速Taper一定程度上被市场预期，但一旦落空（疫情正快速恶化+11月非农低于预期+通胀预期回落）则会使美元短期走弱。

美股：中性。Omicron与冬季新冠疫情同时出现，带来的影响不容小觑，近月以来全球经济好转的势头会再次面临动摇，未来的抗疫之路会再次重现恶化、企稳、复苏的路径。资本市场的负面反应已强于Delta时期，Price In了较糟糕的局面。12月份联储宣布加速Taper较大程度上被Price In，如果不加速反而可能形成超预期的利好。

国内债券：货币政策随着降准打开空间，利率走势无论是胜率和赔率都较前期改善。

黄金：在疫情再次爆发前金价已开始下跌（经济复苏已启动推动实际利率下行），11月末至今金价则转为震荡，应该说已从疫情中获得了利好（各久期名义利率，长端实际利率下行），之所以难以流畅上涨的核心原因则是油价暴跌导致通胀预期也大幅下行。往后看，如果疫情风险逐步解除（短期小概率）则利好消退，疫情继续蔓延可能会获益于利率下行同时受损于油价下跌，但一个潜在的利好在于疫情延续可能形成滞涨格局。

风险提示：市场观点将随各因素变化而动态调整，不构成投资者改变投资决策或选择具体产品的法律依据。基金有风险，投资需谨慎。