转载，多一份分析，多一种选择，了解更多的公司 $顺丰控股(SZ002352)$
顺丰控股于1993年成立于广东顺德，是国内领先的快递物流综合服务商，也是快递行业头部公司中为数不多采用直营的经营模式的快递企业，2016年12月12日获批借壳鼎泰新材登陆A股，2017年2月24日正式更名为顺丰控股。
经过多年发展，顺丰已经从单一的快递服务商转变为拥有“天网+地网+信息网”三网合一的物流综合服务商。

从年报的股东情况来看北上资金加仓了3240万股，知名私募基金高毅资产以2700万股的大手笔进入前十大股东，另外全球最大主权财富基金挪威央行2206万股进入前十大股东。
不过从2019年底至今来看北上资金减仓了接近1000万股，不排除是前期讲过的外资砍仓流动性比较好的标的去支援海外市场。而高毅资产疑似在今年一季度又加仓了至少600万股。
02
业务情况


与其说顺丰控股是一家龙头快递企业，不如说其现在更像是一家综合型物流企业，虽然以时效件+经济件为主的快递业务仍占占其74.4%的收入比例，但是其业务增长点已经明显向快运、冷链、同城等新业务分部转移。
（1）快递业务
公司的快递业务可以分为时效件和经济件，其中时效件主要以商务件为主，经济件主要以电商件为主。这两种实际上是完全不同的性质。
时效件的客户主要直面终端消费者，更像是To C的行业，那么其服务水平、品牌效应、用户口碑就显得尤为重要，在这方面的定价、毛利率也可以更高一些。目前国内时效件的市场竞争格局是顺丰和EMS分别占据60%和30%的市场。
而经济件更像是To B的行业，其直面的是电商商户，因此性价比、稳定性是最重要的因素，在这方面顺丰面临价格战打的较为激烈的三通一达而言并没有优势。顺丰在2019年5月推出了“特惠专配”，使得公司在经济件领域的市占率自1-5月的7.42%提升至6-12月的7.74%，提升还是比较明显的。
低价的经济件高增长势必会对公司的票单价和毛利率这些指标造成一定的拖累，但是对于顺丰的关注点也不应该仅仅在这么表面的指标，这两个指标并不能完全决定顺丰的盈利能力和成长性，因此我们还是要从更多指标来考量顺丰的价值。
顺丰在快递方面的优势主要在“三网合一”的布局，所谓三网合一即天网+地网+信息网，天网指的是顺丰拥有国内快递公司中最强大的航空运输能力，地网则是指顺丰布局的庞大地面运输网络资源，信息网也很好理解，就是公司通过自主研发的智慧网平台实现对业务快速、灵活、安全、全面的调配和赋能。
①天网：
顺丰于2009年开始自购全货运飞机、成立货运航空公司，目前全国快递行业只有顺丰、EMS和圆通三家有独立的航空运输能力，顺丰自有全货机58架，再加上13架外部包机，一共运营着71架全货机，运力明显高于其他快递公司。
国内快递企业航空运力对比

购买飞机需要庞大的资本开支，对于一般的快递企业而言很难组建起成规模的机队。顺丰在固定资产方面的投入已经接近三通一达的总和，其中50%以上为货运飞机的资本开支，这也是行业资本密集型的体现，是顺丰的壁垒之一。
也因此，短期可以看到通达系通过更低的价格进入时效件市场，但是其价格优势和时效性更多体现在短距离快递中，在1000Km以上的长距离时效件中顺丰的“天网”优势还是比较明显的。
同时上文提到的品牌效应、服务水平也非常值得重视， 自国家邮政局2009年首次公布快递服务满意度排名以来，顺丰连续10年蝉联第一；在全球最大传播集团WPP发布的2018年全球最具价值品牌百强排行榜中顺丰位列全球第90位，其品牌价值达145亿美元（1000亿元）。
另外谈到天网就不得不谈谈鄂州机场，2017年，顺丰控股全资子公司顺丰泰森控股与湖北省人民政府签订《合作协议》共建鄂州机场，该工程总体投资320.63亿元。其中湖北省人民政府持股49%，顺丰控股全资子公司顺丰泰森持股46%，深圳农银空港投资持股5%。
鄂州机场建设资金安排

为什么需要重视鄂州机场的建设呢，从美国孟菲斯机场与联邦快递互相成就的案例中可以学到一些东西，借助孟菲斯机场首创的“辐射式网络模式”开启了枢纽集中的快递时代。
所谓辐射式网络模式，简单理解就是，以前想要连同全国主要城市需要的航线数量非常多，如顺丰年报中披露的全货机线路73条，散航线路2029条。
而鄂州机场建成后可以1.5小时覆盖1000公里半径内全国90%以上的经济总量地区，就可以将全国的货物集中到核心枢纽鄂州机场后再发往全国，航空线路可以大大缩减，从而实现降本增效的效果。
另外孟菲斯机场不仅仅成就了联邦快递，也成就了地方高新技术产业的发展，现在孟菲斯机场东面已经成为一个高新科技产业基地，是美国重要的计算机维修中心，西面是信息通讯、生物医药等产业的聚集地，是美国最大的医疗器械制造中心。
以此为例，鄂州机场的建成或许也将对整个湖北的产业结构带来巨大的变化，这不仅仅是顺丰的机会，也是湖北的机会。
②地网
顺丰控股已建成覆盖全国的快递服务网络，并向全球主要国家拓展，截至2019年公司业务覆盖全国335个地级市、2834个县区级城市，县级覆盖率达96%，拥有近1.8万个自营网点。截至2019年底公司拥有各种用工模式收派员约32.03万人。
截至2019年底公司拥有9个枢纽级中转场，36个航空、铁路站点、129个片区中转场，其中包括60个全自动分拣场。另外顺丰的“最后一公里”靠的就是其庞大的地面运输网络资源，
③信息网
谈到信息网就不得不说顺丰在研发方面的投入，公司研发人员占比继续提升，2019年研发投入金额36.68亿元同比增长34.65%，研发投入资本化比例维持在51%左右。
公司研发投入情况

已经在数量级上明显超越其他快递公司的研发投入给顺丰带来的是较为高效的智慧物流平台，顺丰自主研发的智慧网平台包括顺丰物流各项核心营运系统、顺丰地图平台、大数据平台、信息安全平台、智能运维管理平台等。
目前来看顺丰通过高水平的资本开始和研发投入，构筑的资本+技术壁垒还是比较坚实的，2021年可能投入使用的鄂州机场带来的降本增效潜力值得关注。未来则需要观察阿里对国内快递行业的整合和京东系的发展。
（2）新业务
这里将快递以外的业务都归为新业务，实际上包含了快运、冷链、国际、同城、供应链等多方面业务。
目前增速比较高的快运、冷链、同城等业务的潜在市场空间都比较大，且普遍行业集中度比较低，顺丰目前还可以依靠强大的资本实力快速进入并抢占市场份额。
如在快运领域，由于家电等网购比例逐渐提高带来的大件快递业务的快速增长，使得快运行业由原来的B端主导逐渐向C端过渡，也就是说快递与快运的边界实际上在慢慢模糊，这个时候在快递行业布局甚广的顺丰就大有可为，顺丰定位中高端，逐渐积累了华为、美的、海信等一批优质客户。
冷链运输方面，前期龙哥的文章中曾经分析到生鲜行业尤其是生鲜电商行业的历史性发展机遇，这也是驱动生鲜冷链运输行业发展的重要契机。同时随着药品行业改革深化、生物药占比提升，万亿级别药品市场的冷链运输也将是一个大市场。
03
财务分析

财务方面主要讲几个比较有意思的地方。
（1）管理费用率下降

可以看到期间费用率在近年呈现了比较明显的下降趋势，而对期间费用率影响最明显的又当属管理费用率。
龙哥去查看了历年的年报，发现2017/2018/2019年公司在职员工数量分别为13.64万、13.53万和11.48万，2018年和2019年员工人数分别下降0.8%和15.15%。
在营业收入保持20%以上年化增速的同时在职员工人数却持续下降，可见公司在自动化和智慧网的搭建是颇有成效的，这也在一定程度上预示着快递行业从人力密集型行业向技术密集型转变的趋势。
（2）有息负债、固定资产增长

由于2019年部分在建工程转固定资产，公司的固定资产有明显提升，意味着折旧会有所增加。同时无形资产和有息负债的余额较高，意味着无形资产摊销和财务费用也可能会有所增加。
（3）现金流状况

收现比常年在1.5以上，净现比则稳定在1.2以上，这也是快递行业的特征，现金流状况往往表现的非常优秀。只不过近两年由于资本开始明显加大，自由现金流也转向净流出，且近年来看公司仍将加大资本开支。
04
看未来

（1）行业发展趋势
目前快递行业的发展趋势主要体现为行业集中度提升，行业由人力密集型、资本密集型向技术密集型转向，电商快递竞争手段同质化等。
①国内快递行业前8家公司的市占率（CR8）自2017年的76%提升至2019年的82.5%，行业集中度逐渐提高。但是国内CR3仍然只有44%，对比美国的CR3为90%和日本的93%，在快递行业由劳动密集型转向科技密集型的过程中，国内行业集中度仍有一定提升空间。
②中国快递行业历经了通过人力密集完成规模扩大、通过上市融资和并购等继续扩大规模的发展历程，而当下快递行业则迎来了依靠科技与行业深度融合大幅提高效率的阶段，部分公司人力成本开始下降，科技赋能起到越来越重要的作用，研发投入越来越值得重视。
③与商务件不同，电商件的竞争手段非常同质化，而电商又是驱动快递行业业务量扩张的最重要领域，因此快递行业近年出现了较为恶劣的价格战，目前价格战已经相对平稳，快递单价下跌幅度也明显放缓。

（2）顺丰发展方向
从顺丰的战略发展方向和重点经营计划来看，科技引领、技术赋能应该是公司发展中的重中之重，年报中多次强调，包括加强科技架构及数据能力建设、深度布局业务全流程科技应用等。
顺丰依托其三网合一的快递业务底盘基础建设，整合其旗下的各项综合性物流业务，从而实现资源效率的有效提升，这是值得后续持续关注的方向。
另外如何应对在时效件及经济件方面通达系的竞争、如何建立更深厚的护城河以及阿里系、京东系对行业的整合等都还需要持续关注。
从目前来看，顺丰新业务的持续发力和老业务的平稳增长还是有望为公司近年的业绩带来较为稳定的增长。
除此以外，疫情期间顺丰也作出了较为突出的贡献，从快递行业1-2月经营数据来看顺丰的收入、业务量均出现了比较明显的增长。

对于部分To C的业务而言这也是一个强化品牌效应和口碑的机会。