$三聚环保(SZ300072)$
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【柴沁虎专栏】（三聚环保）鹤壁基地的调研纪要
2016-05-29 泽宏投资基金
【柴沁虎】
【研究方向： 煤化工以及天然气行业
工作经历： 证书编号:S1090514070001,清华大学管理学博士,四年证券从业经验。曾在扬子石化、石化协会、中国石油和化学工业联合会等机构认职,2014年加入招商证券,重点关注石油化工,煤化工以及天然气相关产业链。现任招商证券研究所石化行业研究员。】

三聚环保（300072）鹤壁基地的调研纪要
近期，我们调研了三聚鹤壁基地，简要信息汇报如下：
需要强调，这个标的的投资逻辑梳理由招商证券研究所环保组朱纯阳小组负责，我们只是就具体的行业知识略作梳理，如果有描述不对的地方，还请指正
交流内容
悬浮床加氢裂化是在高温、高压、临氢状态下，劣质油品临氢的加氢裂化和热裂化工艺。少量催化剂与劣质原料和氢气在反应器中充分接触，呈全返混状态。催化剂的主要作用是抑制渣油在裂化过程中的生焦，从而实现高转化率、低生焦量的加氢过程。由于进料系劣质油品，悬浮床出来的汽、柴油只是馏程合格，其他指标并不合格，需要经过固定床加氢精制、重整等工序，进一步加工才能得到合格产品。
鹤壁基地14年3月31日开工。14年6月份，武汉金中石化工程公司开展施工图设计。2014年10月，项目由中化六建承担建设。15年10月完成建设，实现中间交接。16年2月试车，16年2月21日悬浮床稳定出产品。
鹤壁基地的工艺流程简图示意如下。

装置的工艺原理如下：外采原料经过脱水、脱盐、离心机脱无机杂质后，进入分馏装置，分馏装置出来的轻组分直接进入加氢精制装置，酚油外卖，重组分一次性通过悬浮床加氢裂化装置（悬浮床反应器有自身冲洗系统），成品进入固定床加氢精制装置。悬浮床是两段式反应器。我们还注意到，悬浮床和固定床的氢分压都是20Mpa。这种方案脱硫、脱氮效率越高，而且悬浮床和固定床装置，两套系统公用一套氢气系统，投资得到了节省。
全厂的概算投资6亿元左右（包含预处理、悬浮床、固定床、储运罐区、氢气PSA分离、公用工程等等），分馏装置的规模15.8万吨/年，悬浮床的规模5万吨/年，加氢精制装置的规模10万吨/年。除了仪表、锁闭阀的阀芯（德国进口）以及部分核心机泵需要进口外，大部分设备均为国产设备。我们预计大规模产业化的装置比投资可以控制在4000元/吨。公司认为，实际投资基本和VDRS相当，但是需要注意，VDRS反应器个数较多，两列设计，运行也比较复杂，需要进一步测算，测算结构出来前，暂不做评论；
参观时（5月24日下午14点），分馏装置的切割温度在350℃，悬浮床加氢装置的进料6吨/h。悬浮床的操作压力约在20Mpa（仪表19.7Mpa），固定床操作19.7Mpa（氢气压力非常高，远高于国内的煤焦油加氢精制装置）。悬浮床的操作温度430℃，由于是悬浮床，温差非常小。氢耗2%，氢油比1000~1500。
按照公司的介绍，成品收率大约是干气+LPG+生产水+硫化氢+氨的收率9.8%，石脑油28.9%，柴油63.8%，残渣1.5%；需要强调，传统的资料介绍认为残渣可能在3~5%，但是现在装置的收率约在1.5~2%，以至于设计的沥青成型装置并未投用。
由于是悬浮床，催化剂的粒径估计在几十微米的量级。添加量方面，目前KBR的催化剂添加量约在3~5%，公司的工艺催化剂的系统设计可加入量2%，设计校准值1%，目前运行中的添加量0.5%，催化剂的浓度可以在5~30%可调。催化剂一次性通过，但是根据对使用后的催化剂的检验情况表明，催化剂使用2~3次没有问题。
悬浮床的氢耗2.5%wt，总氢耗约在5%，氢气用化工焦制备，成本约在8000元/吨。悬浮床的操作费用估计350元/吨，比常规的炼厂高出约150元/吨。
产成品中，柴油的密度0.83，硫氮低于5ppm，凝点也非常低，柴油的十六烷指数稳定在46~49，价格4000元/吨；石脑油目前的出厂价约在3000元/吨，辛烷值72左右。产品基本零库存。
自16年2月份至今，装置运行的原料稳定、单一，装置累计加工量2万吨，其中新疆淖毛湖的煤焦油4802吨。焦油哈密采购价800元/吨，煤焦油从柳沟上车经过铁运至洛阳，然后汽运至鹤壁，合计上运费后约1600元/吨。但是5月25日后计划加工部分大庆、俄罗斯的重质原油。
按照既定的工作计划，装置计划在6月初进行一次消缺，检修在预定计划之内。估计是一方面要检查一下阀门，减压塔等敏感设备，也可能有一些改造调整。
公司认为市场潜力约在3亿吨，具体如下：1.2亿吨的渣油，5000万吨的劣质原油，3000万吨的中低温煤焦油，700万吨的废油以及裂解重油；
虽然页岩油如火如荼，但是全球范围看，重质油的资源量非常可观。
国家和地区 原始储藏量/亿桶 原油区分
加拿大西部 13497 焦油和重质油
美国合计 629 焦油
委内瑞拉 14163 焦油和重质油
俄罗斯合计 17016 重质和重质油
中东合计 3167 重质油
主要的结论
从我们现场观察的操作参数看，悬浮床装置实现了高负荷、稳定运行。对比延长集团的靖边45万吨VCC装置以及榆林神木锦界工业园50万吨煤焦油加氢装置的试车情况（VCC试车五次，均有问题，煤焦油加氢试车一次，重大事故），公司的进展令人满意的结果。
悬浮车加氢用途广泛，比较有竞争优势的主要领域有直接液化，煤油共炼，重质油加工以及煤焦油加氢。一般认为，从煤变油、煤油共炼、煤焦油加氢以及重油加工，技术难度逐步递减。整体而言，对于煤炭直接液化，煤油共炼以及煤焦油加氢而言，悬浮床具有无可比拟的优势，对于重质油加工，虽然存在竞争性路线，但是悬浮床的优点也是非常明显的。
对于煤焦油而言，加氢精制的加工方案在西北地区有一些工程案例，但是这类方案最大的缺点就是油品密度大但是成品是按照体积销售，并且油品的辛烷值、十六烷值、硫氮等都无法满足国三以上的油品要求。悬浮床加氢裂化几乎是煤焦油的唯一的终极解决方案。对于煤焦油，悬浮床加氢的柴油经过加氢精制后可以满足国五、国六的标准，凝点很低、硫氮含量小于5ppm。石脑油经过重整后应该也可以满足国五以上的标准，但由于其芳潜较高，可能整个装置应该多产重石脑油，然后重整生产PX，联产高辛烷值汽油是更优的选择。
对于原油而言，情况稍微复杂一些。我们认为，对于金属、胶质、沥青质含量高的劣质重油，这种方案有明显的竞争力。对于普通重油，可能VDRS的产品更加贴合市场需求（公司认为，VDRS投资相当，线路拉长，每年都需要换催化剂，操作频繁，实际效果很难说）。
从目前的参数看，满产的情况下，项目的投资回报率约在10~12%，如果充分挖掘出油品的低凝、低硫氮的特点，我们认为投资回报率可以做到16~20%。公司认为，在华北地区设厂，30万吨的装置投资回报率可以达到30%，西北地区的回报率就更为惊人。随着油价回升，这一方案的投资回报率有很强的弹性。
我们认为，这个项目的短期市场重点应该集中在北方地区，更能发挥这类油品的低凝的特点。根据介绍，装置产出的柴油可以直接用作-30#柴油。目前公司的柴油价格较中石油的出厂价低4~500元/t，不过，如果充分挖掘出来低凝的特点，可能不需要降价冲市场。同时也要注意，由于油品的硫氮含量很低，如果加工规模足够，公司应该探讨加工航空汽油或者低凝柴油的可能。
公司下一步的发展中心是打造悬浮床平台，对煤油共炼兴趣一般。考虑到悬浮床的关键在于气体分布、冷凝水管分布以及催化剂的分离，我们认为公司抓住了悬浮床方法的最关键的核心。