在A股有一家特别知名的上市公司，它上市以来给投资者带来超过30倍的巨大回报，十年前100万买入，现在价值3000万，可以说是价值投资的典范，它就是爱尔眼科。爱尔眼科股价的巨大涨幅来源于业绩持续不断的爆发，业绩增长逻辑是背靠巨大的中国市场，不断地新增门店和不断扩展医疗服务项目。
在港股，也有一家类似爱尔眼科扩张逻辑的上市公司，而且，初善君觉得它的扩张逻辑应该比爱尔眼科还硬核。今天，初善君就跟大家分享一下这家公司，美不美，你们说了算。
一、轻资产运营+预收模式的好生意
之所以关注这家公司，说起来纯属意外。初善君的媳妇虽然已经美艳不可方物，但还是经常抱怨，要是能再美点就更好了，比如再去弄个双眼皮啥的。这时候，初善君会看看自己干瘪的钱包对媳妇说，你绝对已经是最美的了。
爱美是天性，不论男女。
于是初善君注意到香港真有一家医美上市公司，它就是香港医思医疗集团，是香港本土最大的医学美容服务提供商，医美行业民营企业的代表。2005年成立，2016年在港交所主板上市。
医思医疗集团主要是在香港、澳门及中国内地为个人或机构消费者提供医疗服务、美学医疗服务、美容及养生服务，有了流量，同时会销售护肤和美容产品。
其中，美学医疗服务是公司的主要收入来源，包括医美及牙科服务，占公司总收入的40%左右；其次是医疗服务，包括整形外科手术、微整形疗程以及牙科、中医及眼科服务等所有医疗服务，收入占比32%；美容及养生服务是指传统美容、理发及辅助保健服务，收入占比在20%左右，护肤保健及美容产品的销售收入占比最低，不到5%。
这类业务主要靠开店扩张，通过经营租赁的方式以“轻资产”模式运营。18/19财年之前，公司的资产结构以流动资产为主，占公司总资产的70%以上，19/20财年，公司的资产结构变成以非流动资产为主，主要是因为公司当期按照会计准则调整导致，就是把长期租赁费用资本化而已。
公司采用“预付套票”模式结算——先预付款再接受服务。其中，预付套票服务通常为期一年，收入按照已经完成的服务比例确认，未提供服务部分确认为递延收入，作为公司的负债列示。这里的递延收入类似于我们A股的预收账款或者合同负债，因此递延收入的多少也被视为预测下期收入的一项先行指标。
公司会有一部分应收账款，这类欠款主要来自金融机构的信用卡应收款项和医疗服务的其他机构客户，金额及占比不高，0.5亿-1亿港币，只占到公司总资产的3%-4.5%。
因此公司的经营性现金流状况非常好，资产的流动性也比较好。17/18、18/19财年经营活动现金流量净额分别为3.2亿元和2.38亿元。截止19/20财年末，公司的现金及现金等价物达到5.2亿，占总资产的20.4%，同时还有1.1亿风险低且流动性高的投资性金融资产，足以覆盖公司当期的短期借款余额2.62亿。
经营现金流好，公司把赚的钱大部分都用于分红。过去三年分红金额分别为2.13亿、2.96亿和2.08亿，股利支付率超过80%。公司目前的股息率接近10%。
从盈利能力来看，过去四年净利率维持在20%的水平，作为对比，爱尔眼科的净利率约13%。可以看到公司的盈利水平有多高。
很显然，这是一门盈利能力强、盈利质量高的“好生意”。
二、占据多条好赛道，提供一站式医疗服务的朝阳行业
颜值经济崛起，变美成为大众无止境的追求，也催生了医美行业高速发展。
国内医美行业起步于1949年，发展历程经历了三个阶段。
1949-2008 年，以公立医院首次设立整形外科为标志，国内医美行业开始萌芽；
2008-2014 年为行业起步阶段，上游药品、耗材及仪器厂商发展态势良好，带动下游民营医疗机构野蛮生长；
2014-2018年，中国医疗美容产业规模保持每年30%左右的增速增长，资本助力下“互联网+”浪潮催生了互联网医美平台。
随着医美行业的逐渐成熟、规范以及80后、90后、00后等核心医美消费人群的消费升级，中国医美行业仍然有较大的发展空间。
据艾瑞咨询，至2022年，中国的医美市场预计规模将达到3094亿元，年均复合增速在20%左右。从渗透率来看，我国相较于其他国家（美国、巴西、韩国），仍然有较大提升空间，未来前景广阔。
据官方调查数据，在中国有超6成的消费者对医美持正面态度，医美消费逐渐年轻化、大众化，随着大众对美的需求增加，医美行业复购率能高达92%。
对标医院，在各类专科医院中，美容及整形医院是诊疗、入院和手术人次年复合增长率较高的专科医院。
而且，美容、眼科、整形外科、骨科、口腔这几个细分领域的净利率水平均要高于其他类型的专科医院。
而且，跟其他专科医院诊所相比，整形、美容机构在设备和场地方面投入低，投资规模适中；客单价较高且院诊疗人次增长最快；病床周转次数高，平均住院天数短，病床利用率高；低医生占比、低人员支出使得公司对医生的依赖度低，可以较多地靠资本和人才驱动进行连锁扩张，盈利能力强。
再看医思医疗集团，基本上是占据了好几条好赛道，以医美业务起家，通过横向发展和纵向深挖，已经转型成为一家一站式综合性医疗服务机构：除了为客户提供医美服务外，还能为客户提供包括牙科、体检、脊椎治疗、健康管理等在内的19项医疗专科服务。
行业空间大，行业利润厚，“长长的坡，厚厚的雪”，这是一个好行业、好赛道。
三、资本+人才驱动的扩张模式
公司收入增长的逻辑是通过提高客户数量和平均消费价格实现，而较好的口碑是留住客户的关键。提高客户数量主要通过新设门店、增加单店接待量，提高平均消费价格主要通过增加服务项目来实现。
营业收入=门店数量*单店营业收入=门店数量*单店客户数量*平均消费价格=门店数量*单店客户数量*（美容服务+医疗服务+护肤及美容产品+等等服务项目的平均消费价格）。
营业收入和净利润驱动逻辑非常清晰：增加门店、增加更多项医疗专科服务项目。
门店数量上，截至2020年3月31日，公司一共拥有56间诊所，布局在香港的核心诊所就有42间，占地22.65万平方尺，业务类型包括美容服务中心、美容医疗中心（旗舰店/标准）、牙医中心、健康管理中心、理发中心、疫苗中心、中医诊所、全科诊所、专科诊所、脊椎神经、骨科或物理治疗疼痛中心，涉及19项目医疗专科服务。
公司主要通过收购和自建增加门店数量。
2019年6月，公司在香港地区还开设了疫苗接种中心，2019年8月，完成了对儿科诊所和儿童发展评估及治疗中心的收购。2020年5月，公司收购了一家专科诊所“The New Medical Center Limited”的收购，在公司已有86名专科医生的基础上，继续引进了普通外科、骨科、妇产科及心脏科等专科的11名医生，进一步增加了医生资源储备，扩大了专科服务的覆盖范围。
2020年7月，公司继续增持了痛症治疗中心24%的股权，交易对方承诺未来5年累计1.88亿港元的净利润保证，此次增持也是基于之前的投后整合效果不错：分店从当时的7家增加至目前的18家，医生资源从13位翻倍至现在的27位，盈利6倍增长势头凌厉。集团将复制该模式，进一步整合医疗市场。
公司并购而来的业务基本上都是盈利的，也说明了公司在战略决策、并购整合以及内部管理方面也较为出色。
根据本年的扩张计划及战略规划，2020年，将有痛症治疗中心九龙东旗舰店于年底前开业，高端影响中心元朗分店刚于7月开业，并计划年内通过收购或者再设分店的方式进行扩张。公司未来仍将继续物色潜在的并购标的，或通过在大湾区的有机扩张扩大市场份额。计划3-5年内开设30-50家门店，重点发展消费医疗和养生服务，公司一站式综合医疗服务广度进一步提升。
服务项目上，近年来，公司在“医美”业务的基础上，通过收并购增加了包括牙科、脊椎治疗、健康管理、头发护理、儿科诊所等在内的多项专科业务，使得公司能够提供服务种类增加。
服务面广，不仅可以吸引更多客户消费，还可以通过不同服务间的交叉销售，提高复购率，据公司管理层披露，80%以上的消费者会消费2种或2种以上的服务，同时交叉销售也大幅提升了消费者平均花费：18/19财年，公司个人客户的平均消费为18476港元，19/20财年，公司个人客户的平均消费额增至19923港元。
2018年，公司还与腾讯旗下的企鹅医生达成战略合作协议，联合在香港开设全科诊所，进军互联网智慧医疗，继续深化和开拓医疗专科覆盖范围。
新冠疫情爆发期间，公司还采取远程医疗服务、提供额外促销及抗体及核酸测试的方式满足客户的基本医疗需求。
公司的成长模式几乎可以复制爱尔眼科。
四、内地业务小荷才露尖尖角
近年来，公司有90%以上的收入主要是来自于香港地区。目前已经是香港本土最大的综合医疗服务商。
16/17财年-19/20财年，香港地区的营收年均复合增长率是19%。公司来自于香港地区的收入增长较为稳定。
向中国内地扩张成为公司新的收入增长点。
从收入的增长情况来看，公司在中国内地的扩张呈加速之势：16/17财年-19/20财年，中国内地、香港、澳门三地的年均复合增速分别是47%、19%、6%。
而且在客户结构中，来自于中国客户贡献的收入占比也在逐渐提高，年均复合增速达到80%以上。近几年，中国客户对公司的收入贡献度保持在30%以上的水平。
目前公司在中国内地已经有12家诊所，包括上海、广州、深圳、重庆、广东大湾区。其中大湾区是公司重点扩张地区，随着大湾区的交通设施建设，粤港澳推出CEPA对公司的业务开展也是利好。
公司的优势是公司的IT、品牌、质控及良好的服务品质，在快速扩张的同时增加客户黏性和忠诚度。
公司打造的香港知名品牌DR REBORN，是消费者选择一站式医学美容服务中心时的首选品牌，拥有香港医学美容服务首要提供商的美誉，公司连续多年位居全港销量冠军。旗下多项专科服务也曾获得品牌大奖，肯定了其专业优质服务。
医思医疗集团作为香港本土最大的医疗服务机构，拥有最多的全职注册医生和治疗师团队。截至2020财年末，公司拥有专属注册医生96名，接受培训的治疗师有374人，注册医生类别涵盖22项专科。
公司的注册医生会负责监察公司所有医疗相关的营运，并加入管理层，医生及已接受培训的治疗师会把关服务所涉及的程序及相关风险，会对用户签署的文件进行书面同意及确认。
除此之外，公司拥有比较优质的服务和精准营销手段：在客户接受任何服务前，均会建议客户先咨询医生，告知一些销售活动和消费情况，预防员工进行高压销售，给客户提供14天冷静期，允许期限内退款等等。
即使有宽松的退款条件，公司在2019财年、2020财年的退款金额仅占总收入的0.02%、0.04%。
在公司已提供服务确认的收入中，老客户的贡献度逐步提高，近2年的客户留存率从60%提高到80%及以上。
初善君表示非常看好公司在内地的快速发展。
五、负面影响不改盈利优秀
2019/2020财年，因为2019下半年香港社会动荡因素和2020年一季度新冠疫情的影响，公司的经营期有半年以上的时间是处于负面影响中，但公司仍然实现了5.2%的营收增长。6年营收年均复合增长率达到21%，净利润年复合增长率达10%。
因为注册医生开支、雇员福利开支和使用权资产折旧这类固定开支提高的情况下，公司当期净利润同比下滑了19%。
当年公司注册医生的开支和雇员福利开支，从上个财年的支出收入比11.2%、24.1%分别提高到15.3%、27.7%。
对于主要靠资本及人力扩张的公司来说，人力资源的重要性突出，公司称，需要通过提供具有竞争力的薪酬才能挽留有能力及才干的雇员。
而变动费用中，公司因为收购了一家招揽客户的绩效营销公司，节约了当年的营销投入，从上个财年的收入比8.3%降低至6.4%。
在费用控制上，公司的各项费率都比较稳定，尤其是公司的销售费用率不升反降，还能保证收入增长，在获客难度高，获客成本高的医美行业，公司稳定的营销投入也证明了公司的竞争地位和品牌溢价。
2019/2020财年，因上述客观事件的负面影响，公司当期的销售净利率下滑了5个百分点，但公司各项盈利指标仍然优秀：上市后的医思医疗各年ROE均高于20%，甚至曾高达40%。公司的毛利率也比较高，在只考虑存货及耗材成本的情况下，毛利率基本在85%-90%左右，销售净利率也稳定在15%-20%左右。
六、未来潜力无限
19/20财年，公司受社会动荡及新冠疫情的影响，若干服务中心暂停营业，2020年5月8日起，上述门店开始恢复营业，根据集团财报披露，2020年第二季度的销量将会较较第一季度同比增长不少于14%。
根据公司的扩张战略规划“未来3-5年内开设30-50家门店”，结合行业年均20%的复合增速，与公司2020年的本土拓展计划。我们预测集团收入在20/21财年将能实现15%的同比增长。按照当年平均净利率15%进行预测，20/21财年，公司的净利润将会同比增长45%，未来三年按照20%的增速，以及各年平均20%的净利率，预计20/21、21/22、22/23财年分别实现净利润3.36亿、5.38亿、6.46亿净利润。目前公司市值只有41亿元。
很显然，现在也是好价格。按照爱尔眼科60-80倍市盈率，公司市值可以达到348亿-462亿，接近10倍空间。我们按照30-40倍市盈率，三年五倍不是梦。