马斯克跟扎克伯格暂时还没有在八角笼里干架，但商业竞争已经如火如荼进行着；坐拥Facebook和Instagram两款社交软件的Meta，于上周四正式在苹果商店上线一款新的应用程序Threads，该软件将通过提供一个可在线实时对话的平台来与推特竞争；META创始人兼首席执行官扎克伯格称，Threads上线四个小时注册用户已突破500万；7月以来META股价也是逆势上涨2.48%，超过纳斯达克指数-0.74%的收益。截止至2023年7月11日，META年内涨幅已经超过144%，本周一收盘价为294.1美元，距离每股价格历史最高点384.33元，已经不远了。当前的价格是否还值得买入吗？本篇备忘录也来详细分析一下。
公司概况
Meta前身是Facebook,由当时还在哈佛上学的扎克伯格等大学生于2004年2月4日创立；最初Facebook网站只服务于哈佛大学生，自身没有内容，只是一个程序将用户的社交圈子联系在一起，其内容都是由用户自己上载，用户必需以哈佛大学的电邮地址注册，且使用真实姓名，就此也尊定了Facebook的真人社交平台的基础，与当时流行的匿名社交平台Friendster和Myspace有着本质区别；真人社交也对Facebook日后的网络效应及广告价值有着不可比拟的重要性。Facebook风潮在哈佛开启之后，逐步覆盖到全美大学，再到高中生；2006年9月，全面对所有人开放注册，到2010年，世界品牌500强中Facebook超越微软位居第一，Facebook月活用户突破5亿。2012年5月，Facebook通过IPO正式在纳斯达克上市，招股说明书也没有透露具体募资用途，主要是给原有投资者一次套现机会；上市之前，也收购了Instagram并且开始搭建社交媒体矩阵，于2014年收购WhatsApp及Oculus VR，3次重大收购的时间也正值PC互联网转向移动互联网的大潮流，同时公司借助Instagram由图片向视频转型，借助WhatsApp完善即时通讯功能并借助Oculus展开VR领域布局。凭借网络效应和高转化成本的竞争优势，Facebook也迎来了强劲增长，2017年其用户数量达到20亿人次，成为了全球范围内最大的社交媒体平台之一。
Facebook正式更名为Meta是在2021年11月，这也标志着公司调整相关架构，并全力转型到元宇宙(metaverse)领域的布局与发展。此外，疫情红利期后用户增长进入新常态，短视频成为下一发力重心。2022年全年Meta全生态用户增速降至2.8%，增长放缓。受短视频TikTok冲击，Meta加强Reels的宣传和建设以争夺短视频市场。2022年第一季度，Reels已占据Instagram用户使用时间的20%，2022年第二季度，用户使用Reels时长环比增幅超30%，此外公司开始探索Reels的商业化，并在2023年开始加速商业化进程。
在近20年的成长过程中，公司以Facebook平台为核心，通过自设、收购等方式，围绕社交领域逐渐延伸自己的能力圈。截止至2022年底，Meta公司Facebook主App为全球月活最高、访问量最多的社交媒体平台之一，Instagram、Messenger、WhatsApp的用户数也处于领先水平。截止至2023年4月，Facebook的MAU达到22亿，同比增长1.4%，Instagram、Messenger、WhatsApp的MAU分别达到14、12、19亿，分别增长5.8%、-7.6%及2.8%，全球社交平台龙头地位稳固。
财务情况
当前Meta还是一家互联网广告公司，其营业收入95%以上都是来自广告变现，与腾讯有很大不同，腾讯在商业化方面多点开花，主要通过游戏和视频增值业务、广告、金融科技与企业服务三大业务进行货币化，而Meta对自己流量价值挖掘，几乎只做好了广告这一种商业模式，同时Meta也没有停止探索其他可以变现的商业机会：像元宇宙硬件终端入口头显、金融支付、电商等。
广告业务跟宏观经济相关性很大，2022年的广告市场意料之中的随着全球经济放缓而跌进尘埃，过去一年里，包括Meta在内的北美互联网巨头日子都相当难过，广告主的预期也一再保守。而对于宏观经济，2023Q1开始可能已经有一些预期变化，即经济从“强衰退”演绎为“弱增长”，这也将显著影响广告主在今年的营销投放节奏，也包含一定的边际改善。
从Meta广告收入的增速情况来看，经历长达一年的收入走下坡路，终于迎来业绩拐点，2023Q1的广告收入恢复同比增长4%至286.5亿美元，超市场预期；月活用户数（MAP，Most Active Player）为38.1亿，同比增长5%，季度人均收入（ARPU，Average Revenue Per User）为7.59美元，同比下降2%，还处于复苏阶段中，而FB的季度ARPU为9.62美元，恢复同比增长1%。
Meta家庭应用系列（FoA）主力产品是Facebook，其它家庭应用系列产品包括Instagram、Messenger、WhatsApp等，Facebook月活用户数占比关键家庭指标的月活用户数从2018年的87.88%下降至2023Q3的78.48%，尽管近5年Facebook月活用户数能保持6.82%的复合增速，但弱于关键家庭指标的月活用户数；反而人均收入的同期复合增速要好于用户量增长，而且Facebook的ARPP普遍也是要高于关键家庭指标整体ARPP(Average Revenue Per Player）。
作为互联网广告商，Meta的生意产生的现金流相当好，运营资本大概为280亿不到（应收账款+预付费用及其他流动资产+经营租赁），运营负债为497亿（流动性负债+租赁负债+其他负债），运营资本净额为-217亿。
Meta的盈利能力整体上是较为出色的，毛利率长期可以保持在80%以上，但是近两年由于加大现实实验室业务（RL）的投入及宏观经济等影响，2022年整体业绩表现不佳，再加上内部战略调整、业务重组等费用增加，净利率也大幅缩水至19.9%。2022年ROE同比也大幅下降至18.45%，公司也增加了将近100亿的长期债券，主要投入到固定资产科目中的服务器和网络资产。
估值分析
对Meta进行估值可以对现实实验室业务进行分拆及修正主营互联网广告业务的利润，2022年年报中，公司也披露资本投入情况：总成本和开支的82%在FoA中确认，18%在RL中确认。
如上表，公司整体经营利润和RL分部亏损情况、实际税率等信息，年度报告都有披露，利息及其他收入支出比率为(整体经营利润-整体经营利润*实际税率-净利润）/整体经营利润，分拆扣除RL分部的净利润=扣除RL分部亏损经营利润*（1-实际税率-利息及其他收入支出比率），推算出2022年的扣除RL分部的盈利约为342亿。根据Meta近5年的市盈率数据情况，取平均值24倍PE,公司FoA业务分部的估值也可以去到8208亿（24*342），目前的市值表现也是合理稍微有点低估。
此外，也可以通过另外一种方式对RL分部的估值进行延后推移，对应RL所有投入的成本费用资本化，其中品牌价值剔除掉重复计算的RL占比20%的销售费用，假设广告费用占比销售费用20%。RL的资本投入和广告费用均为5年平均摊销，推算出2022年公司整体修复后的资本化利润为净利润+当期RL投入-RL小计当期摊销额+当期广告品牌效应-广告小计当期摊销额=297.08亿；修复后的净资产报酬率为修复后利润/(2022年报表中的股东权益+RL通货膨胀后累计未摊销金额+广告费用通胀后的累计未摊销金额)=18.62%.
Meta实际利润要比报表中显示出来的要好，由于公司互联网基础建设及RL需要较大资本支出，致使自由现金流减少得比较多，2022年合同承付款为199.1亿，同比2021年的230.8亿下降了16%，即2023年资本支出可能会少些压力，相对应自由现金流应该会有较大幅度同比增长。
在现金流贴现估值模型中，我们对起始现金流基数有两种选择：1.取2017年-2022年自由现金流平均值为222.35亿；2.取2022年修复后资本化净利润297.08亿。由于Meta当前业绩处于复苏期，陆续流量爆发的短视频产品Reels、类推特产品threads，还有新兴市场活跃用户量的增长及ARPP的提升，Meta依然具备成长空间，假设未来前4年现金流复合增速为15%，后四年为7.5%，则推算出Meta的内在价值为5526亿-7315亿美元，取平均值为6420.5亿；假设相对PE和现金流贴现模型两种估值方式各占50%，则Meta的每股价值大概可以去到（6420.5+8208）*50%/总股本25.63=285.38美元，当前股价294.1美元，溢价并不多。
End