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截至2020.8.28，质量基金近六月净值增长高达31.97%，近一年净值增长高达47.68%!
摘要：
A股在9月将开启增量资金驱动的中期上涨：增量资金提供了上行的动力；扰动因素消散打开了上行的空间；基本面表现优异抬升了市场的底线。首先，海外货币宽松预期强化，预计美元的宽松周期至少持续至明年二季度；国内政策重“定向”而非“转向”，且结构性的流动性引导也更有利于股市；同时，居民部门增配权益趋势延续，A股相对其它资产吸引力提升；9月A股增量资金流入预计将再次提速。其次，中美争端带来的扰动高峰已过；创业板注册制平稳落地，涨跌幅放宽并未造成市场冲击；同时，中报已平稳收官，解禁减持的压力高峰已过。最后，预计国内经济将逐月逐季快速恢复至常态化水平，政策支持下后续动能依然不减；企业盈利超预期，奠定了龙头品种后续业绩基准，抬升了市场的底线，提升了投资者对基本面弹性的预期。我们预计A股在9月将开启一轮中期上涨，驱动上是增量资金入场而非存量资金博弈，行业层面上是全局性的，行业内分化会加剧。配置上要淡化风格切换思维，强化对顺周期与高弹性品种的配置。具体建议继续聚焦3条主线：受益于弱美元、商品/能源涨价和全球经济修复的周期板块；受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种；绝对估值低且已经相对充分消化利空因素的金融板块。另外，可以开始配置调整已基本到位的科技龙头。
增量资金提供了市场上行的动力
1）海外货币宽松预期强化，预计美元的宽松周期至少持续至明年二季度。首先，疫情阴霾难散，首批疫苗仍需等待三期临床结果，全球经济恢复仍需政策支持。其次，继欧洲陆续延长和扩大经济支持计划后，预计美国近期也会对救助计划接续达成共识；而“两党”对中期推动基建的高共识下，财政宽松和低利率环境持续的时间将会比预期更长。再次，预计在“平均通胀率”机制下，美联储对通胀水平容忍度提高，低利率政策仍将持续。预计美元的宽松周期至少持续至明年二季度。
2）国内政策是“定向”而非“转向”，结构性的流动性引导也更有利于股市。内部结构性失业和外部环境不确定仍在，国内逆周期政策不会提前退出。前期的公开市场净投放也基本打消了流动性转向的预期。且“定向”的货币政策更有利于经济恢复，监管层限制资金空转套利及违规进入房地产市场的导向下，股市将间接获益。
3）居民部门增配权益趋势延续，A股相对其它资产吸引力提升。“房住不炒”的定调和资管新规分别压制了房产和类固收资产的预期收益率。近期居民可投的货币、债券基金收益率明显跑输偏股型产品，估算固收类理财7、8月净流出规模分别达到1.4万亿元和1.7万亿元。另外，房地产企业负债端扩张受限，同时考虑资管新规限制，不会像过去几轮周期，出现大规模高收益的类固收非标产品，分流A股的潜在流入资金。
4）9月A股增量资金流入将再次提速。首先，基金新发依然保持较大规模，8月至今主动偏股型公募基金共发行1262亿份，结合前几月大规模基金新发后的配置需求，预计9月将带来资金净流入1250~1300亿元。其次，二级市场举牌更密集，预计9月份仍有700~800亿元左右场外产业资本增持。再次，私募股权基金的一二级联动策略下，预计9月份能带来400亿元左右的流入。最后，交易型外资8月已停止大幅净流出，预计9月开始北上资金恢复流入到200亿元/月。
扰动因素消散打开市场上行的空间
1）中美争端带来的扰动高峰已过。中美贸易代表沟通的舆情显示，第一阶段贸易协定依然是中美的共识。中方在美方主动复杂化的分歧中依然保持克制，争端进一步激化的可能性低。特朗普民调支持率上行，与拜登差距缩小，后续主动挑起争端的诉求降低。9月第一轮总统竞选辩论将近，美方政策和活动的重心都将转向国内。中美争端在美国大选前压力最大的阶段已经过去。
2）创业板注册制平稳落地，涨跌幅放宽并未造成市场冲击，市场活跃度不减反升。在涨跌幅放宽后的头五个交易日中，创业板涨跌幅超过10%的个股占比在2%~4%，涨跌停占比在1%左右，与改革前市场波动相比变化不大，并没有出现投资者担忧的短期冲击。与此同时，创业板活跃度提升，近五日创业板指上涨4.76%，创业板综上涨5.32%，日均成交额放大至2577亿元。
3）中报平稳收官，整体超预期；而解禁减持对市场压力的高峰已过。近期产业资金累计净减持额开始降低，其中8月截至29日累计净减持额为274亿。而9月解禁后新增的可减持市值上限为753亿元，明显低于7月的1011亿元与8月的780亿元。减持计划依然集中在医药、计算机、电子等热门板块，预计后续对于市场的压力将会逐步降低。
基本面表现优异抬升了市场的底线
1）国内经济将逐月逐季快速恢复至常态化水平，政策支持下后续动能依然不减。7月贸易顺差达到年内次高；房地产投资、汽车销售表现较好；工业企业利润单月增长创新高。8月BCI（中国企业经营状况指数）从51.4进一步提升至54.9，企业经营状况持续转好。前期“宽信用”的影响下，以及近期“定向”的信用引导都有利于后续经济的持续恢复，预计国内经济将逐月逐季快速恢复至常态化水平，且后续动能不减。投资者对基本面弹性的预期会强化。
2）企业盈利超预期，奠定了龙头品种后续业绩基准。截至8月29日，2020年A股中报整体超预期，尤其二季度环比一季度改善明显，且龙头股表现亮眼。二季度全部A股净利润同比从一季度的-29.7%回升至-4.3%，非金融板块则从-46.4%回升至4.3%。非金融板块中净利润规模前300的公司在2020年上半年利润占比从2019年上半年的70%上升至80%。
A股在9月将开启增量资金驱动的中期上涨
1）扰动因素消除，基本面强化，增量资金推升A股。全球货币宽松的大环境不变，且预期宽松和美元走弱的持续期更长；国内政策更重“定向”而非“转向”，结构上的流动性引导更有利于股市；短期扰动逐步消除后，内外资金持续增配A股的趋势会更明显。中美争端、解禁减持、创业板涨跌幅放宽，这些因素对市场扰动的高峰已过。国内宏观经济和盈利等数据持续好转，抬升市场底线，也提升了投资者对基本面弹性的预期。
2）强化对顺周期与高弹性品种的配置，继续聚焦3条主线。A股市场已经进入增量资金驱动的模式，而非存量博弈的逻辑，配置上要淡化风格切换的思维，强化基本面趋势和弹性逻辑。预计本轮上涨在行业层面是全局性的，行业内的分化会加剧，绩优龙头将持续占优。建议强化对顺周期与高弹性品种的配置，继续聚焦以下3条主线：❶受益于弱美元、商品/能源涨价和全球经济修复的周期板块，包括黄金、有色金属和化工。❷受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种，包括汽车、家电、家居、装修、品牌服饰、院线及影视。❸绝对估值低且已经相对充分消化利空因素的金融板块，包括保险和银行等。另外，可以开始配置调整已基本到位的科技龙头。
来源：微信公众号“中信证券研究”
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质量基金（501069）的质量因子包含三个核心盈利能力指标，它们就是ROE（净资产收益率）、Accruals Ratio（资产负债应计率）、Leverage Ratio（金融杠杆率）。三个质量指标的公式如下：
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Accruals Ratio（资产负债应计率）：净运营资产的增量/净运营资产期初末均值
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质量基金成分股的第一轮筛选就是通过这三个质量指标等权重打分的形式从标普中国BMI指数和标普创业板指数中筛选出打分最高的200只股票。
下面划重点：ROE=净利润/净资产，但其分子和分母都有可能出现水分，进而导致仅用ROE指标选股会出现失误。标普质量价值指数编制的精妙之处就在于，用Accruals Ratio（资产负债应计率）锁定了净利润的真实，用Leverage Ratio（金融杠杆率）锁定了净资产的真实。
但是，整体上看来，市场上优秀公司的平均价格已经非常高了，也就是说，普通投资者光以好公司作为标准，不一定能获得好回报；但是如果用量化的方法在全市场进行筛选，高质量公司的估值分布仍然有高有低，市场上确实能找到“被错杀”的好公司。所以质量基金还要通过价值因子开展成分股第二轮筛选。
质量基金（501069）的价值因子包含三个核心估值指标，它们就是PE（市盈率）、PB（市净率）和PS（市销率），三个指标的公式如下：
市净率（PB）：总市值/净资产
市盈率（PE）：总市值/净利润
市销率（PS）：总市值/主营业务收入
为什么要用这三个指标，原因是不同类型的公司估值适用于不同的估值指标，比如银行股的主流估值指标是市净率而不是市盈率，而医药股和基建股的估值指标又和银行不一样。在已经通过质量因子筛选出的200只股票基础上，质量基金再通过价值因子的三个指标，PE、PB、PS，以等权重打分的形式筛选出价值打分最高的100只股票。
小结一下，首先，找到备选集，然后用质量因子的三个指标，ROE、财务杠杆率和负债应计率，在标普中国BMI指数和标普创业板指数中，等权重打分筛选出打分最高的200只股票；最后用价值因子的三个指标，PE、PB、PS，在上述200只股票中筛选出价值打分最高的100只股票。
标普中国A股质量价值指数前十大成份股依次为：隆基股份、云南白药、美的集团、海螺水泥、浪潮信息、陕西煤业、青岛啤酒、宇通客车、扬农化工、老板电器。
数据来源：WIND，截至2020.8.06
标普中国A股质量价值指数较A股主流宽基指数历史收益率对比
数据来源：WIND，2014.1.01-2020.8.06
数据来源：WIND，2009.1.01-2020.8.06
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