微信公众号：深见股市
伊利以“乳制品第一股”身份登陆上交所，迄今23年。上市以来，伊利营收规模由3.55亿扩大至789.76亿，净利规模则由0.33亿增长至64.4亿。仅2009-2018年十年间，伊利营收年均复合增速为14%，净利润复合增速达到29%。
2008年三聚氰胺事件后，回到原点的伊利凭借产品结构升级、深耕“下沉”市场，基础产品销量连年提升，并将品牌矩阵拓展至20余个。“安慕希”“金典”等核心大单品成为主要增长引擎，至今仍保持约15-22%的较快增速。伊利同步开启多元化和全球化布局。
创新品类和渠道扩张背后是力度逐渐加大的研发投入和近年激增的销售费用。2018年伊利研发支出达到4.63亿元，同比增加121.43%；今年仅第一季度，伊利即投入0.92亿研发资金，同比增加253%。销售费用方面，2009-2018年伊利的销售费用规模由65亿元上升至198亿元，期间复合增速为13.7%，其中近六成为广告营销费。2018年$伊利股份(SH600887)$的广告费用投入达到110亿。@今日话题 @雪球达人秀 @蛋卷基金
受此影响，伊利的净利率已连续两年下降。2019年一季度，伊利净利率9.9%，环比上升2.2个百分点，同比下降0.9个百分点。此外，伊利现金流规模由2009年时20亿扩大至2016年的128亿，近两年规模收缩，2017和2018年经营性现金流量金额分别为70亿、86亿。
社会责任方面，上市以来，伊利分红19次，累计达205亿。伊利推出“伊利营养2020”精准扶贫项目被入选国务院扶贫办2018年企业精准扶贫50佳案例，累计投入5200万元，覆盖全国25个省区，受益人口60万人。2018年，伊利共计投入扶贫资金4745万元。
近日，伊利的一个动作让其一天之内跌去了160亿市值。
8月5日晚，伊利公布了2019 年限制性股票激励计划，拟向共474名激励对象授予 1.83亿股限制性股票，共占公司目前总股本的3%，授予价格为15.46元/股，仅为当时股价的一半。在此之前，伊利刚刚完成了一轮回购股票计划。
引起争议的关键在于股票解禁的条件。伊利设定业绩考核条件为：以2018年净利润为基数，2019年至2023年，公司净利润增长率依次不低于8%、18%、28%、38%、48%，每年净资产收益率不低于15%。按照伊利以往的增长态势，这一条件实有放水的嫌疑。
伊利股份以“乳制品第一股”身份登陆上交所，迄今已23年。上市以来，伊利营收规模由3.55亿扩大至789.76亿，净利规模则由0.33亿增长至64.4亿。仅2009-2018年十年间，伊利营收年均复合增速为14%，净利润复合增速达到29% 。2016年至2018年，公司净利润同比增长率分别为22.24%、5.99%、7.31%，净资产收益率分别达到26.58%、25.22%、24.33%
今年4月25日，伊利发布一季度报告，2019年Q1实现营业收入230.77亿元，同比增长17.89%，归母净利润22.76亿元，同比增长8.36%。
抛开这次事件不谈，从伊利发展来看，2008年三聚氰胺事件让包括伊利在内的国内乳品企业遭受灭顶之灾，也引发行业洗牌，各大乳企回归起跑线。消费升级趋势下，乳品企业逐步向细分品类、下沉渠道、优质奶源方向过渡，伊利精准踩中了每一个节点。在此后十年的角逐中，伊利超越老对手蒙牛、挤掉了光明、三元等一批老乳企，坐稳了国内乳企龙头的位置。
伊利曾于2014年底提出，到 2020 年达到全球乳业5强，销售收入超过1000亿元。如今仅剩一年半时间，伊利距离千亿目标还有多远？
液奶收入占比超八成，三大业务毛利率震荡上升
液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品构成了伊利的主体业务。旗下又可细分为液态奶、 奶粉、冷饮、酸奶、健康饮品及奶酪六大产品群。
伊利的营收主要来源于液体乳。据其近十年财报数据，液体乳营收占比由2009年时占据68.06%提升至2018年的82.56%，近三年比重均超80%。奶粉和冷饮业务收入比重则明显下降。2009年，奶粉业务仍占伊利总营收的16.30%，冷饮业务占比13.42%，2018年这一数字分别下降至10.11%、6.28%。
三大板块业务中，液体乳成为伊利高增长的主要驱动力。2009-2018十年时间里，伊利液体乳业务营收连年攀升，年均复合增长率达到16.35%。2018年，伊利液体乳系列产品实现营收656.79亿元，同比增长 17.78%，相比2009年165.55亿增加近三倍。
相较之下，奶粉、冷饮业务贡献不一。奶粉业务近年来收入波动剧烈，2009年奶粉业务收入39.64亿，2012年收入下滑一度超20%，2016年再度下降15%，至2018年奶粉及奶制品收入80.45亿，比上年增长 25.14%，十年年均复合增速为9.5%。
冷饮业务在2009年与奶粉业务收入相差无几，当年实现营收32.64亿，此后发展波澜不惊，很快被奶粉业务拉开差距，2018年实现收入49.97亿，年均复合增速仅为4%。
值得注意的是，伊利三大业务线毛利率逐年震荡上升，拉动整体毛利率上行，公司获利能力显著增强。
其中，奶粉及奶制品毛利率始终在主营业务中占据高位，2009-2014年奶粉毛利率维持在40%-45%左右，近四年毛利率已基本达到55%左右。其次是冷饮产品，近年毛利率由30%提升至45%。
液体乳在三大业务中毛利率最低，此前几年均在30%左右徘徊，近三年提升至35%。在整体毛利润中，液体乳占比约75%，奶粉占比约 15%，冷饮占比约7%。
核心单品拉动营收增长，全球化布局初具规模
究其原因，产品结构升级、多品类扩张背景下，积极推出系列新品、中高端产品增长势头强劲，深耕“下沉”市场、基础产品销量持续提升，同步开启多元化和全球化布局成为伊利的核心增长逻辑。
2000年以前，伊利旗下仅有伊利纯牛奶(1997年)、优酸乳(1998年)等少数品类。2000-2010年期间，伊利推出了巧乐兹(2003年)、金典有机奶(2006年)、营养舒化奶（2007年）、金领冠奶粉（2007年）、QQ星 (2008年)等品类。2010年后，味可滋(2012年)、安慕希(2013年)、植选(2017年)等品牌相继落地。
伊利官网显示，截至目前，伊利全品牌矩阵已扩大至20余个。其中，谷粒多、畅意等11个品牌年销售收入在10亿元以上。这当中还包括安慕希、金典、伊利牛奶、优酸乳等4个百亿级大单品，和儿童奶、风味奶2个50-100亿大单品。
安慕希和金典无疑是近年拉动伊利销量、收入增长的重要因素。安慕希自2014年初上市即开启爆发式增长，当年实现销售额约7亿，第二年销售额上升至40亿，市场份额约占17%。2016年，安慕希销售额持续上升至约90亿，市场份额也骤升至40%，2017年安慕希销售额超过100亿。与此同时，金典加速抢占高端白奶市场份额，2016-2017年收入增速达到24.14%和31.94%。2018年，安慕希和金典收入分别超150亿和100亿，同比增速分别达40%、20%左右。机构调研数据显示，今年1-5 月，核心单品安慕希、金典仍旧保持约15-22%的较快增速。
坐稳市场之余，安慕希和金典开始着手产品结构升级，推出创新产品。安慕希先行推出高端畅饮系列，包含原味、芒果百香果口味、橙凤梨口味三种类型，终端定价约66元-88 元/箱（230g*10）；老款单品的售价则在55元（200g*10）-59元(205g*12)。
金典也在2018年年底推出金典娟姗牛奶，定价118元/箱（250ml*12）,价格较金典普通牛奶高出50%，定位于超高端白奶市场。销量稳增，产品单价提升将有望提高液奶毛利率，进一步增厚伊利业绩。
相比安慕希、金典两大针对细分市场的创新品类，发展多年的成熟品类伊利牛奶则主要着眼于深耕“下沉”市场，也为其他品类深入市场打好基础。据悉，2014年至2018年，伊利村级直控网点数量从2015年的11万家达到2018年末的 60.8 万家。根据尼尔森数据，2014-2018年，基础白奶得以保持了相对稳定的增速，2018 年1-9 月，基础白奶销量增速较17年明显提升，已接近双位数。
奶粉市场上，婴幼儿配方奶粉注册制落地、审核趋严推动行业淘汰杂牌产品，向优势企业集中。目前伊利旗下的金领冠婴幼儿奶粉、金领冠菁护和金领冠珍护三个系列均已拿到配方注册号。而在冷饮业务上，伊利的产品结构持续向中高端升级，2015年推出高端产品“甄稀”系列冰淇淋，收入及毛利率稳步提升。
伊利年报披露，2018年，伊利常温、低温、婴幼儿奶粉市占率分别达到36.8%、16.6%、5.8%，同比提高 2.3、0.5、0.6 个百分点。“金典”“安慕希”“畅意100%”“畅轻”“金领冠”“巧乐兹”“甄稀”等重点产品销售收入同比增长34.3%；同期，新品销售收入占比14.8%，较上年同期提高了5.6个百分点。
值得一提的是，在奶业基础上，伊利开始向多元化方向发展，同时加快全球化布局。伊利于2018年新成立了健康饮品和奶酪事业部，推出乳矿轻饮伊然、圣瑞斯咖啡等品牌。今年1月，伊利投资7.4 亿元建设长白山矿泉水项目，进入矿泉水领域，或将成为新的增长点。
凭借“Joy Day”冰淇淋在印度尼西亚上市、收购泰国本土最大冰淇淋公司Chomthana，伊利进一步打开东南亚市场。在此前，伊利完成欧洲创新中心的升级，在美洲主导实施“中美食品智慧谷”，在大洋洲投入30亿人民币建设一体化乳业基地、成立大洋洲研发中心。加之此次完成新西兰威士兰乳业的收购，伊利全球化版图已然初具规模。
年销售费用198亿，近六成用于广告营销
不难发现，创新品类和渠道扩张背后是必需的研发投入和逐年攀升的销售费用。
乳制品行业不具有严密的技术壁垒，市场上产品同质化严重；新品诞生之后的快速放量期往往很短，此后主要依靠营销推广手段抢占市场份额。作为乳业双巨头的伊利和蒙牛在各产品系列几乎均有形成直接竞争关系的对标产品，如安慕希和纯甄、金典和特仑苏、味可滋和奶特、QQ星和未来星。也因此，乳企需要不断推陈出新，吸引消费者。
2012年起，伊利在财报中将研发支出单独罗列，当年伊利研发支出仅为0.4亿元，占总营收比例约为0.1%。直至2015年，伊利每年的研发支出均不超过1亿元。近几年来，伊利研发投入明显提升，2018年，伊利研发支出达到4.63亿元，同比增加121.43%，占总营收比例约为0.59%，超过前三年研发支出总和。同期蒙牛的研发费用仅为1.59亿元,同比增长19.5%。近7年伊利共计投入研发资金11亿。
截至 2018 年 12 月，伊利累计获得专利授权2383 件，其中，发明专利授权数量为 497件，并有 4 件专利获得中国专利优秀奖。
2019年一季度，伊利研发费用支出即达到0.92亿，同比增加253%。
为提高品牌渗透率，打开市场空间，伊利销售费用投入持续快速增长。2009-2018年伊利的销售费用规模由65亿元上升至198亿元，期间复合增速为13.7%。尤其是近三年，销售费用增速逐年加快，2018年伊利销售费用相比2017年增长27.4%。
销售费用居高不下的原因主要在于广告营销费的投入逐年扩大，占比连年均达到55%左右。2015年伊利广告营销费支出达到73亿，较上年增加57%。这一年，仅三个热门综艺的冠名费即花费近10亿：伊利QQ星5亿冠名《爸爸去哪儿3》，金典2.5亿冠名《最强大脑2》，安慕希2.16亿冠名《奔跑吧兄弟2》。
2018年伊利在广告营销上的支出再次增加33%至110亿，基本囊括了各领域头部IP，如牵手2022年冬奥会，独家冠名和赞助《歌手2018》、《我是大侦探》、《亲爱的客栈》等多个热门综艺。
但从销售费用率来看，伊利近年费用率总体较为稳定，对于费用投入把控适当。相较之下，蒙牛2018年销售费用规模达到188亿，销售费用率高出伊利近三个百分点。从其费用构成来看，蒙牛2018年广告宣传费为70亿，远少于伊利的广告投入。
受销售费用激增影响，伊利的净利率已连续两年下降。2009-2016年，伊利净利率由2.74%逐年上升至9.4%，达到近十年最高点。2017年伊利的净利率下滑至8.89%，2018年再次下降0.72个百分点至8.17%。今年一季度，伊利净利率9.9%，环比上升2.2个百分点，同比下降0.9个百分点。
此外，2009-2018年，伊利偿债能力显著改善。2009年伊利资产负债率曾高达71.8%，此后几乎以每年10%的速度调整，至2016年伊利资产负债率降至40.8%，2017年上升至48.8%，2018年再次回落至41.1%。
现金流方面，伊利近十年来经营性现金流逐渐转好，现金流规模由2009年时20亿扩大至2016年的128亿，近两年现金流略有下降，2017和2018年伊利经营性现金流量金额分别为70亿、86亿。
23年分红19次，累计达205亿
搜狐财经注意到，公司业务规模扩大、盈利能力增强的同时，伊利及时通过分红回馈股东。上市23年，伊利共分红19次，累计现金分红 205.4亿元，分红率达到 58.7%。 2018年，伊利每股派发红利 0.7 元（含税），分红率达到66.1%。
2018年，伊利员工总数为5.6万人，相比2017年5.35万人增加2500余人。员工薪酬开支总额为71.18亿元，公司人均年薪为12.69万元。在此次股票激励计划之前，伊利曾两次公布员工股权激励计划：一是2006年授予包括公司总裁潘刚在内的核心骨干成员5000万份股票期权，其中潘刚获得1500万份，股票期权的行权价格为13.33元，此后多次调整授予数量和行权价格。二是2016年向294 名员工授予4500万份股票期权及1500万股限制性股票，权益总计6000万份。首次授予的股票期权的行权价格为16.47元，限制性股票的授予价格为15.33元。
精准扶贫方面，伊利探索出 “立足产业、立体扶贫、精准担当”的模式，确立了生态、营养、安全、教育、文化5大战略性公益支柱，推进“无贫穷”“零饥饿”等联合国可持续发展目标落地。2018年共计投入扶贫资金4745万元。
值得一提的是，伊利推出的“伊利营养2020”精准扶贫项目入选国务院扶贫办2018年企业精准扶贫50佳案例。该项目通过营养调研、健康教育与公益捐赠等多种形式，聚焦贫困地区和人口的营养改善，关注婴幼儿、孤残、老人等特殊群体，并持续开展“D20中国小康牛奶行动”“国民营养行动计划”“金领冠母爱计划”等活动。截至2018年底，伊利营养2020精准扶贫项目，累计投入5200万元，覆盖全国25个省区，受益人口60万人。
$光明乳业(SH600597)$ $科迪乳业(SZ002770)$
如果你喜欢，关注微信公众号：深见股市，不一样的视界！