连续三年亏损、暂无产品上市、无销售收入却管理费用高企的现状，使得泽璟制药此次拟上市尤为关键
《投资时报》研究员 王彦强
2019年6月10日，上交所披露了苏州泽璟生物制药股份有限公司（下称泽璟制药）的科创板IPO申请招股书，目前其状态为已受理。与众不同的是，泽璟制药采用了上市标准中的第五套标准谋求在科创板上市。
据招股书显示，泽璟制药拟于上交所科创板公开发行不超过6000万股，募集资金23.84亿元，保荐人及主承销商为中国国际金融股份有限公司。该公司控股股东为ZELIN SHENG（盛泽林），其持有泽璟制药约27.58%的股份，而陆惠萍与盛泽林形成一致行动关系，二者为该公司实际控制人，合计持有公司46.85%的股份。
公开资料显示，泽璟制药是一家专注于肿瘤、出血及血液疾病、肝胆疾病等多个治疗领域的创新驱动型新药研发企业，亦是目前为止科创板唯一一家选用第五套上市标准的企业。
《投资时报》研究员注意到，《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》第二十二条第二款第（五）项规定的上市标准为：预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验。
招股书显示，泽璟制药截至2019年一季末最近一次投后估值约为47.5亿元，而该公司目前正在研发的11个创新药物中，甲苯磺酸多纳非尼片（泽普生）、重组人凝血酶（泽普凝®）及盐酸杰克替尼片（泽普平）的多种适应症已分别处于II/III期临床试验阶段。
不过，《投资时报》研究员注意到，该公司2016—2018年及2019年第一季度（下称报告期）管理费用波动较大，且呈上涨态势。报告期内该公司已累计亏损达到8.89亿元，其中三个完整年度累计亏损7.16亿元。而同期泽璟制药经营活动现金流净额皆为负值，尚无任何药品销售收入，最快在研产品已达到临床三期阶段，但盈利时间仍未可知。
另外，值得注意的是，泽璟制药资产总额只有3.79亿元，但报告期末其投后估值达47.5亿元，是公司净资产的12.53倍。而此次募集资金23.84亿元，不低于发行后公司总股份的25%，这意味着泽璟制药拟上市估值高达95.36亿元。
业内资深人士向《投资时报》研究员表示：“创新药企业往往容易受到资本的追捧，但创新药研发还是属于高投入、高风险的业务，泽璟生物目前并无产品上市，相对而言商业化经验不足，销售团队亦是刚组建不久，在未来的产品营销推广上尚有许多问题需要解决”。
针对潜在投资者普遍关注的问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至泽璟制药相关部门，但截至发稿尚未收到回复。
连续亏损三年
泽璟制药的前身泽璟有限成立于2009年3月，注册资本为14.7万美元。2019年2月其变更为苏州泽璟生物制药股份有限公司，注册资本变为1.8亿元。最近一轮投资后，该公司的估值已达到47.5亿元。
从其财务数据来看，报告期内泽璟制药实现营业收入分别为20.03万元、0元、131.11万元、0元，4年累计营收为151.14万元，其在2017年和2019年一季度营收为零。而同期泽璟制药净利润分别为-1.28亿元、-1.46亿元、-4.42亿元、-1.73亿元，三年多时间累计亏损达8.89亿元。
对于连续亏损的泽璟制药来说，经营现金流净额连续为负也就不足为奇。招股书显示，报告期内，该公司经营现金流净额分别为-0.57亿元、-1.08亿元、-1.12亿元、-0.42亿元。
对此泽璟制药表示，公司仍处于产品研发阶段、研发支出较大，且报告期内因股权激励计提的股份支付金额较大，导致公司存在较大的累计未弥补亏损。暂时无法盈利的现状将造成公司现金流紧张，将对股东的投资收益造成一定程度的影响。
报告期内泽璟制药管理费用分别为7373.1万元、768.96万元、3.19亿元和1.40亿元。可以看出，其管理费用整体波动较大，且在2018年及2019年一季度明显增高。
此外，据《投资时报》研究员了解，2016―2018年泽璟生物通过增资、股权转让的方式多次融资，其中，在2016年7月引入深创投、弘润盈科等新股东，又在2017年引入民生人寿。目前，泽璟制药股东多达33名。
值得注意的是，泽璟制药的股东中不仅包含苏州博澳、民生人寿、分享投资、深创投等知名PE/VC机构，还隐藏着几家上市公司的身影，其中东吴证券（601555.SH）全资子公司东吴创新持股1.07%，中色股份（000758.SZ）、联想控股（3396.HK）、新希望（000876.SZ）则通过民生人寿持有该公司2.8%股权。
临床三期 盈利未知
泽璟生物是一家专注于肿瘤、出血及血液疾病、肝胆疾病等多个治疗领域的创新驱动型新药研发企业，其中精准小分子药物平台和复杂重组蛋白平台是该公司的两大核心，覆盖肝癌、非小细胞肺癌、结直肠癌以及出血、肝胆疾病等领域。
招股书显示，泽璟生物目前在研品种有11个，其中甲苯磺酸多纳非尼片（泽普生）、重组人凝血酶（泽普凝）及盐酸杰克替尼片（泽普平）的多种适应症已经处于II/III期临床试验阶段，注射用重组人促甲状腺激素（赛诺璟）及奥卡替尼则处于一期临床试验阶段。
盐酸杰克替尼乳膏、盐酸杰克替尼片治疗自身免疫相关疾病和ZG5266处于IND（临床研究申请）阶段。此外，该公司也有部分小分子新药处于临床前研发阶段。
业内人士向《投资时报》研究员表示，创新药的研发技术要求高、开发难度大、研发周期长，从III期临床试验到具体的上市销售还有诸多不确定性，如安全性问题或监管部门审批问题等等。即使新药上市，还要进行药物监测，一旦有不良反应或评价不好就很有可能被迫下架。
《投资时报》研究员了解到，新药从研发到上市一般需要经过三个阶段：临床前研究、临床试验和上市后监测，其中临床前研究需要1—2年时间，临床试验需要4—6年时间。反观，泽璟制药大多数在研品种处于第一和第二阶段，距盈利期较为遥远。
不过，泽璟制药在招股书中表示，预计最快将在2019年下半年提交多纳非尼一线治疗晚期肝细胞癌的上市申请，2020年将完成多纳非尼三线治疗晚期结直肠癌的III期临床试验，并依据III期临床试验结果提交NDA申请。
目前，该公司肝癌靶向药品的主要竞争对手有德国拜耳公司的多美吉（索拉非尼）和日本卫材制药的乐卫玛（仑伐替尼），前述两产品分别于2008年7月和2018年9月获批。其中多美吉（索拉非尼）2018年全球销售收入达7.12亿美元，中国销售收入为7.1亿元，乐卫玛（仑伐替尼）2018年全球销售收入为4.7亿美元，中国销售收入为1.0亿元。
此次泽璟制药IPO募集的23.84亿元还将继续投向新药研发项目、新药研发生产中心二期工程建设项目及营运及发展储备资金中。@今日话题